投资理论与实践第1篇

［关键词］投资决策净现值法内部内收益率法期权方法

一、引言

投资决策是企业管理的重要内容之一，它投资金额大，影响持续时间长，回收慢，风险多。投资决策是决策理论在投资领域的具体运用，是投资主体为了实现效益目标，运用决策的原理与方法，系统分析主客观条件，从可采取的多个投资方案中选取最佳(或最满意)方案的整个过程。

二、投资决策的理论方法

1.动态平衡点分析模型。当经济评价指标税前净现值或净年值(未扣除所得税)为零时，达到盈利平衡。即

NAW税前=P・Q―P・Q・rt一Cv・Q一OCft一(K1+K2)・(A/P，i0,n)+(SV1 +SV2)・(A/F,i0,n) =0

式中:NAW税前为税前净年值；P为产品价格；Q为产品年销售量；r t为销售税税率；Cv为单位产品变动成本；OCf t为固定经营成本，即不包括折旧和利息的固定成本；K1为固定资产投资；K2为流动资金；SV1为回收固定资产余值；SV2为回收流动资金；i0为基准收益率；n为投资项目寿命周期；(A/ P,i0,n)为资金回收系数，等于i0(l+ i0)n/[(1+ i0)n―1];(A/F,i0,n)为资金储存系数或称偿债基金系数，等于i0 /[(l+ i0)n-1]。

平衡点的常用公式:

(1)盈亏平衡点产销量(Q e)

BEP(产销量)= Q e= [OCft+(K1+K2)・(A/P，i0,n)一(SV1+S V2)・(A/ F,i0,n)]÷(P―P・rt―Cv)

(2)保本点开工率(Q e / Q0)

BEP(保本点开工率)= Q e / Q0

其中Q0为设计生产能力。

保本点开工率或称盈亏平衡点生产能力利用率，是反映投资项目抗风险能力和企业经营状况的重要指标，它与安全边际率或称经营安全率互补，即:保本点开工率十安全边际率=1。安全边际率越大，保本点开工率越小，说明亏损的危险越小。

2.敏感性分析。敏感性分析虽然比较简单，但它是确定项目盈利能力最敏感因素的一种极为有用的方法.使决策者对投资项目的本质有更深入的了解。更重要的是，它帮助决策者识别投资机会中最值得注意的地方。敏感性分析的目的是找出投资机会的“盈利能力”对哪些因素最敏感。鉴于投入到投资评价中的信息是非常昂贵的，敏感性分析通过识别那些值得获得更多可靠数据的因素，从而为决策者提供重要的线索。这样，决策者可以把有限的资源用在获取影响项目“盈利能力”的最重要因素的有关信息。通过敏感性分析可依次检验净现值计算中使用的每一个数据，从而确定估计值的变动如影响净现值。最重要的是，它指导决策者确定最值得深入研究的因素。但是，采用敏感性分析时考虑到数据之间的相互联系非常重要。

3.概率分析法。概率分析法是对不确定性因素发生变动的可能性及其对投资项目经济效益的影响进行评价的方法。其基本原理是：假设不确定因素是服从某种概率分布(如正态分布、贝塔分布等)的随机变量，因而项目经济效益作为不确定性因素的函数必然也是一个随机变量。通过研究和分析这些不确定因素的变化规律及其与项目经济效益的关系，可以更全面地了解投资方案的风险，从而为决策提供可靠的依据。概率分析主要包括期望值分析、(均)方差分析、决策树法。其一般程序是在平衡点分析和敏感性分析的基础上，确定一个或几个主要的不确定因素；估算不确定因素可能出现的概率或概率分布：计算投资项目经济效益指标的期望值、(均)方差以及进行期望值和均方差的综合分析;计算和分析项日经济效益达到某种标准或满足某种要求的概率。

4.仿真模型。仿真模型是一种数学模型，用来模拟财务决策中各种可能的取值。采用仿真法，仅仅估算出每个变量对应的一个现金流量值是不够的，我们还必须明确每个变量各种可能的取值的概率分布，并把数据输入计算机仿真模型。运行仿真模型时，由计算机从每个变量的概率分布中随机选取一个值，并基于选出的这些数字计算出净现值。模型重复运行多次就可以得到大量的净现值数据。模型每运行一次又被称为“迭代”，大量迭代的结果又可以用来描绘项目净现值的概率分布图。

三、投资决策的实践

在我国，由于投资主体迟迟不能回归企业，以及国有企业几乎不能破产的现实，还有金融市场欠发育的情况等等，使得企业的投资预算几乎没有像西方国家企业那样细致和深入。对比西方国家企业投资，我们发现：

1.由于我国证券市场起步晚，深沪两地建立交易所不过才十几年时间，市场发育还不完善，而资本资产定价模型(CAPM)的理论是建立在对市场的多种假设基础上的，而这些假设在我国证券市场很可能是一厢情愿的。例如，该理论假设证券市场是有效率的，投资者均能平等地得知证券市场多种证券收益和风险的变动及其原因，并理性地根据证券的预期收益率和标准差来选择证券组合。这一点显然不符合我国国情。因而日系数的估计很不准确。

2.由管理人员估算的现金流量不同情况下的概率而得出的现金流量的方差较难获得。

3.如采用会计B值，就是从会计收益中估计风险参数。但相对于公司的潜在价值，会计收益会更平滑一些，会计收益也可能受非经营因素的影响，比如折旧或存货计算方法的变化，并且会计收益数据较少，使得回归分析不具说服力。

另外,将资本成本作为贴现率在国外的资本预算中己经是一种非常成熟的方法，而我国由于实际情况这种方法的应用还不普遍。

参考文献:

[1]沈艺峰:《资本结构理论史》，经济科学出版社1999年6月出版

[2]冯巍:《内部现金流和公司投资》，《经济科学》1999年第1期

[3]R・Glenn Hubbard,1998,Capnal,market Imperfections and Investment,Journal of Economic Iiterature.

[4]Sean cleary,1999,The RelationShip between Firm InveStment and FinanCial Status,The Journal of Finance.

投资理论与实践第2篇

随着我国证券市场的不断发展和规范，证券市场在社会经济运行中的地位日益突出，成为金融体系中的重要组成部分。证券市场的发展对应用型人才的需求不断增加，这就对高校证券投资教学模式提出了新的要求。金融学教学中证券投资理论与实务教学的广度与深度也要相应进行变革，在注重投资分析理论教学的基础上，将实践教学环节提升到了一个更为重要的地位。

二、证券投资理论与实务课程实践教学中存在的问题

对实践教学环节的科学设计是证券投资理论与实务实践教学成功与否的关键。尽管部分高校对证券投资理论与实务实践教学进行了探索，但迄今为止尚未形成统一的实践教学模式，因此各高校培养的毕业生的证券投资分析能力也参差不齐。总结现阶段实践教学改革的过程，证券投资学实践教学目前还存在以下几方面问题。

1.证券投资理论与实务重理论，轻实践。传统证券投资理论与实务课程教学主要对证券投资理论部分进行讲解，力图让学生从理论角度掌握证券交易原理、证券市场运行规则、内在机制，而且其授课教师多由缺乏实践经验的非科班教师担任，他们的教学习惯多以板书或者辅之以简单的多媒体教学，其指导的学生在理论方面或有突出特点，但是在实践操作经验方面比较欠缺。因此，大多高校证券投资学实践教学并没有真正摆脱单向灌输理论的传统教学模式。

2.实验室设备简陋、陈旧，使用效率低。目前很多高校到现在还没有专门的金融实验室，或者实验室的设备配置尚不齐全，给实验教学的顺利开展带来障碍。目前，金融实验仅有股票投资模拟，而期货、外汇、保险实务、金融工程等课程尚未开设实践教学环节，造成资源浪费。

3.模拟交易软件配备不全。很多高校在学校设立专门金融实验室之前，由于教学经费不足，致使在实践教学中只能使用天空版、大智慧等免费的行情分析系统，模拟交易操作处于半手工状态，需要任课教师和学生主观判定交易是否成功。

4.金融数据库尚未建立。模拟教学的顺利进行还有赖于及时完备的信息平台。信息来源应有互联网和离线金融数据库构成。行情软件信息库是学生进行技术分析的必备条件，而离线金融数据库是学生进行基本分析的需要，有助于学生从全局把握投资对象。

5.实验内容单一，实验方案不完备。目前，投资模拟主要采用实验室上机接收股市行情，给予每个学生一定的虚拟资金进行模拟股票买卖。交易对象仅限深沪A股，尚未涉及期货、外汇和投资基金。

三、实践教学方法构建

1.教学内容模块化设计。《证券投资理论与实务》课程是一个完整的体系，进行模块化设计的教学内容应包括以下部分：

（1）证券投资基础知识。包括证券投资工具、证券市场、资本资产定价理论等内容的投资组合理论、套利定价理论、因素分析法等。

（2）证券投资的基本分析。具体包括宏观经济分析、中观产业周期分析和微观公司分析。

（3）证券投资的技术分析。包括K线理论、道氏理论、波浪理论、切线理论，证券投资技术分析方法。

（4）投资组合管理。在明确了教学内容之后，根据每部分的教学要求来组织和设计开放式研究性教学环节。我们认为主要的实践环节应包括：运用投资基本理论进行投资组合分析、基本证券商品交易、证券投资的基本分析和技术分析、投资组合修正与评价等内容。

2.模拟化教学。与模块化教学内容相适应，首先扩展实验对象的范围，将股票、封闭式基金、期货和外汇作为模拟交易对象，使学生充分体验基础金融工具和衍生金融工具的差异。此外，根据上述各部分的教学要求来设计可行的实践性教学环节。

（1）证券模拟交易实验设计。证券交易模拟操作程序设计：①要求学生从开户（股东账户与资金账户）、委托、成交到清算交割都自行操作一遍，使学生掌握证券交易的操作流程。②在沪深两市选择3~5只股票进行模拟交易。同时要求学生填写交易日志，以备投资盈亏分析和撰写实验报告使用。在实验初期，教师引导学生掌握大盘信息和软件使用方法，使学生对证券市场有初步了解。③选择大连商品交易所、上海期货交易所和郑州商品交易所的期货品种进行模拟多头及空头交易。④在英镑、美元、欧元、日元等常用8种交易货币中，选择两组货币来模拟外汇实盘及外汇保证金交易。

（2）基本面分析。在学生熟悉交易环境后，要求学生根据所学理论知识先进行基本分析的实践训练。以学生重点关注的2只股票为分析对象，从宏观经济状况、行业背景及发展趋势、发行公司本身的财务状况3方面分析企业投资价值，同时作为选股依据之一。

（3）技术分析的实验设计。在技术分析环节，要求学生结合各种技术分析图标和指标，根据自己对市场行情的研判，选择拟投资的证券品种，做出买卖决策。这部分包括必选实验和选作实验。必选实验包括最基本的K线组合、均线分析、形态理论和包括MACD、KDJ和威廉指标在内的8个技术分析指标应用。选作实验则是对必选实验之外的其他技术分析工具和指标的应用。此外，在期货模拟交易和外汇模拟交易过程中，也要运用基本分析和技术分析方法指导投资决策。

（4）投资组合管理和业绩评价实验设计。首先，引导学生根据市场数据和信息来理解不同投资工具的风险收益特性，测算自己所关注股票的风险水平。然后，要求学生根据投资工具的风险收益特性及其市场表现来构建自己的投资组合。要求学生注意搜集和整理市场上的各种信息，每日要对自己的投资组合进行分析与评价，并适时对投资组合进行修正。

（5）实验考核。实验结束时，要求学生撰写股票投资模拟实验报告、期货模拟交易实验报告和外汇模拟交易实验报告。报告中应涵盖对实验过程中重点关注并实际操作的投资品种作全面投资价值分析，包括基本面分析、技术分析和投资组合分析。

3.案例教学。

（1）证券投资理论与实务案例教学介绍。证券投资理论与实务是一门广泛吸收多学科知识、理论体系复杂且具有较强实践性和应用性的课程，所以利用案例教学可以帮助学生更好地掌握证券投资的基础知识和基本原理，学会运用基本分析法和技术分析法进行证券投资分析。学生通过案例教学获得的知识是自己理解了的知识，是有着真实背景的知识，而不再像课堂讲授法下获取的抽象的、过度概括化的生硬知识，它能立即被用到实践中去解决处理类似的证券投资问题，将是理论教学的重要补充。

（2）认真挑选有代表性的动态案例。证券投资理论与实务基础知识部分主要是对证券市场和证券市场投资工具的认识，在系统讲解基本知识之后，可以通过上海和深圳等国内市场的上市证券种类进行概览，总结和比较中外证券市场投资工具的差别，对国内市场各类证券的市场特点和表现进行直观对比。而课后可以要求学生观察并对比市场上的证券品种，结合教材中的要点在当前市场背景下具体分析相关品种的区别和联系，从而对各种证券的特点有更加直观的认识。

投资理论与实践第3篇

关键词 投资者关系管理；信息披露；披露成本

中图分类号F832.省略info.省略），每年固定的套餐费用高达几十万元。第三，财务信息系统设计成本。该成本主要是为建立和完善有效的财务信息系统而发生的设计成本，无论上市公司对内还是对外提供财务信息都会发生这样的成本。该成本与公司会计制度设计和内部控制设计的情况有关，因而不同的上市公司其成本各不相同，比如与公司规模、发展阶段、财务信息系统电子化程度等因素密切相关。粤传媒已在内部财务系统引进用友财务软件，将逐步引进和设计为公司量身打造的其他财务软件，加以整合并广泛应用。

（2）间接成本。间接成本是不需要上市公司直接支付的成本，表现为信息披露对上市公司的不利影响，难以精确估计。这类成本通常包括：第一，诉讼成本。诉讼成本是指由于上市公司财务信息披露引起法律纠纷所需承担的成本，具体表现为上市公司所披露的财务信息存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。由于诉讼案件造成公司的品牌价值与公众形象受损，产生难以估量的无形成本。诉讼成本随着中国证券市场监管体系的不断规范日益提高，中国证监会已获得民事处罚的授权，可对违法违规的上市公司直接进行处罚，并对情节严重的转交至刑事部门。对此，粤传媒在每次的定期报告的“重要提示”部分均声明：“本公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证本报告所载资料不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任”、“公司负责人、主管会计工作负责人及会计机构负责人声明：保证年度报告中财务报告的真实、完整。”第二，竞争劣势成本。竞争劣势成本是指竞争对手根据上市公司披露的信息尤其是可供逻辑分析的财务信息，采取相应的方法调整经营策略，使上市公司在竞争中处于不利地位而引起的成本。最典型的例子是分部报告及财务报告附注的披露，这类信息披露得越详细，公司可能面临的竞争成本越高。但这类信息对投资者而言具有很强的决策相关性。第三，披露信息缺乏可理解性所产生的成本。通常假定财务信息能够被投资者理解，但是由于投资者等相关利益者十分广泛且具有差异性和变动性，对财务信息的理解程度不尽相同。如果披露的信息缺少可理解性，产生的效益小，不符合成本―效益原则。对此，粤传媒的做法是尽量避免流水账式地披露信息，以增强投资者对信息披露的明晰性和可理解性。

（二）重大事项信息披露成本的分析

尽管投资者的信息需求是多层次的，不同的投资者对信息的需求侧重各有不同，但公司发生的重大事项，一直都是投资者关注的重点，也是投资者关系管理中需要重点处理的问题。[12]

（1）直接成本。第一，培训成本。上市公司董事会秘书应当根据公司实际情况，定期或不定期地对公司负有重大信息报告义务的人员进行有关公司治理及信息披露等方面的培训。对粤传媒，公司每年定期邀请证券公司、律师等专业机构开展外训，内部也组织了专题培训。比如，粤传媒2009年共组织27人次参加独立董事、高管、财务总监、董事会秘书等职业培训班，报名费每次几千元不等，加上差旅费与住宿费等相关成本，每人次的成本约在1万元人民币。第二，信息搜集成本。上市公司内部需建立严格的重大信息内部报告制度，粤传媒的规定是“负有重大信息报告义务的有关人员应在知悉重大信息的第一时间立即以面谈或电话方式向上市公司董事长报告并知会董事会秘书，并在24小时内将与重大信息有关的书面文件直接递交或传真给公司董事会秘书，必要时应将原件以特快专递形式送达。”⑤为使披露的信息更有效率与有针对性，粤传媒要从海量信息中过滤、筛选与公司相关的重要敏感信息，证券部采购了两套Wind资讯平台软件（上市公司专用版），每年的年费超过3万元人民币。第三，信息成本。重大事项均需单独公告，而且需根据过程分时点进行披露，比如再融资、资产重组、股权激励等重大事项，但单独公告的费用不包括在上市公司与指定信息披露媒体签定的格式合同的年度披露费用中，需单独另行计算，按披露版面位置与大小等情况支付相关费用，价格不菲。粤传媒证券部作为负责公司信息披露事务的部门，包括证券事务代表、证券事务专员、投资者关系管理专员等三个岗位都是基于信息披露与投资者关系管理的职能，每年的固定人工总额超过20万元人民币，且在上市公司中处于偏低的薪酬水平。第四，中介机构专项成本。此项成本较高，比如，粤传媒2010年5月27日披露了《涉及筹划重大资产重组的停牌公告》，以告知投资者：公司实际控制人广州日报社正在筹划关于粤传媒的重大资产重组事项。为此，广州日报社相关各方以及本公司专门聘请了重大资产重组的独立财务顾问、专项法律顾问、审计以及资产评估等中介机构，进场开展审计、评估等工作。其中独立财务顾问两家、专项法律顾问两家、审计机构一家、评估机构一家，粤传媒单独聘请了独立财务顾问、专项法律顾问，并与交易对方共同委托了一家评估机构，相关的成本合计超过1，000万元人民币。

（2）间接成本。第一，泄密成本。上市公司的重大信息在披露之前要遵守严格的保密制度，否则后果不堪设想。比如，若被内幕信息知情人违规利用获取了不正当利益，并很可能引起公司股价异动，损害其他投资者的切身利益；或者由于有关人员失职导致信息披露违规，给公司造成严重影响或损失。对此，尽管中国证监会、深圳证券交易所等证券监管部门会对上市公司及责任人进行处罚，但市场影响极为恶劣，严重地影响公司形象，大幅地降低公司品牌的价值。第二，澄清成本。当今世界网络无孔不入，股吧、博客、QQ群等即时信息渠道日益发达，市场传闻更容易传播，并引起股价的波动。比如，粤传媒自上市以来，关于控股股东资产注入或者整体上市的传闻不绝于耳，公司为此指定了专人跟踪每日行情走势，每日搜索热点股吧、博客等网络传闻，当股价异动时第一时间向控股股东问询，并向监管部门报告实情。此类工作不胜其烦，消耗了公司相关岗位人员的大量时间及工作精力。目前，监管机构对于利用内幕信息交易的核查与自查要求越来越高，以粤传媒此次重大资产重组为例，公司自身、控股股东、实际控制人、交易对方以及参与重大资产重组的中介机构相关知情人均需报备身份证号码、股票账户、知情时间，以及其配偶、兄弟姐妹、子女、父母等亲属相关信息，并且在不同重要时点多次自查；同时，深交所市场监管部对窗口期与敏感期股票异动账户进行核查。此项内幕信息自查工作也是一项庞大的系统工程。第三，时间成本。以粤传媒2010年5月27日披露了《涉及筹划重大资产重组的停牌公告》为例，实际控制人广州日报社正在筹划关于粤传媒的重大资产重组事项，粤传媒股票自2010年5月26日开市起停牌，直至2010年8月16日披露重组预案后才复牌交易，累计停牌时间近三个月，在此期间，粤传媒每周一次重大事项进展情况公告，都需要公司承担成本。

（三）高管勤勉尽责信息的披露成本

（1）直接成本。第一，独立董事相关成本。独立董事是公司董事会成员的一个独立群体，公司治理结构的重要一环。粤传媒董事会成员共9人，其中独立董事4人，分别是财务、法律、投资、管理等方面的行业专家。公司独立董事积极关注粤传媒的信息披露工作，使公司能严格按照相关法律法规的相关规定，真实、准确、完整、及时地完成信息披露工作。为此，粤传媒每年均需按公司相关规定支付给独立董事一定的津贴，目前粤传媒的独立董事津贴为每年8万元人民币，在上市公司中处于中等水平，每年独立董事的固定津贴就有32万元。与此同时，粤传媒也充分利用独立董事的作用，为公司价值创造和保护中小股东利益做出了重要贡献。第二，调查与审计成本。粤传媒高级管理人员聘任之前需做外部调查，在职高级管理人员每年均需进行述职，调任之前需做离任审计，也是公司需要承担的成本。

（2）间接成本。第一，对管理者的行为约束成本。由于委托―关系的存在，股东通过信息披露来监督上市公司管理层，信息披露越充分，上市公司越透明，管理层的行为就越受到信息披露的限制。比如，管理层为了达到公布的预期，可能会采取短期行为，需要公司对管理层进行评价和信息披露。第二，竞争劣势成本。竞争劣势成本是指竞争对手根据上市公司披露的信息，采取相应的方法调整经营策略，使上市公司在竞争中处于不利地位而引起的成本。最典型的例子是定期报告中“董事会报告”部分的“未来发展展望”内容的披露，是根据中国证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号〈年度报告的内容与格式〉（2007年修订）》⑥的规定，需要披露的信息包括，公司应分析所处行业的发展趋势及公司面临的市场竞争格局，其相关变化趋势已经、正在或将要对公司的财务状况和经营成果产生重大影响的；公司应当向投资者提示管理层所关注的未来公司发展机遇和挑战，拟开展的新业务、拟开发的新产品、拟投资的新项目等；公司应当披露为实现未来发展战略所需的资金需求及使用计划，以及资金来源情况，未来重大的资本支出计划等，包括未来已知的资本支出承诺、合同安排、时间安排等；公司应当遵循重要性原则披露可能对公司未来发展战略和经营目标的实现产生不利影响的所有风险因素，包括宏观政策风险、市场或业务经营风险、财务风险、技术风险等，已经或拟采取的对策和措施，对策和措施应当内容具体，具备可操作性。这些重要经营管理内容和决策信息的披露，容易引起竞争者的关注，加剧竞争。

五、粤传媒信息披露的经验与启示

（一）粤传媒信息披露积累的经验

投资者关系管理实际上是一种文化管理。企业经营的内涵是企业文化，外延是社会责任。投资者关系管理搭建的是企业内涵与外延之间的重要桥梁，传播的是公司战略和理念，达成的是公司和投资者的共赢，实现的是公司企业文化和社会责任的有机结合。比如，要使投资者认同公司战略，就需要上市公司向投资者披露多方面的内容，比如，①行业情况；②法规政策；③经营模式；④市场地位；⑤公司治理；⑥产品研发；

⑦财务信息；⑧人力资源；⑨竞争优势；⑩相对劣势，才能使投资者全方位了解公司的经营战略，并深入理解上市公司的企业文化。因此，上市公司对外信息披露是达成投资者认同感，实现投资者关系管理的核心问题，无论是披露的内容，披露的时间还是披露的程度和披露的形式都对投资者关系管理产生重要的影响。对此，粤传媒信息披露积累了许多的经验，也得到了许多的启示。这包括：

（1）披露内容。粤传媒的披露要求是能够满足投资者需要的决策信息；能够揭示公司价值的信息；能够体现公司核心竞争能力和竞争优势的信息。但过多的披露信息又会使企业付出大量的制作成本，而且使信息使用者鉴别信息的使用成本增大，比如，过载的信息反而使信息使用者无所适从，甚至还会产生误解。因此，对于重要的项目从详披露，并加以重点说明；对次要项目则从略细节，概要性披露，做到主次分明、轻重有别。

（2）披露时间。粤传媒对公司经营性信息，由于其披露不会泄露公司竞争力的信息，可以经常性披露，而研发信息披露的时间应与实际市场推广的时间间隔尽量短，这样竞争对手做出反应的时间有限，公司的竞争优势就不容易被模仿。同时，粤传媒对关键时间点主动提示，比如，对于股东大会、定期报告预约披露时间通常会在公司网站上标题新闻，向投资者友情提示。

（3）披露程度。粤传媒对于信息披露的内容要把握一定的度,恰到好处。披露概括性的信息比细节性信息的风险要小。比如，披露关于产品成本的信息过于详细，可能会使对手找到差距，分析原因，占据成本优势等。

（4）披露形式。粤传媒信息披露的形式很多，具体会根据实际情况的需要来选择合适的披露形式，才能取得预期的披露效果。比如，可以在财务报告中披露一些定性的信息，如公司治理信息、环境保护等；也可通过信息沟通会的形式与券商、机构投资者、分析师等中介沟通，进行信息；还可以通过上市公司临时公告的形式进行披露等。

（二）对财务信息披露的启示

上市公司对外披露的信息80%以上是会计信息。随着会计准则体系和上市公司信息披露规范体系的不断完善，上市公司对外公开披露的信息日益膨胀。财务信息作为信息披露最主要的部分，也是投资者最关心的信息，因此即使财务信息披露的成本很高，有不能因此而片面地减少这样的直接成本，否则，会导致投资者获得的财务信息量不足，得不偿失。对此，一方面，粤传媒一直严格按照定期报告的格式要求，及时填报相关财务信息，为投资者提供投资决策的充分依据。另一方面，粤传媒如何更多，更主动地披露强制性要求以外的财务信息，即自愿披露，将能更有效地实现投资者关系的管理。对此，粤传媒的启示是：

（1）应适当加强财务信息披露直接成本的投入。通过这样的投入，减少间接披露成本的发生。比如，粤传媒亟待通过电子化平台加强财务管控，可通过直接成本的有效投入，减少或规避间接披露成本的发生，增强信息披露的有效性。目前，粤传媒应完善和改进已有的用友系统，条件成熟时引进ERP系统。

（2）强化财务的基础建设，提升财务人员的整体素质和内部控制，增强财务分析力量，为投资者决策提供更具有相关性的信息。

（3）加强财务管理人员的培训，由公司证券部对其进行信息披露的专业培训，了解上市公司信息披露的相关规则，以及信息保密制度。

（三）对重大事项信息披露的启示

信息披露日常事务是一项技术活动，相对容易处理，但一旦涉及到重大事项，就不仅仅是技术活动了，还需要艺术化的沟通与处理，否则，就难以把握公司商业秘密与信息披露要求之间的度了，特别是对如何把握重大信息披露的时间点是粤传媒，也是其他许多上市公司，面临的一道难题。对此，粤传媒的启示是：

（1）除加强内部信息的管理与控制外，更重要的是要在日常工作中严格执行与落实信息披露制度，比如，严格执行与落实重大信息报告制度、内幕信息知情人及登记制度，才能在重大事项发生时，防患于未然。

（2）证券部应建立起有效的责任制度，比如，严格执行内幕信息的报备制度，重大信息及时进行内部提示与登记备案，做到责任到人；有应对出现各项重大事项信息披露的程序和备选方案。

（3）正确把握重大事项披露的时点。比如，对发生可能对公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事项，投资者尚未得知时，应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的影响，以便投资者据此重新作出投资决策；若有关尚未披露的信息难以保密，或者已经泄露，或者公司股票价格已经明显发生异常波动时，应当立即按照《股票上市规则》、《上市公司信息披露管理办法》和《粤传媒信息披露管理办法》等相关规定披露信息。

（四）对高管勤勉尽责信息披露的启示

上市公司管理层与股东，尤其是与中小股东之间天然地存在着信息不对称。投资者天南海北，股权非常分散且持股数多少各异，广大投资者直接、面对面地对公司进行经营和管理是根本不可能的。大量上市公司的违规案例表明，作为人的上市公司管理层并非都能以“股东价值最大化”为目标来作出经济决策，有的管理层往往优先考虑个人利益，甚至为了追求个人利益不惜牺牲投资者的利益，出现“道德风险”。这也是为什么许多投资者，包括股神巴菲特选股时非常关注管理层的勤勉与道德，希望能够获悉并得到足够多的关于公司管理层勤勉尽责履行信息的重要原因。对此，粤传媒的启示是：

（1）在信息不对称不可能完全消除的情况下，市场化竞争机制是促进信息透明和自愿披露的有效手段，因此，应做到“市场化用人，用市场的人”，引进更多资深的职业经理人加入公司管理团队，让市场机制在信息披露，特别是自愿披露中发挥更多的作用。

（2）充分发挥独立董事及董事会下属各专业委员会的作用，比如，通过董事会下设的战略委员会、薪酬与考核委员会、审计委员会与提名委员会，均有权对管理层的相关工作和信息披露进行指导与监督。

（3）对公司管理层实行更加有效的目标管理与绩效考核，包括收入、利润、研发项目等综合指标。从长远看，需要对公司管理层及骨干实施股权激励，将经营管理者与所有者身份部分重叠。只有最大限度地解决了勤勉尽责的问题，信息披露才有必要的基础和内在动力。

（五）用“心”真诚对待投资者，才能得到投资者的认同

上市公司与投资者的关系如同舟与水，水可载舟，亦可覆舟；治水，宜疏，不宜堵。上市公司不同于未上市的国企和民企。国企对主管政府、国资委等上级部门负责；民企对企业家的家族和生意圈子负责。而上市公司，则需要对五湖四海、大江南北、千千万万的包括大股东和中小股东在内的投资者负责。尽管自愿性披露是上市公司的自主决策行为，但需要用“心”真诚地对待投资者，才能得到投资者的认同。对此，粤传媒做了大量的工作。

比如， 2010年1月1日起实施了财政部、国家税务总局、财政部三部委联合的《关于个人转让上市公司限售股所得征收个人所得税有关问题的通知》。2010年以来，粤传媒每天都会接到很多投资者来电咨询或者投诉，纷纷咨询是否受该文件规定的影响；有的非常激烈，或者正好最近有卖出，发现被扣除了20%（甚至更高）的所得税，表示强烈抗议。经粤传媒内部认真研究相关文件，在保证合法的前提下，结合粤传媒历史沿革以及实际情况，第一，为投资者积极诉求与反映情况。已于1月6日以专题报告的形式向结算公司深圳分公司提交异议函，并抄送深交所与广东证监局，希望结算公司能协调妥善处理此棘手问题，争取粤传媒股东豁免征收。粤传媒公司领导尤其是董事会秘书屡次主动向广东证监局、深交所、结算公司反映此问题，希望相关部门转达粤传媒及粤传媒投资者的诉求。第二，粤传媒建议投资者早作准备，搜集好个人交易记录等原始成本的凭证，及时与所在证券营业部、当地税局沟通，并留意三个月的办理退（补）税的有效期限，最大程度挽回损失。第三，披露咨询与投诉电话，包括结算公司、三部委以及证券部的电话。第四，在公司网站、投资者互动平台等渠道披露最新的相关规则与解读，汇报公司对此问题的最新工作进展情况，让投资者有更清晰的统一认识。粤传媒积极协调与推进投资者限售股所得征收个人所得税的问题处理，获得了投资者的认同。这是“用心”沟通取得的结果。

（六）利用好网络平台，降低信息披露成本

信息披露成本很高源于投资者对信息披露的需求很多。根据马斯洛需求五个层次的理论，投资者的基本需求要求上市公司必须提供充分的信息；安全需求要求在上市公司的投资者利益不能受到伤害；社交需求要求上市公司提供与投资者双向沟通的渠道；尊重需求要求上市公司与投资者要相互尊重对方的利益；自我实现需求要求在上市公司的投资能实现增值保值。投资者这些不同层次的需求，意味着上市公司信息披露的交易成本很高，需要一个网络平台，才能降低这些成本。

比如，粤传媒2007年上市前，就利用了网络平台路演的特点：多、快、好、省。其中“多”――参与者多，“快”――时间快，“好”――效果好，“省”――省钱省精力，在国内主要城市进行了网上路演和推介（张凌，2009），大幅地降低了公司信息披露的成本。事实上，通过网络平台可以在多方面降低信息披露的成本，[13][14]比如，公司IPO、再融资、重大事项发生时，可以让公司高管人员在约定的时间内，就公司业务经营、市场竞争、行业前景、股票发行等信息；通过网上视频、网上文字交流、图片展示等形式，与广大投资者进行沟通交流，达到信息的充分披露；通过实时、开放、交互、快速的网上交流，使各类投资者认知企业的经营状况和发展战略，了解企业管理人员的专业素质及领导才能，以准确反映公司内在的投资价值。

从2008年开始，粤传媒进一步与深圳证券信息有限公司合作，开通了投资者关系互动平台。“投资者关系互动平台”针对网上路演“一事一沟通”的短期性、分散性特点，通过技术手段为上市公司与投资者日常化、持续化的沟通提供了可行性，从而使上市公司更好的、更有效率、更节省成本地进行投资者关系管理。该专网还集合上市公司法定披露文件、公司动态、股票行情、财务指标、公司产品、形象宣传等信息，对投资者进行集中展示。该专网几乎涵盖了上市公司在资本市场的各种要素，可作为上市公司网站的“投资者关系”栏目，不仅为上市公司节省了大量的网站建设和维护成本，也成为公司已有网站的重要补充。

总起来看，粤传媒用“心”沟通，已慎重、敏感、合规地对待了重大事项的信息披露，避免了选择性信息披露；所建立的电子化网络平台降低了直接信息披露成本，是取得投资者认同的有效方法；通过直接成本的有效投入可有效规避间接成本的发生，也是降低自愿披露成本，改进投资者关系管理的有效手段。

[注释]

①援引自《2008中国上市公司市值管理年度报告》，中国上市公司市值管理研究中心，2008，2。

② National Investor Relations Institute，简称NIRI，成立于1969年。

③深圳证券交易所于2003年10月21日正式。

④援引自2001年10月10日，瑞典皇家科学院，《2001年度诺贝尔经济学奖公告》。

⑤援引自粤传媒《重大信息内部报告制度》。

⑥业内通常简称为“年报准则”。

[参考文献]

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[12]张 凌. 上市公司投资者关系管理和危机公关[Z]. 深圳：深圳证券信息有限公司，2009（1）.

投资理论与实践第4篇

关键词：内部收益率 盈亏平衡点 投资决策

一、企业投资决策的评价指标的含义、特点

净现值是一个折现的绝对量正指标，它的优点是：第一，充分考虑了资金的时间价值；第二，能够利用项目计算期内的全部净现金流量信息。缺点在于无法直接反映投资项目的实际收益率水平，无法同项目的基准收益率对比。而内部收益率指标是一个折现的相对量正指标，它的优点是：第一，能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平；第二，计算过程不受行业基准收益率高低的影响，比较客观。缺点是第一：手工计算过程十分麻烦；第二，如经营期内大量追加投资，导致项目计算期内的现金净流量出现正负交替的变动趋势时，计算出的IRR的数值偏高或偏低，缺乏实际意义。惠州炼油公用工程在经营期内无大量追加投资。可利用EXCEL插入函数法计算IRR，非常适合。

在对惠州炼油公用工程这一投资方案进行财务可行性评价过程中，以贴现指标作为主要评价指标，以非贴现指标作为辅助指标，只有完全具备财务可行性的方案才可接受。具体条件是：净现值R0；内部收益率R行业基准折现率；包括建设期的静态投资回收期PPQ项目计算期的一半；投资利润率R行业基准收益率。在评价过程中，贴现指标内部收益率，在评价过程中起主导作用。

二、企业投资决策的评价指标在实践中的应用

中国海洋石油总公司惠州炼油厂是利用海洋石油总公司的原油资源， 年加工原油能力1200万吨，生产出各类成品油及石化产品，供应国内市场。这就需要一个庞大的公用工程与之配套，为之提供新鲜水、循环水、精制水、电、高低压蒸汽、仪表风以及污水处理等。

整个公用工程项目计算期为18年，其中建设期3年，生产期15年，生产负荷拟定为第一年80%，第二年90%，第三年及以后各年98%。

为了解其投资收益情况，现用内部收益率IRR这一指标对其进行评价、分析。但该指标计算过程十分麻烦，现以EXCEL函数IRR为工具，根据装置的投资、消耗，编制生产成本、总成本、收入及税金、资金成本等估算表，从而计算出现金流量表及内部收益率IRR。 参考炼油项目的基准收益率，根据本项目的特点，确定本项目的基准折现率为10%，对项目的投入产出进行现金流量分析。

三、不确定性分析

（一）盈亏平衡点分析

根据项目生产期内各年的盈亏平衡情况，绘制盈亏平衡示意图（盈亏平衡点以生产负荷表示）。

从图1中可以看出，盈亏平衡点从生产期第一年的59%开始，逐年递减，在项目计算期末降至31%，表明项目的抗风险能力呈逐年递增趋势。

（二）敏感性分析

敏感性分析的目的是考察项目的主要因素发生变化时，对项目净效益的影响程度。

1、原料价格变化

本项目对原料价格较为敏感，原料上涨10%，项目投资税后内部收益率下降至11.7%

2、产品价格变化

本项目对产品价格的敏感性比对原料价格敏感性更大，产品价格下降10%，项目全部投资税后内部收益率降至基准收益率10%以下。

3、原料、产品价格变化

下图横向为原料价格变化，竖向为产品价格变化。小方框内为IRR的变化：

从上述原料价格、产品价格双因素敏感性分析可以看出，项目最为不利的情况是原料价格上涨、产品价格下跌，而作为炼油项目的公用工程，单纯产品几个下降或单纯原料价格上涨甚至原料与产品价格朝相反方向变化的可能性不大，长期以来，产品与原料价格保持一定的关联度，即同步上涨或降低。

在原料、产品价格同降10%的情况下，项目的IRR为14.4%，表明项目具有较强的抗风险能力；在原料、产品价格同涨10%的情况下，项目的IRR为16.3%，这是比较乐观的情况；即便是考虑产品价格上涨幅度（5%）小于原料上涨幅度（10%）的情况，项目IRR也能够达到14.07%。

4、造价风险变化

考虑建设投资提高20%的情况，项目全部投资税后IRR降为11.99%；若以基准收益率10%为底线，项目允许的建设投资上涨幅度为36.4%；一旦项目投资上涨幅度超过36.4%，内部收益率将达不到基准收益率。

四、结论

总而言之，从以上计算的评价指标可以看出：

（1）包括建设期的静态投资回收期7.46Q项目计算期的一半18/2，较短，即原始总投资能在较短时间内回收；

（2）投资利润率17.84%R行业基准收益率10%；

（3）净现值38174万元，较大；

（4）税后IRR14.72%，远远大于行业基准折现率（10%）。同时根据对其盈亏平衡点的分析，发现盈亏平衡点逐年降低，盈利能力逐年增强；通过对装置的敏感性进行分析，主要从原料变化、价格变化、原料价格同时变化、造价变化等几种情况分析，在上下变化10%范围内，装置的IRR仍能达到基准收益率要求。由于该方案的各项主要评价指标均达到或超过相应标准，说明该投资决策可行。同时，根据对IRR的计算，也指出了项目投资的最高警戒线36.4%，给本项目的投资控制指明了方向。

五、结束语

本文是根据惠州炼油公用工程总体设计的相关数据进行的分析和探讨，是粗浅的尝试，随着基础设计、详细设计的进一步完成，内部收益率指标将能更准确的反映该投资项目的经济效益情况，为企业的投资决策提供依据。

投资理论与实践第5篇

国务院国资委及各省市国资委对推动国有企业建立健全投资项目后评价制度十分重视，2005年以来相继颁布了系列相关文件。在各级国资委的积极引导与推动下，后评价工作越来越受到国有企业的重视，不仅在理论方法上取得了长足进步，而且在评价实践上也取得了实际成效。但审视国有企业过去的后评价工作，不难发现还存在一些问题或不足，不仅直接影响了后评价的质量与效果，而且也影响了后评价在企业的进一步推广与发展。

军工科研院所虽然有着事业单位的身份，但是作为军工央企的一部分，在一定程度上已经按照现代企业制度运作，在股权投资方面也已经开展了很多实践，并且也面临着国家将科研院所这种类型的事业单位改制为国有企业的趋势。因此，军工科研院所的股权投资项目也应严格按照国资委的要求认真开展后评价工作。

二、股权投资后评价的理论介绍

1、股权投资后评价的概念

一般所说的股权投资，是指长期股权投资，通常投资人或者企业通过这种投资行为可以获得被投资单位的股权，成为被投资企业的股东，以此享受股权投资带来的权益，自然也需要承担相应的责任。

投资项目后评价是指投资项目完成后，对项目目的、执行过程、效益和影响所进行的全面而又系统的分析，旨在从投资开发项目中吸取经验教训，科学合理地做出决策，提高管理水平和改进投资效益。

股权投资项目后评价工作主要是对项目的决策是否正确、执行效果如何、效果是否达到预期要求所进行的总结和评价，并通过信息反馈，指导股权投资主体的投资活动，达到提高股权投资效益、规避投资风险的目的。

2、股权投资后评价的内容

对于国有企业的股权投资项目，项目的实施承担了促进企业发展、实现社会功能的责任，从项目的可研、立项、实施都有严格的流程和要求，故该类型后评价应全面深入。后评价内容具体包括以下六个方面。

（1）项目实施过程的评价

国有企业股权投资项目实施过程一般包括项目投资立项、决策审批、投资实施、公司治理及经营四个阶段。在进行后评价时，需要对这四个阶段分别进行回顾总结与评价。

（2）股权投资项目投资效果后评价

股权投资项目投资效果评价是在实施过程评价的基础上，对项目的投资效果做出全面的分析评价。评价内容可分为技术评价、财务效益评价、协同效应评价。

（3）股权投资项目的影响评价

主要对项目带来的直接影响和间接影响进行评价。

（4）股权投资项目的实现程度评价

从股权投资主体战略目标和投资领域发展目标两个方面，对比可研报告中的预期目标，结合股权投资主体宏观层次目标，以及转让方及其他利益相关者目标，综合评价投资决策的正确性与投资目标的实现程度。

（5）股权投资项目的可持续性评价

根据项目现状，从企业内部和外部因素等方面，评价项目在可预测经营期间的持续发展能力。分析企业目前面临及将来可能面临的风险，并分析风险产生的原因和企业的对策。

（6）股权投资项目的综合后评价

股权投资项目成功度评价，是在综合分析股权投资项目宏观目标、投资实施过程、投资效果、项目影响、项目持续发展能力等方面，总体评价股权投资项目的成功度，得出后评价结论，以及投资的经验教训及建议。

3、股权投资后评价的原则

股权投资项目的后评价工作，要遵循独立性、科学性、实用性、反馈性的原则。

（1）独立性，是指后评价工作不受项目投资的决策者、管理者、实施者，以及前阶段评估者的干扰，防止出现“自己评价自己”的情况出现。

（2）科学性，主要是指后评价应该按照科学的评价体系和方法来进行。

（3）实用性，是指后评价报告包含的内容应该比较全面、科学，具备一定的可借鉴性。

（4）反馈性方面，与其它项目评价环节相比，后评价最大的特点就是具备反馈性，后评价的最大价值在于将评价成果及时反馈给企业的决策层，从而及时的发现问题，总结经验，为未来再投资决策提出改进意见。

4、股权投资后评价应注意的问题

在实际的股权投资项目后评价工作中，应注意如下几个方面的问题。

（1）评价资料真实可靠。项目评价过程中所涉及的内容以及反映情况的数据，必须真实可靠，后评价所运用的资料、数据，都要经过反复核实，以确保内容的真实性。

（2）突出国有企业股权投资项目的特点。依据真实可靠的项目资料，采用科学的评价方法，按照规范程序，突出项目特点，对影响项目成败的关键因素和环节展开分析评价，总结出有借鉴意义的经验和教训。

（3）项目资料依法保密。承担项目后评价任务的咨询机构在评价过程中知悉的项目方及其关联公司的商业秘密以及其他有保密要求的文件资料，咨询机构应依照相关要求进行保密，不得泄露给其他单位，不得用于其它用途。

（4）评价结果反馈。企业需要建立畅通、快捷的信息流系统和反馈机制。

5、股权投资后评价存在的问题

现阶段，对国有企业开展投资项目后评价存在的主要问题有以下方面。

（1）重视程度不高

后评价作为加强投资管理的重要手段逐步得到了多数国有企业的认可，但其受重视程度仍然偏低。一是企业有认识误区。二是企业有畏惧情绪。三是企业有畏难情绪。

（2）法规制度不全

实践证明，业已颁布的系列相关文件还难以有效发挥其应有的指导企业建立健全后评价机制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不强。三是配套制度缺失。

（3）管理体制不顺

后评价的管理体制还有待到顷，其在机构设置、独立地位、受关注度等方面存在一定不足。一是机构设置参差不齐。二是后评价缺乏独立性。三是出资人机构关注不够。

（4）实践经验不足

国有企业实施后评价制度的时间并不长，实践经验还有待进一步提升。一是理念方法待改进。二是人员素质待提高。三是成果应用待加强。

二、某军工科研院所股权投资后评价工作的开展实践

1、某军工科研院所的基本情况

某军工科研院所（以下简称该研究所）成立于20世纪50年代，是部级骨干科研事业单位位于北京市海淀区。自80年代起，该研究所即利用自身技术优势积极参与国民经济各领域的市场化改革，通过小规模的投资、社会化合作相继成立了多家公司进行独立经营，弥补了科研经费的不足，改善了职工群众的待遇，取得了一定的效果。目前，在股权投资方面，该研究所拥有10余家权属公司，包括全资子企业、控股子公司和参股公司三类。其中，全资子企业主要为该研究所科研生产、社区生活的后勤保障单位，均为全民所有制企业；控股子公司主要为该研究所产业化发展的平台，是其科研生产收入和利润的重要组成部分；参股公司主要为政策性投资，历史遗留问题较多，多数属于待清理整顿的范围。

该研究所的控股子公司中，又分为多种类型：从公司性质分类，有股份公司，有有限公司；从公司规模分类，最大的年销售收入达5―6亿元，最小的只有2000余万元；从股权结构与合作模式分类，有与国有企业合作，有与民营企业合作，有与外资企业合作，有与自然人合作；从成立时间分类，有的成立时间已超过20年，有的才刚刚成立。

2、股权投资后评价的项目公司基本情况

根据上级关于投资后评价工作的要求，该研究所针对股权投资项目，第一次启动了后评价工作。针对股权投资后评价，该研究所承担具体工作的人员结合理论知识，针对该研究所和控股子公司的实际情况，初步选择了五家具有代表性、典型性的控股子公司进行后评价研究的实践工作。

五家控股子公司的基本情况如下：A公司，成立于2000年，为股份公司，公司所有股东均为国有企业，年销售收入超5亿元；B公司，成立于1996年，为股份公司，公司股东除该研究所外，还有国有控股的上市公司，以及自然人股东，年销售收入超2亿元；C公司，成立于2005年，为中外合资企业，有限公司，年销售收入约5000万元；D公司，成立于2009年，有限公司，由该研究所与民营企业合作，年销售收入约2000万元；E公司，成立于2010年，为D公司的控股子公司，由D公司与自然人股东合作，公司成立后因各种原因并没有真正开展运营，并在2013年予以注销。

3、股权投资后评价的工作开展

该研究所的股权投资后评价工作分为两个阶段。第一阶段，是学习后评价的相关理论知识；第二阶段，是针对五家控股子公司分别出具后评价报告。

后评价的理论知识学习，重点了解的内容包括：后评价的概念；后评价的分类；项目后评价与中、前期评价的对比分析；国外后评价政策、经验及发展趋势；我国开展后评价工作的状况及存在的突出问题；后评价要遵循的原则；后评价的方法与指标体系；投资后项目后评价的前期准备；股权投资后评价报告的主要内容；等等。

A、B、C、D四家控股子公司的投资后评价报告，主要内容包括：公司概况；公司历届股董监会议情况；决策过程与评价；公司财务分析与评价；公司技术分析与评价；公司存在的问题及项目后评价结论；等等。其中，“决策过程与评价”部分，又重点研究了公司设立时的决策过程与评价，以及公司发展过程中重大事件的决策过程与评价；“公司财务分析与评价”部分，又重点研究了公司历年收入和利润，历年经济增加值（EVA），历年资产负债，历年存货情况，历年应收账款，历年五项财务指标（即，应收账款占营业收入比率、存货占营业收入比率、期间费用占营业收入比率、资产负债率、销售成本费用率），历年收入和该研究所的对比，历年资产总额和该研究所的对比，历年员工工资收入；“项目后评价结论”部分，又总结提炼了对公司的建议，以及对该研究所的建议。E公司因设立后并没有真正开展运营，对其没有进行财务与技术方面的后评价，重点针对其成立不足3年就予以注销的事实分析了投资立项与决策过程、可行性研究过程等。

4、某军工科研院所股权投资后评价存在的问题

审视该研究所股权投资后评价工作，同很多后评价一样，除了前述股权投资后评价的重视程度不高、法规制度不全、管理体制不顺、实践经验不足等共性问题以外，还存在一些个性的问题。

（1）职责实施错位

按照该研究所的上级管理机关要求，股权投资项目后评价工作应由审计部门牵头实施，但实际上却是由该研究所的股东事务管理部门负责。

（2）人员力量薄弱

一个完整的股权投资项目后评价，应包括审计、财务、法律、工程、技术等各方面人才。该研究所的股权投资项目后评价工作，由于人员配备等原因，只有两名工作人员兼职开展，又没有系统的接受后评价方面的培训，人员力量明显薄弱。

（3）投资资料缺失

在后评价工作的开展过程中，需要各涉及的控股子公司提供相应的大量资料。但由于历史时间较长、投资资料缺失、公司配合不够等原因，无法提供足够的、合适的资料（诸如项目目标和可持续性评价、项目成功度评价等），提供的主要是财务方面的数据，致使最终的报告内容与原计划的框架相比，略显单薄，存在着很多不足，一些投资后评价的工作方法和模型也没有能够得到有效的运用。

（4）缺乏反馈环节整改措施落实不力

该研究所的股权投资后评价工作结束后，在该研究所内部也没有得到较好的整改落实总结，也没有系统的后续股权投资很好的将后评价管理制度和工作计划的结论反馈给各控股子公司汲取经验和教训，影响了后评价的进一步推广与发展持续改进。

投资理论与实践第6篇

关键词：对外直接投资；区位选择；FDI区位；资本输出；FDI目标国

中图分类号：F832.48 文献标识码：A 文章编号：1003－9031（2009）01－0029－06

一、引言

经济、社会高速发展的三十年来，我国的综合国力有了显著增强，人均GDP从1980年的272美元上升到2006年的2034美元；金融机构的存款余额增加到2006年的35万亿人民币，人均存款近3万元。按照邓宁的发展水平理论，我国目前已处于经济发展的第三阶段(注：根据邓宁的发展理论，经济发展可分为四个阶段，在其中的第三个阶段，本国对外投资规模快速增加，并逐渐超过引入外资的规模。人均GDP达到2000-4750美元间是这一阶段的主要特征，笔者注。)，即本国对外投资快速增加，并将最终超过引入外资额的阶段。这一点已经明显地在我国经济中表现出来。从对外投资的情况看，在对外投资之初，我们本着“摸着石头过河”的思路，较重视单个投资项目的操作，而缺乏整体、宏观的策略。时至今日，具备相当实力后的我们，考虑对外贸易、投资区位选择战略时，应该从多重角度，通盘考虑。

理论界至今还未形成企业国际化区位选择的一般理论，但很多主流国际直接投资理论都包含了区位选择的思想，这些理论分析和实证研究，对对外直接投资（Foreign Direct Investment，以下简称FDI）区位选择理论有较为完整的阐述。随着发展中国家对外投资的发展，出现了很多专门研究发展中国家FDI的理论。我国企业对外直接投资的历史不长，与国外丰富的理论成果相比，中国学者更多地从经验角度对FDI区位理论进行了深化，从东道国区位因素、投资主体、投资动机等角度研究了中国企业FDI的区位选择，虽然验证方法不尽相同，但缺乏对诸多因素合并分析的综合研究框架。本文在总结现有文献研究的基础上，对我国企业FDI情况进行了回顾分析，对我国FDI区位选择战略的影响因素进行了分析，并从理论角度上，提出结论。

二、理论研究汇总

（一）FDI区位选择理论沿革

对FDI区位选择最早的论述见于垄断优势理论，该理论由Hymer（1960）提出，后经Kindleberger 和Caves 发展形成理论体系。该理论认为，国内和国际市场的不完全性，造成了跨国公司的垄断优势，垄断优势理论主要从投资动因角度分析FDI行为。[1]从中不难推论，拥有垄断优势的发达国家是FDI输出国，而不具有以上优势的发展中国家则是FDI输入国。R. Vernon在垄断优势理论的基础上，提出了产品周期理论，从动态角度解释了国际直接投资的动机、时机与区位选择。该理论认为，产品在市场上呈现周期特性，经历了创新阶段、成熟阶段和标准化阶段的新产品从最初生产该产品的发达国家，依次向其他发达国家、新兴工业化国家、发展中国家和其他国家转移，在不同的阶段，企业应采取不同的投资战略。20世纪70年代，Buckley & Casson（1976）提出了内部化理论。该理论认为，现代跨国公司是市场内部化过程的产物。正是内部化的动机，促使企业进行国际直接投资。从这个意义上说，跨国公司对外直接投资的过程就是在国际间实行市场内部化的过程，交易成本是影响投资区位选择的重要变量，跨国公司投资趋向于交易成本低的地区。除此之外，信息成本也是影响对外直接投资的重要因素，Caves（1971）发现外商直接投资趋向于交易成本低的地区。

Dunning（1973）在总结垄断优势理论、内部化理论并吸收区位理论的基础上，提出了国际生产折衷理论，即OIL（Ownership―Internalization―Location）模型，首次将区位因素纳入了FDI理论分析的范畴。他认为所有权优势和内部化优势是企业对外直接投资的必要条件，而区位优势则是其充分条件。[2]Dunning的国际生产折衷理论在企业优势的微观基础上，对FDI的动因及区位从宏观角度做出了解释。

Kojima根据日本国情，发展了国际直接投资理论，提出比较优势论。他指出，对外直接投资应该从本国已经处于或即将处于比较劣势的产业，即从边际产业开始，依次进行。其结果不仅可以使国内的产业结构更加合理，促进本国对外贸易的发展，而且还有利于东道国产业的调整，促进东道国劳动密集型行业的发展，对双方都产生有利的影响。

随着跨国公司活动的全球化，除了传统的区位因素（自然资源、市场规模、基础设施、贸易壁垒等），集聚经济已成为FDI区位选择的重要决定因素。跨国公司倾向于把其海外分支机构的区位选择在与其具有前向联系和后向联系的上下游企业集聚区，以利用有利于自身发展的集聚效应。一个产业的空间集聚会形成产业特定的溢出效应和规模经济。在产业集聚地区，基础设施发达，熟练劳动力充足，产业配套条件较好，知识和信息等要素的流动性较强，便于外国企业开展专业化分工协作。Luger & Shetty（1985）通过其对产业的研究，验证了集聚经济对公司区位选择的重要影响；Porter（1990）认为，产业集聚能加强该产业的竞争优势。[3]

（二）发展中国家FDI区位选择理论

随着发展中国家FDI活动的急剧增加，对其区位选择的理论研究也是FDI理论的重要方面。前苏联学者阿勃利兹若伊利的观点很具有代表性。他提出，发展中国家往往存在传统落后的农业部门与采用较新技术的现代工业部门，同时存在的“二元经济结构”使产业在技术水平、劳动生产率、经济组织形式上产生差距，使产业间的联系减弱。同时，由于传统农业部门在供给和需求上的低弹性，无法对现代工业部门提供的经济发展机会做出及时有效的反应，使产业间的差距进一步扩大。这样，发展中国家的现代工业部门在远远未到规模效益要求的情况下，出现了结构性供给过剩乃至个别行业或企业的相对过度资本积累或相对资金富余，于是对外投资就成为可能。

Louis T. Wells（1983）提出小规模技术理论。该理论的最大特点就是摒弃了那种只能依赖垄断的技术优势打入国际市场的传统观点，将发展中国家FDI竞争优势的产生与这些国家自身的市场特征结合起来，为发展中国家对外直接投资提供了理论依据。他认为，发展中国家跨国企业的比较优势在于：（1）拥有为小市场需求提供服务的小规模生产技术。（2）发展中国家在民族产品的海外生产上具有优势。（3）低价产品营销战略。该理论指出世界市场是多元化、多层次的，即使对于那些技术不够先进、经营范围和生产规模不够庞大的企业来说，参与对外直接投资仍有很强的经济动力和较大的市场空间。[4]与发达国家相比，发展中国家的跨国公司往往利用东道国的种族纽带和人文共性来对其投资，因此，拥有小规模生产技术的发展中国家的跨国企业适宜对收入水平较低、市场容量不大的发展中国家进行投资。

Lall（1983）通过分析印度的跨国公司的竞争优势，提出了技术地方化理论。该理论认为，尽管发展中国家的跨国公司使用标准技术和劳动密集型技术，但并不是被动地模仿和复制引进的技术，而是对其进行了改造、消化和创新。技术地方化理论更强调发展中国家对引进技术的再生过程，按照该理论，发展中国家侧重于对相邻发展中国家的投资，投资区位上有很大的局限性。

针对发展中国家对发达国家“逆向投资”的现象，Cantwell & Tolentino（1990）拓展了小规模技术理论和技术地方化理论，提出了技术创新升级理论。[5]依据该理论，发展中国家的跨国公司受“心理距离（Physical Distance）”的影响，其FDI遵循“周边国家――发展中国家――发达国家”的渐进发展轨迹，即首先在周边国家投资，然后向其他发展中国家逐步扩展；随着工业化程度的提高和产业结构的升级，开始生产高科技产品。同时，向发达国家投资以获取更先进的制造业技术。Dunning（1998）指出，无形资产在FDI区位选择中的影响越来越大，FDI区位的决定因素日益综合化。

小泽辉智（1992）提出动态比较优势理论，认为各国经济发展水平具有阶梯形的等级结构，跨国投资的模式选择应能激发国家现有和潜在的比较优势，并使其最大化。因此，发展中国家的跨国投资模式必须结合工业化战略，将经济发展、比较优势和跨国直接投资作为互相作用的三种因素结合起来分析。他认为提高经济竞争力的动机是发展中国家从纯吸引外资转变成向海外投资，并把这种转换过程分为四个阶段：第一阶段是吸引外商直接投资；第二阶段是外资流入并向海外投资转型；第三阶段是从劳动力导向的对外投资贸易支持型向技术支持型的对外投资过渡；第四阶段是资本密集型的资金流入和资本导向型对外投资交叉发展阶段。

（三）其他文献研究

很多学者应用计量经济学的方法对FDI的区位选择进行了实证研究。Root & Ahmed（1978）利用公司税率这一变量，研究了财政政策对投资者的影响。Nigh（1985）证明了稳定的政局对投资的正面影响。Contractor（1991）证明了政府政策对FDI投向的影响。Loree & Guisinger（1995）研究了政策变量和非政策变量对FDI区位选择的影响。他们发现东道国实际税率对FDI显著正相关，准入门槛对FDI进入有显著负相关效应。[6]一些非政策性变量，如政局稳定、自然距离、人均GDP和基础设施对FDI流向也有显著正效应。

通过分析美国对OPEC国家的FDI数据，Olibe & Crumbley（1997）发现，政府资本性支出为显著正影响因素，而人口规模的影响并不显著。[7]Mudambi（1999）运用理论，分析了政府投资机构在吸引投资方面的作用。Reuber等（1973）对不同国家FDI流量及特点进行了综合分析，发现FDI更多地流向发达国家。另外，也有研究关注FDI初次进入市场的情况，而不是对FDI进行动态监测。但从FDI投资路径上分析，的确存在地域性因素。这种观点认为随着东道国社会环境的变化，FDI类型也在发生变化。欠发达国家吸收的FDI大多集中于资源开采和劳动力密集型行业。随着这些国家经济、科技水平的不断进步，劳动者劳动技能水平的不断提高，他们会吸引更多附加值高的投资。当然，公司战略和其他宏观经济因素也会对FDI产生影响。

三、我国企业对外直接投资实践回顾

（一）我国企业对外直接投资回顾

我国对外直接投资始于改革开放初期。最初几年规模很小，年均投资流量不足4000万美元。然而，随着改革的进行，对外投资量迅速扩大。至2006年底，我国5000多家境内投资主体在海外设立对外直接投资企业近万家，共分布在全球172个国家（地区），对外直接投资累计净额达906.3亿美元（见图1、图2、图3）。我国对外直接投资的发展大致经历了产生（1979―1984）、早期繁荣（1985―1991）、稳定发展（1992―1998）、贸易跟随（1999―2002）、“走出去”（2003至今）等几个阶段。

2002年十六大的召开，明确了鼓励企业“走出去”的产业政策。“走出去”不仅指企业增加出口，也包含企业增加对外投资。这一政策转变也是我国深化改革的重要一步。由于受制于发达国家的跨国企业，我国虽然成为全球“制造中心”，但还是缺乏核心竞争力，通过“走出去”的政策，也有利于我国培育更多的优秀企业和优秀品牌，真正参与全球化竞争。

（二）我国对外直接投资目标国区位分析

统计数据表明，我国对外直接投资虽然遍及世界172个国家或地区，但其区位分布并不平衡。从2006年的投资流量来看，拉丁美洲地区和亚洲是我国的两大投资地点，分别占非金融类对外投资总量的48%和43.4%。投资流出地区分布具体情况见表1。

表1 2006年中国对外FDI流量区位分布

数据来源：商务部，《2006年中国对外投资公报》（M），北京。

从国家（地区）来看，2006年，我国对外直接投资流向靠前的国家、地区分别为开曼群岛、中国香港、英属维京群岛、俄罗斯、美国、新加坡等。从我国对外投资存量来分析，截至2006年底的统计数据，亚洲和拉丁美洲是我国对外投资的主要目标区域，分别吸收中国对外直接投资的63.9%和26.3%。接下来依次是非洲（3.4%）、欧洲（3%）、北美洲（2.1%）和大洋洲（1.3%）。我国对外投资的区位分布随时间而变化，北美在早期吸引了更多的中国投资。至1990年，33%的投资投到了北美。此数字在1991年跳升到86%，但在随后的大多数年份，至2001年回落到21%。与此同时，对拉丁美洲的投资则持续上升。相比之下，中国对亚洲的投资则比较稳定，在90年代的多数年份，有30%以上的投资都投向了亚洲。

表2 2006年中国对外FDI流量前十位国家（地区）

数据来源：商务部，《2006年中国对外投资公报》（M），北京。

我国对外直接投资在不同组别国家之间的分布也十分不均衡。在1979―2001年间，我国对中东欧国家总共才投资了355个项目，涉及投资额1.78亿美元，只占我国对外直接投资的4%。同一期间，发达国家和发展中国家分别吸收了我国对外直接投资的35%和60%。我国对两类国家的投资有三个特点。一是对发达国家的投资项目平均规模大于对发展中国家的投资项目平均规模。二是在1991年之前，我国对外直接投资高度集中于发达国家。具体讲来，在1979―1991年间，我国对外直接投资流量的72%以上进入了发达国家，而发展中国家只获得了24%。这一特点与一般公认的发展中国家对外投资应主要投向发展中国家的观点大相径庭。三是1992年以后，我国对发展中国家投资持续增长，对发展中国家投资比例从1991年的6%飚升到1992年的42%，在随后的三年分别达到59%，76%和68%，在1996―2000年更是达到83%。[8]

我国对外直接投资在不同国家之间分布的差异要比在不同地区或不同组别国家之间的差异大得多。总体而言，我国的海外投资流量高度集中于美国、加拿大和澳大利亚三个发达国家。至2001年，约30%的海外投资投到了这三个国家，各分别占中国对外投资的13%、9%和8%。这三国，加上香港、秘鲁、泰国、墨西哥、津巴布韦、俄罗斯、柬埔寨、南非和巴西，共占去我国对外直接投资的67%。

四、我国企业对外直接投资区位选择：影响因素分析

（一）对外直接投资区位选择影响因素

根据邓宁的国际生产折衷理论（Dunning，1993a），只有当三类影响条件同时具备时，FDI才可能发生。这三类影响条件分别是：跨国企业内部的所有权优势、东道国的区位优势和企业的内部化优势。

企业的所有权优势可以抵补企业在别国投资的额外成本，东道国本土企业的优势也会被削弱。所有权优势应与东道国的某些区位优势（如市场容量、资源成本、基础设施等）配合作用。所有权优势和内部化优势取决于跨国企业本身，而区位优势则是来自东道国的影响因素。只具备所有权优势的企业可通过出口、特许销售、专利转让等方式进入该市场。同时具备所有权优势和内部化优势后，企业就会考虑通过FDI的形式进入该市场，条件就是东道国区位优势的存在。如此便知，东道国可通过区位影响因素影响FDI。联合国贸易和发展会议在其的《World Investment Report》中对FDI东道国的区位因素有着较为深刻的阐述，其将东道国区位因素分为政策性因素、经济性因素和其他商业性因素三类，并对不同动机的FDI影响因素进行了分门别类的分析（见表3和表4）。

表3 FDI东道国区位因素

数据来源：联合国贸易和发展会议，《World Investment Report》(M)，1998。

表4 不同类型FDI，经济性因素的不同影响

数据来源：联合国贸易和发展会议，《World Investment Report》(M)，1998。

（二）我国企业对外直接投资区位选择：影响因素分析

从我国企业对外投资情况来看，市场导向型投资与资源导向型投资是我国企业对外直接投资两个最为重要的诱因。而对这两类投资而言，东道国市场规模、市场结构、资源禀赋、消费偏好等因素都会对我国企业FDI产生重要影响。

毋庸讳言，在我国企业对外投资之初，仍见“贪大求全”、“赶英超美”的观念(注：如1979―1991年间，我国对外直接投资流量的72%以上进入了发达国家，而发展中国家只占24%。)，但客观衡量企业在“大国”的投资前景后不难想见，发达国家本就是资本输出大国，其市场已接近饱和，竞争激烈几近残酷，平均盈利水平甚至不及国内，而且其经营管理、技术进步、成本控制、产品创新方面已经达到了较高的水平，我国企业进入后市场拓展空间有限，进入的障碍和进入后的管制成本高昂，较高的人力成本、高房租和低市场空间，会使得我国企业难以发挥企业对外直接投资的优势。

中国被称为“中央大国”，一个重要原因就是邻国众多，这一点不同于美英日。与美国接壤的国家，北面是加拿大，南面是墨西哥；英国和日本都是岛国，没有哪个国家与其陆地接壤。而中国则不同，与中国陆地接壤的国家有十四个之多，其中不乏如“金砖四国”中的俄罗斯和印度那样的大国，也不乏经济发展势头很猛的小国，如越南。如果再向南延伸，我们可以看到很多具有潜力的国家，那是一片被称为“新兴市场”的地区，经济发展潜力以及与之相伴的金融业发展潜力巨大。循着影响因素的思路，与我国贸易联系紧密、GDP总量达到一定规模、政治经济稳定、“心理距离”短的周边国家，才应是我国企业对外直接投资的首选。

五、我国企业对外直接投资区位选择：理论探讨

针对我国FDI区位选择的命题，我国学者也进行了不少研究。徐滇庆和耿健（2000）[9]指出我国的资本输出应遵循“快半拍”准则，林毅夫和汤敏（2002）提出了我国对外投资应遵循“早半拍”的原则，同时他们分别进一步指出，符合其原则的有东欧、中亚等地区。赵春明和何艳（2002）从国际经验出发，指出目前我国对外直接投资的重点应首先考虑东盟国家，其次是前苏联的一些国家和地区。[10]杨大楷等（2003）基于对国际直接投资区位理论的回顾和对我国企业对外直接投资区位选择的影响因素分析，指出现阶段我国企业的对外直接投资应以东南亚发展中国家为重。江心英（2004）认为国际投资区位选择是跨国公司与东道国之间的正和博弈，利益原则是双方经济交往和合作的基础，FDI区位选择最终取决于东道国引资目标与投资主体投资目标相吻合的程度。

马先仙（2006）运用28个国家和地区的数据建立多元线性回归模型，分析了影响我国企业FDI区位选择的因素，回归结果显示，我国从东道国的进口、建交时间、人均GDP和距离等因素对直接投资没有显著影响。[11]程惠芳、阮翔（2004）应用引力模型对我国对外直接投资的区位选择问题进行了分析，认为对中国企业来说，“引力巨大型”的国家和地区有美国、日本、韩国、中国香港和澳门。[12]“引力型”的国家和地区包括菲律宾、泰国、哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、越南、德国和马来西亚，主要是东盟和中亚转型国家，位于中国的周边位置。“引力一般型”的国家包括新加坡、印度尼西亚、俄罗斯、英国、法国和意大利，处在这一档次的国家也主要集中在东盟和欧盟国家。“引力不足型”的国家包括加拿大、埃及、澳大利亚、新西兰、赞比亚、马里、南非和巴西。这些研究都对我国对外直接投资活动具有一定的指导意义，但没有涵盖影响FDI区位选择的所有影响因素，也未构建一个完整的中国对外FDI区位选择研究框架。

结合上一部分中对我国企业对外直接投资影响因素的分析，并套用技术创新升级理论（Cantwell & Tolentino, 1990），作为最大的发展中国家的我们在对企业对外直接投资区位进行战略考量时，也应遵循“周边国家――发展中国家――发达国家”的渐进轨迹，充分利用我国与睦邻国家经贸往来密切、心理距离短、华人华侨分布广泛、汉文化影响深远等独特优势，实现企业对外FDI效益的最大化。

六、结论

第一，我国目前已处于经济发展的第三阶段，在我国企业对外投资之初，我们本着“摸着石头过河”的思路，注重单个投资项目的操作，而缺乏整体、宏观的策略。时至今日，具备相当实力后的我们，考虑对外贸易、投资伙伴国时，应该从多重角度，慎重考虑。

第二，理论界对FDI区位选择的研究早已有之，从Hymer的垄断优势理论到Kojima的比较优势理论，从针对发展中国家的“小规模技术模型”到对“逆向投资”现象的研究等等。其中，值得一提的是技术创新升级理论，对发展中国家对外FDI区位选择非常具有参考意义。

第三，我国对外直接投资在不同组别国家之间的分布也十分不均衡，1991年之前，我国对外直接投资高度集中于发达国家，至2001年，约30%的海外投资投到了美国、加拿大和澳大利亚三个发达国家。

第四，FDI区位选择受到跨国企业内部的所有权优势，东道国的区位优势和企业的内部化优势等三类因素的制约。从我国情况看，与我国贸易联系紧密、GDP总量达到一定规模、政治经济稳定、“心理距离”短的周边国家，才应是我国企业对外直接投资的首选。■

参考文献：

[1]Hymer, S. H., The International Operations of National Firms: A Study of Direct Foreign Investment[M]. The MIT Press, 1976. Cambridge, Mass.

[2]Dunning, J., 1977. Trade, location of economic activity and the MNE: A search for an eclectic approach. In: Ohlin, B., Hesselborn, P., Wijkman, P. (Eds.), The International Allocation of Economic Activity. MacMillan Press, London.

[3]M .E. Porter. The Competitive Advantage of Nations. New York, NY: Free Press, 1990.

[4]Louis T.Well. Third World Multinationals: the Rise of Foreign Investment from Developing Countries[M]. The MIT Press. 1983.

[5] Cantwell, John and Tolentino, Paz Estrella. Technological Accumulation and Third World Multinationals[J]. International Investment and Business Studies, No.139, 1990.

[6]Loree, D.W., Guisinger, S.E. Policy and non-policy determinants of US equity foreign investment[J]. Journal of International Business Studie. 1995.

[7]Olibe, K.O. and Crumbley, C. Determinants of US private foreign direct investments in OPEC nations: from public and non-public policy perspectives[J]. Journal of Public Budgeting, Accounting and Financial Management . 1997.

[8]杨德新.中国对外直接投资的实践与理论[J].山东财政学院学报，2005，(4).

[9]徐滇庆，耿健.中国资本输出[J].中国投资,2000，(11).

[10]赵春明，何艳.从国际经验看中国对外直接投资的产业和区位选择[J].世界经济,2002，(5).

投资理论与实践第7篇

概括而言，产业投资基金是指一种主要对未上市企业和公司直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，是通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资本分成的投融资方式。通常，基金发起人会联合主要投资者出资设立基金管理公司，由其担任基金管理人并管理和运用基金资产，同时选定一家商业银行作为基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资份额共享，投资风险由投资者共担。产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，以促进产业升级与结构高度化。产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运用这种投融资方式。

根据有关研究，中国产业投资基金业的总体目标是成为一个具备一定规模的金融产业，其举足轻重的作用仅次于商业银行和保险公司。参照美国等发达国家金融业结构比重，中国产业投资基金的资产规模应占金融业资产规模的1％—3％。按中国现有金融资产规模约40万亿元匡算，产业投资基金规模应在4000亿元到8000亿元，最终达到占金融资产3％的目标。在影响上，产业投资基金的发展将改善我国企业的融资格局，加快金融市场的改革进程，促进国民经济的发展，提高资源配置的效率。

二、产业投资基金的发展环境

当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。

从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。

从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、产业投资基金的投融资特点

从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。

产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。

与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：

四、产业投资基金的设立方案要点

目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：

1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。

2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。

3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。

4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。

5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。

6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。

五、产业投资基金的治理

产业投资基金的治理包括以下几个层次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。

产业投资基金的治理结构具体如下：

参考文献：

［1］国家发展计划委员会.产业投资基金管理暂行办法，2004

投资理论与实践第8篇

一、面向市场需求的《证券投资学》课程培养目标

随着中国资本市场的发展及其与国际资本市场的接轨，中国资本市场已经发生了巨大变化，金融产品规模不断壮大，产品不断创新以及开放环境下外来资金的不断冲击。同时资本市场快速发展对证券投资人才需求的热情一直保持稳定增长的趋势。其中，高级金融顾问、高级投资分析师、高级服务管理师等招聘需求明显增加，专业化要求进一步提高，具有深厚专业知识和多年从业经验的高级人才，以及具备横跨外汇、投资等领域的人才，均成为企业不惜高薪猎捕的对象。此外，理财顾问、证券经纪人、财务规划师、投资项目分析师等成为热门招聘职位。这些资本市场的变化影响着证券投资人才培养目标的设定，同时也对我们学生的知识结构、应用能力提出了新的要求。市场的需求是金融人才培养目标的导向，因此面对社会的需求，证券投资学的课程教学应当满足以下几个目标。

1．具备扎实的投资理论基础知识。适应社会的需求首先应具备的就是扎实的投资理论知识，包含了证券基本知识、证券投资工具基本知识、证券投资指数等，同时还包括了证券投资工具定价与估值、证券投资组合管理、证券投资的风险管理和投资业绩评价等等。学生不仅要具备较强的理论知识，同时也需要将此类理论知识运用到实际的投资操作中。目前市场对此类人才的需求尤其旺盛。证券公司、基金公司等金融机构的基金经理、风险管理人员就是能够控制投资组合风险，对证券投资工具进行定价估值，并进行风险管理。

2．具备初步投资实践操作能力。证券投资学是一门实践性和应用性很强的学科，掌握证券投资基本理论知识的基础上，必须进行实际的证券投资操作与分析。证券投资学的操作性不仅包括对基本流程的操作，同时还必须能够独立、理性的进行证券投资分析，比如股票的选择能力，实际操盘能力等。证券公司的操盘手、分析师主要工作是要求灵活运用投资组合技巧，为客户进行增值服务，能娴熟使用各种分析软件，掌握基本分析与技术分析，拓展证券经济业务。因而必须具备较强的实际操作能力和证券投资分析能力。

3．具备规范的分析报告写作能力。适应市场的需求，学生不仅要具有较强的操作能力和理论体系，同时也要具备把操作和分析能力具体化和理论化，能够通过书面语言表达相应的分析、投资思路和投资理念，为自己客户服务，同时也为团队做出理性的决策提供支持。

二、《证券投资学》课程实践教学手段

课堂教学的主要任务是传授基础知识，实践教学则是促进学生实践能力、创新能力等综合素质的提高。为达到这一目的，单一的教学方法是不会实现的。

1．案例教学法。证券投资学与社会实际联系紧密，用实际案例导入教学，往往涉及知识面广，需要多学科的知识构架，可以激发学生的探究和尝试欲望;同时案例的分析与解决，要求学生对已学知识及技能必须融会贯通、灵活运用，因而可以调动学生的主动性、思辨力，实现理论———实践———学习———理论———实践的良性循环。

2．参与式教学方式。证券市场时刻发生变化，同时对市场行情的判断和证券的分析没有确定的标准，因而要想对证券市场有更深的理解，必须时时关心证券市场的动态与变化。老师要做到时时关注市场动态、关注社会经济新闻热点，在课堂上穿行问题探讨。同时应提倡参与式教学方式，让学生参与热点分析，发表个人观点。通过这种授课方法的持续，特别能调动学生上课积极性，学生积极参与，课堂气氛活跃，学生也养成独立思考问题的习惯。

3．模拟证券投资技能贯穿整个教学过程。可以利用网络资源，或者是实验室证券投资软件，老师向每位学生提供一笔虚拟资金，建立虚拟证券账户，利用实验课时间，根据上海、深圳证券交易所的实时行情进行模拟证券投资。这一做法在大多数学校都得以采用，这一方法确实能够大幅度调动学生的学习兴趣和热情。

4．教学实践基地法。结合证券投资学的特点在校外建立实践基地，其目的是在加强理论联系实际，培养学生实践能力、创新能力和团结协作能力。组织学生到证券公司等金融机构实地考察和学习，让学生了解掌握证券公司的总体运作和各部门职能。在实地教学之前，做好理论知识预先准备，进行实习方案设计，并且有目的地进行实地参观学习，可以对理论知识和实际运用之间的联系有了更明确的认知，为学生以后的学习指明方向。

三、《证券投资学》课程实践教学体系的设计

以适应社会需求为导向，培养具备扎实的投资理论基础知识、具备初步投资实践操作能力和具备规范的分析报告写作能力目标，运用多种的实践教学方法手段，结合本科生教学特点，《证券投资学》课程实践教学内容设计如下:

1．面向证券投资基础理论知识的案例教学环节。证券投资基础理论部分包括证券投资工具介绍、证券投资指数、证券投资工具定价理论及其投资组合管理理论等。对于理论知识的掌握，通过案例教学方法将会取得较好的教学效果。比如对证券市场和证券市场投资工具的认识，可以通过上海和深圳等国内市场的上市证券种类进行概览，总结和比较中外证券市场投资工具的差别，对国内市场各类证券的市场特点和表现进行直观对比。学生还可以在老师的指导与要求下，成立合作小组，明确投资目标，选择投资品种组合，并计算证券投资品种的比例和风险程度，多大比例用于风险资产的投资，例如股票、期权等，多大比例的资金用于无风险资产的投资，例如国债等。大多数证券投资学的实践内容多强调操作股票方面，其实对投资品种的选择和对风险的控制是更为重要的实践内容，而目前的实践内容对此相对而言较为薄弱。由于此环节的实践内容涉及理论知识内容较多，综合性较强，也可以放在证券投资学课程结束之后开展。

2．面向证券投资分析的模拟操作教学环节。证券投资分析环节包括证券交易行情、证券交易程序、证券投资基本分析、证券投资技术分析。证券投资的基本分析包括宏观分析、行业分析和公司分析等，技术分析包含了k线分析、切线分析、指标分析、形态分析、波浪分析等。对此内容实践操作主要通过模拟证券交易。通过模拟交易，首先重建整个交易过程，从开户、委托、成交、清算交割等程序，直观化地掌握证券交易的操作流程。二是，选择股票进入模拟交易的范围，熟练使用操作软件的各项功能，并读懂行情表，分时走势图和指数走势图。可以选择有代表性的股票进入模拟买卖，了解二级市场的运行与管理，比如竞价原则、清算、交割过户的手续费等。三是，运用基本分析方法自行选择证券并投资，四是，运用各种技术分析方法和指标分析研究判断市场行情和个股行情，选择买卖时机。同时此部分的实践教学也可采用参与式教学方式，可组织一定范围内的讨论，发表自己对行情的判断，这对提高证券投资分析能力、完善投资策略有很大的帮助。

3．面向分析报告写作能力的实践教学环节。课程结束之后，根据学生模拟投资的收益情况，股票选择分析能力、风险控制水平和最终完成的投资分析报告，确定该学生的学习成绩。这一环节的实践教学采用多种教学方法结合。首先是案例分析教学法，用实际案例作为引导掌握分析报告的写作格式和规范。撰写的投资分析报告主要有证券价值分析报告，基本分析报告，报告当中应包括对宏观经济、证券发行公司的行业背景及发展趋势、证券发行公司的整体状况和财务状况等，同时也包含技术分析报告，包含买卖时机判断的标准等。详实的调查报告作为考核内容之一，以此来判断学生将所学理论与实践相结合的效果。四、《证券投资学》课程实践教学模式构建的现实问题及解决方案

1．现实问题。

(1)教学实践意识淡薄。各个培养单位在思想上不重视实践教学。究其原因一方面是由于国家教育部没这方面的硬性规定及要求，另一方面是实践教学在教学经费上的高投入要求，使各培养单位不能或不愿过多开展实践教学。

(2)教师素质有待提高。实践教学内容体系具有模块化、组合型、进阶式的特点，对教师的素质要求较高。而目前教师普遍缺乏实践教学的积极性。从时间花费、教学条件准备等方面来说，课堂教学相对比实践教学比较容易开展;同时，教师晋升职称课堂教学时数及科研成果为依据的客观现实，导致教师普遍不愿意从事实践教学工作，直接导致实践教学整体质量下滑。

(3)对实践教学管理力度不够。主要体现为教学计划中多数都是实践教学所占的教学比重偏少、偏低;社会调查实践未作教学计划要求或没有相应学时学分要求;毕业实习基本采用以提交书面实习报告为教学要求，缺乏实习过程的管理和控制，教学实践基地流于形式。

2．解决方案。

(1)强化实践教育观念，为学生提供多种内容和形式的教学实践机会。在实践教学的安排上一定要坚决体现全程化的特点:第一是要理论教学与实践教学相结合进行，既有理论讲授，又要有相应的实践体验;第二，要充分利用假期安排学生积极参与社会调查和实践锻炼，最好是将社会调查实践进行学分修学上的要求，以保证学生社会调查和实践足量。总之，对学生的实践教学，一定要在整个教学过程中贯彻，充分发挥理论教学与实践教学的互相促进作用。

(2)加强师资队伍的实践培训。加强实践性教学，必须有一批具有一定实践经验的师资队伍。高素质的专业师资队伍是培养高素质人才的有力保证。担任实践性教学的教师，不仅要具有深厚的专业知识，还要有丰富的证券投资实践经验。学校应支持教师定期到社会上的相关对口工作单位进修培训，了解证券业的最新进展，以便将最新、最先进的知识教给学生，使教师与学生都能够做到与时俱进，也可提高我们教学的社会适应性。

投资理论与实践第9篇

《证券投资学》课程是一门理论与实践相结合，综合性较强，同时高度强调应用性和实践能力的课程。通过该门课程的学习，学生不仅要掌握证券市场的基础知识和证券投资的分析方法，更重要的是在此基础上能够具备独立的投资操作能力、投资分析能力和投资决策能力。因此，实践教学是授课体系中的重要组成部分，将理论教学与实践教学进行有机结合是完善《证券投资学》课程建设的重要课题，也是培养具备实践能力和创新能力现代金融人才的关键环节。本文通过近几年的教学经验积累，试构建一套较为完善、科学合理的实践教学体系。 一、《证券投资学》课程实践教学的现状 目前各财经类院都逐渐认识到了对学生实践能力培养的重要性，《证券投资学》课程的教学体系设置中对实践教学环节的重视程度在不断加强，但是实践教学手段过于单一，大部分院校仅仅依靠证券模拟交易软件开展集中实训来培养学生的实践能力，事实上，短短一周或两周的集中模拟交易无法全面培养学生在投资中的独立分析能力和决策能力，模拟交易只是对学生实践应用能力的最后实现方式，不能作为唯一的实践教学手段。实践教学环节应该与理论教学紧密结合、与资本市场的发展变化紧密结合，依靠多种实践教学手段，设计出理论教学与实践教学相整合的完整教学体系。 二、《证券投资学》课程实践教学体系的构建 《证券投资学》课程强调应用性和实践性，教学效果要直接接受实践的检验，因此将理论教学和实践教学进行有机结合，通过科学完善的实践教学体系来巩固理论教学成果，是该课程建设的重要课题。本文试通过多年的授课经验并结合学生的反馈信息，得出了《证券投资学》实践教学体系构建的基本思路：实践教学要贯穿于整个理论课教学过程中；实践教学内容的设置要紧跟资本市场的发展变化；探索多样化的实践教学手段丰富实践教学内容；通过模拟交易来实践演练应用技能；通过参加学科竞赛来检验实践教学成果。 （一）实践能力的培养应贯穿于理论教学始终 《证券投资学》课程理论知识点众多，涉及证券市场基础知识、证券市场运行、证券投资工具及证券投资分析等多个方面，尤其是该门课程理论知识与现实资本市场联系紧密，实践性和应用性都很强，因此理论教学不能孤立的展开，必须要将实践教学贯穿于整个理论教学过程，既有助于学生深化对理论知识的理解、弥补了集中实训环节的单一性，更可以为随后展开的集中实训奠定基础。因此，在理论教学过程中，设置了“案例教学”、“课后网上实训”和“讨论式教学”三项实践内容。 1.案例教学 《证券投资学》是一门时效性很强的课程，任何一本教科书都无法紧跟证券市场的发展速度，因此该课程的教学必须要根据当前的形势及时更新完善教学内容，注重理论与实际的紧密结合。在这个过程中，案例教学就起到了举足轻重的作用：对于最及时的资本市场信息和价格行情要在每节课内容之前向学生讲解，既可以让学生了解最即时的市场运行情况，也有助于引导学生去分析证券市场的诸多影响因素；同时还要遴选一系列资本市场的经典案例，对应不同的理论教学内容汇编为案例集放置于网络课程平台，安排为学生的课后阅读材料，例如在证券市场的理论教学中，可选取的案例有“聚焦中国农业银行IPO”、“一天时间820元变成56万，市价委托成就1天700倍神话”等经典案例；在证券投资基本分析的理论教学中，可选取的案例有“人民币升值对资本市场的影响”、“2008年金融危机对中国股票市场的影响途径”等。 2.课后网上实训 信息技术和网络技术的不断发展带来了证券投资方式的变革，互联网委托及行情分析软件的应用，已经成为证券投资交易的主要方式，网络也成为投资者获取信息的主要渠道。因此，在理论教学过程中，通过安排课后网上实训内容，如“证券信息的采集”、“行情分析软件的使用”、“关注网上路演”等具体的实训任务，可以培养学生通过网络进行信息获取和投资分析的能力，掌握行情分析软件的基本使用方法，为日后的集中实训做好前期准备，奠定操作技能基础。 3.讨论式教学 通常理论教学后的集中模拟交易环节实训时间过短，较难全面培养学生对宏微观环境的价值分析能力，而这种能力不管对于证券从业人员还是普通的投资者来说，都尤为重要，决定了投资者乃至整个证券市场的理性化发展。因此在本门课程的理论教学过程中加入讨论式教学环节，以弥补模拟教学的不足。该教学环节主要采用撰写分析报告和课堂阐述观点这两种主要手段，贯穿于“证券投资基本分析”这部分理论教学内容之中。该环节要求学生结合课堂理论知识，以小组为单位，对当前的宏观经济形势，或针对某行业和公司进行信息资料的收集、科学的分析，在此基础上撰写分析报告，并要求在课堂上阐述其核心观点，通过这种方式培养学生的理性分析能力并提高学生的综合素质。 （二）通过模拟交易和学科竞赛来实践、检验教学效果 模拟交易是理论课程教学后专门开设的集中实训环节，该实训环节结合真实的证券交易所交易行情，学生通过行情分析软件和网上自助委托系统利用虚拟资金进入二级市场进行交易。模拟交易是学生对前期的理论教学和实践训练的具体实践。通过亲身参与投资，学生既能够真实的感受投资过程，同时也在投资过程中实践了理论知识，巩固了前期的实践教学内容，是证券投资实践教学中必不可少的环节。最后，将学科竞赛作为实践教学的最后一个环节，通过组织学生参加“证券投资交易大赛”，检验《证券投资学》课程的教学效果。模拟交易虽然可以实现对投资过程的模拟，但由于资金的虚拟性，很难让学生真正体会到投资的风险，因此无法模拟出真实的投资心态，而学科竞赛的比赛性质会在一定程度上弥补模拟交易的这种缺憾；同时在与其他学校的竞赛过程中，可以增进相互的交流，推广好的教学经验，进一步提高《证券投资学》课程的教学水平。#p#分页标题#e# 三、总结 金融学学科的社会性和应用性，对金融学相关课程的教学提出了更高的要求，不仅要求传授给学生系统的理论知识，更要注重学生实践能力、创新能力及综合素质的培养。《证券投资学》是金融学专业的核心课程，综合性和应用性是这门课程最显著的特点，故对该课程实践教学体系的探索、完善，提高该门课程的教学效果以更好地实现教学培养目标具有重要的现实意义。