量化策略投资分析第1篇

[关键词]量化投资；Alpha策略；意义；方法

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.25.083

Alpha策略最初的理论基础是套期保值，是由美国经济学家H.working提出的，随后股指期货的面市，量化研究便激发了人们浓厚的兴趣。传统的资产管理者理念的哲学基础大部分为追求收益风险平衡，然而平均市场收益与超额收益又很难达到绝对的均衡，因此将超额收益也即Alpha分离出来，建立起基于Alpha策略的量化投资，有助于指导投资实践。

1 Alpha策略在量化投资中的应用意义

量化投资指的是以现代计算机技术为依托，通过建立科学的数学模型，在充分掌握投资环境的基础上践行投资策略，达到预期的投资效果。采用量化投资方式的优点包括其具有相当严格的纪律性、系统性，并且对投资分析更加准确与及时，同时还具有分散化的特点，这使得策略的实施过程更加的机动灵活。量化投资过程使用的具体策略通常有量化选股、量化择时、统计套利、高频交易等，每一种策略在应用过程各有千秋，而Alpha策略属于量化选股的范畴。传统的定性投资也是投资人基于一种投资理念或者投资策略来完成整个投资活动的，最终的目的是要获得市场的占有率，并从中取得丰厚的利润。从这个角度来衡量，量化投资与传统投资的本质并无多大差别。唯一不同的是量化投资对信息处理方式上和传统定性投资有着很大的差异性，它是基于现代信息技术、统计学和现代金融工程理论的基础上完成对各类数据信息的高效处理，在对信息处理的速度、广度上是传统定性投资无法比拟的。在对投资风险的控制方面也具有很大的优势，是国际投资界兴起的新型投资理念和应用方法，也在日益成为机构投资者和个人投资者共同选用的有效投资方案。现阶段量化投资的技术支撑和理论建设的基础包括人工智能技术、数据挖掘、支持向量机、分形理论等，这些现代信息处理与数据统计方式为量化投资的可操作性提供了坚实的基础。

Alpha策略在量化投资中的使用优点主要是对投资指数所具有的价值分析与评定。它不是依赖于对大盘的走向变化或者不同股票组合策略趋势的分析，对投资价值的科学分析与合理评估更能吸引投资者的目光。Alpha策略重视对冲系统风险所获得的绝对收益，在股票投资市场上是一种中性的投资方式，具体的程序有选择资产、对资产的优化组合、建立具体组合方式、定期进行调整。为了促进该策略在投资市场中获得良好的收益，就必须先要重视优秀的选股策略，其次是重视期货对冲平均市场收益的时候所产生的风险控制问题。对冲系统风险时，若是能够及时地对投资组合与相关的股指期货的平均市场收益指进行精准地判定和预测，那么将会对整个投资行为产生积极的影响。

2 基于Alpha策略的量化投资具体策略和实践方法

通常情况下，Alpha策略所获得的实际收益并不是一成不变的，这与该策略本身的特定有关，具体表现在周期性与时变性上。

Alpha策略的时变性主要是指当时间产生变化时，超额收益也会随之而改变。需要清除的是Alpha反映的就是上市公司超越市场的预期收益，因此属于公司资产未来估值预期的范畴，所以上市公司自身所处的发展阶段和发展环境不同，那么就会给Alpha带来影响。由于时变性的特点，这就给策略的具体估计模型的设立带来了更多不可确定的因素，为此，参照对Alpha满足不同动态假设的理论基础，建立起一个可以获得不同种类估算的模型，同时假定在同一个时间范围内，超额收益和市场平均收益都保持恒定不变，这就极大地简化了计算的过程与步骤。也就是说在该段时间内，市场上股票投资组合基本面不会有太大的变化与波动，这就与实际的投资状况基本达成一致。对于投资策略的调整则要根据上市公司重大事项发生情况而定，那么估算的时间单位周期可以采用每日或者每周估算，对每一个季度的历史数据进行调整也可以作为一种调整方式，反映公司季度行情。对于具体证券而言，采用季度或者每周的调整频率则不是最为理想的，还要针对公司情况与市场行情综合调整。

Alpha的周期性特点在交替出现的正负号上最为突出，导致这一情况产生的原因主要是行业的周期性特征与套利效应共同造成的。具体而言，首先不同类型的证券分别属于不同的行业所有，当行业处于景气周期循环状态下会影响Alpha的符号与大小，同时景气程度的深与浅也会对此产生影响。其次一个股票组合产生非常大的超额收益情况下，市场中的其他机构投资者或者个人投资者就会不断地参与到该组合的投资中来，最后会导致Alpha逐渐接近于零。因此在建立不同策略的组合方面，要针对每一个季度的具体情况和波动率，进行综合性地评价与分析，并及时地做出必要的调整，以便最大限度地获得市场收益。

量化投资中的Alpha策略并不是一种单一类型的策略，不同的策略都在寻求获得超额收益的市场机会和可能性。现阶段市场上采用的Alpha策略主要有多因子选股策略、动量策略或者反转策略、波动性策略、行业轮动策略、行为偏差策略等，每一种策略在具体实施过程中都有其特征性，并且可以相互结合使用，发挥出综合预测和评价的作用。

多因子选股策略是必要和常用的选股方式，最大的优势是可以将不同种类和模块的信息进行高效化综合分析与评价后，确定一个选股最佳方案，从而对投资行为进行指导。该种选股策略的模型在建立方面比较容易，是量化投资中的常用方式。同时多因子模型对反映市场动向方面而言具有一定的稳定和可靠性，这是因为所选取的衡量因子中，总有一些可以把握住市场发展行情的特征，从而体现其本来就有的参考价值。所以在量化投资过程中，很多投资者都使用多因子模型对其投资行为进行评估，无论是机构投资者或者是个人投资者，都能够从中受益。多因子选股策略模型的建立重点在于对因子的剔除和选择上，并要合理判断如何发挥每一个因子的作用，做出综合性的评定。

动量策略的投资方式主要是根据价格动量、收益动量的预期与评定，对股票的投资进行相应的调整，尤其是针对本身具有价格动量的股票，或者分析师对股票的收益已经给予一定评级的股票，动量策略的应用效果会比较理想。在股票的持有期限内，某一只股票在或者股票投资的组合在上一段时间内的表现均佳，那么则可以判断在下一段时间内也会具有同样的理想表现，这就是动量效应的评价依据，从而对投资者的行为起到一定的影响作用。反转策略和动量策略恰好相反，是指某一只股票或者股票投资组合在上一段时间内表现很不理想，然而在下一个时期反而会有突出的表现，这也给投资者带来了一线希望，并对影响到下一步的投资策略的制定。

波动性策略也是Alpha策略的一种方式，主要是利用对市场中的各股运动和发展状态的细致观察与理智分析后，列出一些具有相当大的波动性的股票，同时这些股票的收益相关性也比较低，对此加以动态化的调整和规划，从而逐渐获得超额收益的过程。在一些多因子选股策略中也有机构投资者或者个人投资者将股票具有的波动性作为考察与评价因子之一，波动性策略经常和其他策略相结合来评价，这说明股票投资市场本身就具有一定的波动性，因此在投资过程中要慎重对待。

行业轮动策略和行为偏差策略的应用频率不似前面几种高，但也会和另外几种策略相互结合使用。行业轮动策略主要是为了充分掌握市场行业轮动机制与特征，从而可以获得高额的收益，对行业之间的投资也可以非常高效和准确地进行，对把握正确的时机有很大的优势。行为偏差策略目的是窥探到股票市场中存在的过度反应或者反应不足等现象，这些都属于股票投资市场的偏差，从而可以通过投资者对不同股票抱有的差异化评价来实现超额收益。

量化策略投资分析第2篇

摘要 投资组合保险策略是在机构投资者的发展过程中应运而生的一种投资理念。研究结果表明，每种保险策略的优越性只是相对而言的，没有哪一种是绝对优于其他投资策略。但是，如果将保险策略有效组合起来，可大大提高组合保险的效果。因此，投资组合保险策略的研究，对企业财经管理的投资组合保险有很好的参考作用。

关键词 投资组合 保险策略 企业财经管理

一、投资组合保险策略的背景和内涵分析

投资组合保险策略指的是将一部分资金投资在无风险资产，以保证资产组合在最低的价值前提下，其余资金随着市场变动而不断调整无风险资产和风险资产比例，不断发掘资产升值的潜力的一种资产动态调整策略。在国外，投资组合保险已有二十多年的发展历史，我国对投资组合保险的应用还不是很普遍，其研究处于起步阶段。在研究中，一般采用单一组合保险策略进行模拟，如固定比例的投资组合保险（CPPI），在市场上升的时候，CPPI的效果优于组合保障（TIPP）。但在市场下跌时，TIPP可以有效将市场上升的获利保护起来，减少投资风险，效果优于CPPI。因此，两种策略的结合，能否在市场的波动中获得好的效果，是本文将要探讨的问题。

二、定量分析模型

（一）简单参数的投资组合保险策略量化分析

TIPP是各种简单参数的投资组合保险策略的一般形式，其他策略可以根据TIPP的变动情况分析。

第一，普通的TIPP。首先，设定底值，TIPP底值是变动的，其公式表达为：Ft=aMt+bert（0≤a≤1，b≥0），其中，r为无风险率，aMt表示组合历史价值的大小，即组合可能产生的价值。当a取值0.9时，组合的最大价值即为90%。bert投资是设定的保值水平，通常是由投资者附加的，这一数值会随时间而递增，如果投资者无要求，则b为0，本文以b=0研究。

第二，CPPI。CPPI和TIPP的不同点在于，投资者事先确定的底值会随着组合价值变化而变化，以无风险利率分析，CPPI底值会随着时间递增，可以用Ft=F0ert，即等价于在TIPP策略中a=0，b=0的情况。

（二）组合保险策略模拟

本文以实际资产来模拟组合保险策略，假定资产初期价值是100万元，安装资产是债券，风险资产是股票指数，假定交易成本量为0.5%，因为频繁交易会对组合价值产生影响，因而设定重新调整率（trigger），将其设定为1%、3%、5%、8%。在实验中，保底率为0.9，CPPI策略的a=0，b=100万×0.9；TIPP策略的a=0.9，b=0，m取值为1～5的变量。

由于投资组合保险的最终目的是最后价值，在研究中要考虑战胜大盘率。战胜大盘率=组合价值收益率﹣大盘指数的收益率。在实验中，将CPPI和TIPP的战胜大盘率差值进行分析，如果TIPP策略的终值低于CPPI策略的底值，则表示策略失效。

三、研究数据分析

（一）短期投资

在短期投资时，其调整策略可以设定如下：在风险资产的下跌幅度超过trigger，可以判断市场将会下跌，投资组合宜采用TIPP策略，保障投资组合安全。原因在于TIPP的市场上涨能力较低，在风险资产的上涨幅度超过trigger，可以判断市场将会上涨，持有全部的风险资产，可获得较好的市场收益。这种方法只适合短期投资，由于长期市场的波动较大，风险资产为0的情况时有发生，将导致获利的减少。

（二）长期投资

如前所述，在市场上升时，CPPI策略可获得更多收益，效果优于TIPP；而在市场下跌时，TIPP可以将市场上升时的收益保护起来，减少投资风险，效果优于CPPI。因此，长期投资的策略如下：风险资产的上涨幅度超过trigger则采用CPPI策略，风险资产的下跌幅度超过trigger则采用TIPP策略。需注意的是，在采用组合保险策略时，要根据风险资产的大小进行切换，由于交易次数增加，也要根据交易量的大小及时调整策略，以免影响组合保险策略效果。

四、总结

从以上研究可以发现，保险策略各有优点和缺陷，没有绝对的优越性。在短期投资时，尽量参与市场的上方获利，应选择市场参与能力较强的策略和TIPP结合。在长期投资时，可将，CPPI和TIPP结合，调整策略保底率不应取值太低，减少风险投资。同时，由于采用了组合保险策略，市场上升过程中的风险资产额度可能会比单一的保险策略大，在保险策略切换时，风险资产向无风险资产转移的数量比单一策略大，导致交易成本的影响增大，对策略效果可能会产生影响。尤其是在长期投资中，交易次数增加，从而导致交易费用较大而影响组合保险策略效果。

随着机构投资者的进一步发展，组合保险策略的重要性也日益受到重视。组合保险策略的进一步完善还需要长期的实践。对于养老金等的风险规避问题，选择组合保险可能会取得较好的效果。此外，灵活结合多种组合保险策略，能够收到更好效果。因此，企业在投资过程中，将多种投资组合保险策略有效结合起来，对企业的财经管理有非常重要的作用。

参考文献：

[1]李庆.论证券投资组合的风险分散效应与应用.现代商贸工业.2010.22（17）.

量化策略投资分析第3篇

中国证券市场早期盛行纯技术分析,前几年风行价值投资,现在数量化投资正在成为新方向,一场新的投资变革也许就在酝酿中。今年8月初沪指从3478点一路暴跌,在市场人士看来如果没有基金的杀跌,股市应该不会有这么惨。而基金引进量化投资,将改善传统基金追涨杀跌的市场常态,实现真正意义上的创新。

量化基金发行提速

今年上半年,嘉实量化阿尔法、中海量化策略两只量化基金的推出,打破了国内量化基金多年的沉寂。而近期,更是有3只量化基金同时登台亮相,且各具特色。截至目前,国内基金市场上已经发行7只量化基金,包括光大保德信量化核心、上投摩根阿尔法、嘉实量化阿尔法、中海量化策略、长盛量化红利策略股票型基金、富国沪深300增强基金及华商动态阿尔法基金。前两只分别成立于2004年8月和2005年10月,而后5只均是今年才成立。量化基金时隔四年后的再次大量推出,引起了市场的密切关注。种种迹象表明,以定性投资为主的国内基金业正在掀起一场量化投资浪潮。

光大保德信量化核心,一方面通过光大保德信的多因素数量模型对股票的预期收益率进行估算,个股预期收益率的高低决定投资组合是否持有股票;另一方面,投资团队从风险控制角度,重点关注数据以来的信息,通过行业分析和个股分析形成对量化的补充;最后由投资组合优化器根据预先设计的风险构建组合。

上投摩根阿尔法基金,同步以“成长”与“价值”双重量化指标进行股票选择,然后研究团队对个股进行基本面审核,结合跟踪误差的紧密监控,以求不论指数高低,市场多空,皆创造主动管理回报。投研团队最终决定进入组合的股票,量化分析是辅助和基础。

嘉实量化基金,以“定量投资”为主,辅以“定性投资”。通过行业选择模型,捕捉具有投资吸引力的行业,然后再在所选行业中运用阿尔法多因素模型筛选个股。定性的辅助作用表现在利用基本面研究成果,对模型自动选股的结果进行复核,剔除掉满足某些特殊条件的股票。

中海量化策略,以量化模型作为资产配置与构建投资组合的基础。根据量化指标实行从一级股票库初选,从二级股票库精选,再根据相关模型计算行业配置权重。结合行业配置权重,组合每只股票的配置比例。

长盛量化红利策略股票型基金,是作为国内首只运用“量化投资”策略投资于红利股票的基金,该产品将给投资者带来不同于传统基金的新体验。该只基金的另一个显著特点是“瞄准红利”。所谓红利,强调的是具有较高安全边际、较低下行风险的价值型投资,在目前市场总体估值处于历史平均水平时,价值型风格更能获得投资者的青睐。

富国沪深300增强基金,以沪深300指数为追踪标的,并对指数基金进行增强,并且是国内第一只采用量化方法进行主动增强的沪深300指数基金。量化增强的方法主要包括:利用多因子阿尔法模型选择股票;通过风险估测模型有效控制风险预算,并通过交易成本模型控制成本、保护业绩。相比定性的方法,定量投资手段在对成份股较多的指数进行增强方面以及控制跟踪误差方面具有很强的优越性。

当前适逢宏观经济、证券市场复苏向上之际,汇集A股市场300只规模大、流动性好、最具代表性股票的沪深300指数,有望迎来较好表现。而以沪深300为跟踪标的,并利用定量投资模型进行主动增强的富国沪深300增强基金,亦面临良好的投资环境与投资时点。

华商动态阿尔法基金,将以高阿尔法值的股票为主要投资目标,采用量化投资的方法,努力在有效控制风险的同时提高基金组合收益。华商动态阿尔法基金的投资将主要采用阿尔法策略和量化策略。阿尔法策略是依靠精选行业和个股,来获取超过大盘表现的超额收益。量化策略是指采用数量化分析方法来对股票进行分析和筛选,基于数量模型来配置行业权重。它具有投资范围更广、纪律性更强、投资思想可验证等优势,更能够限制投资过程中主观随意性可能带来的损失,帮助基金经理进行客观决策。

定量投资适合A股市场

正因为A股市场不是特别有效的市场,数量化投资策略正好可以发挥其纪律性、系统性、及时性、准确性、分散化的各种优点,从而捕获国内市场的各种投资机会。相比定性投资,现阶段A股市场的特点更适合采用客观、公正而理性的定量投资风格。

股票市场复杂度和有效性的增加已对传统定性投资基金经理的单兵作战能力提出了挑战。相对于海外成熟市场,A股市场的发展历史较短,有效性偏弱,市场上被错误定价的股票相对较多,那么,留给定量投资策略去发掘市场的无效性、寻找超额收益的潜力和空间也就更大。事实上,尽管量化基金在国内的发展历程较短,但是从国内已有的两只采用了定量投资方法并且已经运作了一段时间的基金来看,量化基金被证明是适应中国市场的。

量化基金产品包括但不限于数量化共同基金产品、指数基金产品、指数增强型基金产品、行业指数基金产品、风格类指数基金产品、策略指数基金产品、ETF产品、收益分级型产品等等。从数量化投资提供的工具和方法来看,能够给投资者提供的基金产品可以说是百花齐放,还应该做到有的放矢,满足投资者不同风险收益偏好的投资需求。

量化投资需过三道坎

我国A股市场的量化基金仍然才开始起步,各方面都有待进一步的完善。不仅机构需要有完善数量化投资策略各方面的耐心,也需要投资者给数量化基金以耐心。采用数量化策略的共同基金要在中国市场获得成功,仍有很长的路要走,需要不断的修正数量模型以适应中国市场的特征。

对于量化基金的产品设计,虽然量化基金一般都是采用多因素模型对股票进行分析和筛选,但不同的量化基金产品的侧重点是不一样的,也就是说,包括投资思路、观察角度、分析方法等在内都是不同的。在个股筛选和分析的角度、行业分析的角度、大类资产配置的角度等方面,均有不同的思路,因此,不同的量化基金产品可以体现出各自不同的投资理念和各自的投资特色。

具体来说,基金要想真正推行量化投资,主要应该跨越如下“三道门槛”。

首先,目前国内对做空的限制以及投资产品的稀缺,导致很多成熟的数量化投资手段不能在国内得以应用。一些对冲策略可能需要期货类的投资产品,而有些统计套利策略可能需要市场上要有做空的手段,目前这些条件在A股市场上尚不具备,因此,在一定程度上制约了量化投资的施展空间。

其二,中国目前对于基金的考核体系比较短期化,部分量化基金经理有可能迫于短期排名的压力,也去追涨杀跌,不去执行相当于投资纪律的量化策略,这就恰恰偏离了量化基金设计的初衷。量化投资策略成功与否需要从长期来看,不能因为短期内跑不过市场就认为量化基金管理得不好,对于量化基金的评价时间不能太短。

此外,量化投资对人的要求很高。量化投资需要考虑的一个重要因素是预测相对于市场的超额收益,即阿尔法收益,找到阿尔法预测模型。在阿尔法预测上,要保证不断有新的阿尔法策略产生。一个新的阿尔法策略出来后,过一段时间就被市场充分理解,可能阿尔法收益就会逐渐消失,这就需要不断产生新的阿尔法收益模型。

量化基金本土化前景

A股市场的发展历史较短,有效性偏弱,市场上被错误定价的股票相对较多,那么,留给定量投资策略去发掘市场的无效性、寻找超额收益的潜力和空间也就更大。相比定性投资,现阶段A股市场的特点更适合定量投资客观、公正而理性的投资风格。股票市场复杂度和有效性的增加已对传统定性投资基金经理的单兵作战能力提出了挑战。正因为市场的弱有效性,数量化投资才更有发挥的价值。这也是量化基金可以在中国本土化获得成功的有利条件。

数量化投资可以为投资者带来更多、更丰富、更有特色的基金产品,丰富机构的产品线。只有建立完善的产品线,才能满足不同投资者的需求,才能在不同的市场状况下获得发展,才能有强大的基金公司。机构可以从数量化投资所带来的无限量基金产品线上获得丰厚的利益。

数量化投资不仅可以增加基金的产品线,而且数量化投资策略本身也是对传统基金投资的一个强有力的补充和增强。数量化投资的好处是可以将各种适合不同经济环境、不同市场环境的投资理念明确地刻画出来,并可以加以建议。那些成功的投资理念通过数量化方式就可以方便地加入投资决策中去。数量化投资策略对提升基金等机构投资者的投资决策能力无可限量。

量化策略投资分析第4篇

关键词：双因子模型 量化投资 超额收益Alpha

1前言

随着我国股市体制改革，股票市场迅猛发展，股票投资新增账户和新股扩张飞速，截止到2015年7月，股票账户数已经突破2亿，两市A股约有多2700多只股票，并推行多种利好政策逐步为股票投资者铺平了道路。在牛短熊长的中国股票市场，众多依赖传统方法进行投资的投资者往往会损失惨重，此时利用量化投资策略以寻求较为稳定超额收益的投资方法愈来愈受到投资者青睐，其中尤其是超额收益Alpha量化投资策略广为受到关注。

2量化投资与超额收益Alpha投资策略

量化投资就是通过收集整理现有已发生的大量数据，并利用数学、统计学、信息技术建立数学模型对收集到的数据进行分析研究，从而构建最优投资组合以获得超额收益。简而言之，它是一个将传统投资理念、风险、收益等进行量化并付诸实现的过程。在国内量化投资起步较晚，但随着国内金融市场的不断对外开放并与国际接轨，在国际上较为盛行的金融研究技术也逐步在国内铺展开来，但目前投资策略的系统化研究仍是我国量化投资长远发展的薄弱之处。因此，更加系统的投资策略研究和实践成为当下迫切的需求。系统投资策略及组合能推动量化投资的快速发展，对中国金融生态系统的良性循环起到积极的作用。

所谓超额收益Alpha指的就是实际收益率中高于对应的预期收益率的超额收益部分，严格地来讲，超额收益Alpha是用来衡量一个在风险调整下由投资所产生的“主动收益”。超额收益Alpha量化投资策略主要来源于CAPM模型，在CAPM模型中，投资组合的收益率等于无风险利率加上风险溢价，只有承担更多的风险才能获得更高的收益。资产的收益主要取决于β值，β值越高，期望收益相对越高，β值越低，期望收益相对越低。

在CAPM模型的基础上，超额收益Alpha常被用来衡量基金的业绩，具体公式如下：α=HPR-Rf-βi[E（Rm）-Rf]。

其中HPR为持有期实际收益率，在众多的投资实践操作中已经得到证明，当选择股票投资组合适当时，股票基金能够获得高于市场平均水准的超额回报。随着资产市场的发展与成熟，超额收益的理念被广泛接受，从而促使愈来愈多的投资者采取投资组合主动管理的方式来获取超额收益，与之相关的策略称之为超额收益Alpha策略。

3双因子模型量化投资策略

不同的具有投资价值的因子（包括盈利性、估值、现金流、成长性、资产配置、价格动量和危险信号等类别）组合便构成了不同的因子模型，如单因子模型、双因子模型以及多因子模型等，其中单因子模型具有不可靠性且多因子模型建模较为复杂，双因子模型则以较高的可靠性且操作较为简便而受到重视。双因子模型典型的有盈利性和估值、成长性和估值、估值和价格动量、现金流和估值、估值和估值、盈利性和盈利性、盈利性和价格动量、估值和资产配置以及估值和危险信号等，其中盈利性和估值、成长性和估值、估值和价格动量和现金流和估值四种双因子模型效果最强。

3.1盈利性和估值

盈利性和估值是两个具有较强投资价值的因子，且两者在一定程度上相互孤立，盈利性用来衡量基本面，决定了公司资源的质量，而估值则是与市场因素（价格）相结合的基本因子，确定了投资者为这些资源必须付出的价格，这两个因子不论以什么顺序组合都是有效的。盈利性因子具有较好的普适性，能产生显著收益，具有良好的一致性和低波动性。

在众多的能反映盈利性和估值的因子中，可以选取进行自由组合从而构建双因子模型。其中由现金流价格比和现金投入资本回报率、企业价值倍数与投入资本回报率、市净率和经济利润、净资产收益率和市净率、投入资本回报率和市销率、现金投入资本回报率和市销率、现金投入资本回报率和价格资本、自由现金流加股息和净资产收益率以及市净率和经营性现金流比股东权益等组合最为常用。

3.2成长性和估值

所谓成长性是指公司收入或现金流产生能力的增加。分析成长性的目的在于观察企业在一定时期内的经营能力发展状况。成长性比率是衡量公司发展速度的重要指标，也是比率分析法中经常使用的重要比率。在成长性因子与估值因子结合时，估值因子则是确保投资者不会为公司的增长付出过高的价格，从而得到合理价格增长策略。

3.3估值与价格动量

投资者情绪对股价走势产生重要影响，而价格动量在一定程度上反映了投资者情绪。动量就是一种专门研究股价波动的技术分析指标，它以分析股价波动的速度为目的，研究股价在波动过程中加减速与惯性作用以及股价动静相互转换的现象。动量指数的理论基础是价格和供需量的关系，如果股票的价格动量为正，说明需求超过了供给，投资者情绪会变得更加积极。如果股价的价格动量为负，则表明供给超过了需求，投资者悲观态度会占据上风，转向看跌，估值倍数则有可能降低。因此价格动量因子常用于衡量投资者情绪和作出投资时机决策的重要工具。估值因子能反应股票的价格高低，但不能解释股票价格高低的根本原因。当估值因子与价格动量因子相结合时，能更好解释股票价格变化，弥补了估值因子不足之处。

3.4现金流和估值

在投资策略研究中的现金流指的是经营活动中的现金流，融资投资等活动产生的现金流不包括在内。现金流能反映公司盈利的真实性。当然单独使用现金流因子的投资策略有时候会失效，但与估值因子结合，能避免分析失效现象的发生。现金流因子能遴选出产生大量盈余现金的公司，而估值因子则确保投资者不会现金生成能力支付过高的价格。

4结后语

随着计算机技术的不断发展，量化投资在国内愈来愈受到投资研究者与实践者的青睐，基于实现超额收益Alpha的量化投资策略成为研究的重点。本文简单介绍了量化投资与基于超额收益Alpha投资策略，通过对盈利性和估值、成长性和估值、估值和价格动量和现金流和估值四种双因子模型进行阐述介绍了基于双因子模型的量化投资策略，为今后更加深入的基于双因子模型的量化投资策略对比研究提供参考。参考文献：

量化策略投资分析第5篇

一、行为金融理论概述

进入20世纪80年代以后，股票市场出现了一系列与有效市场理论不相符合也无法解释的异常现象。在此背景下，主要以应用心理学研究分析金融市场的行为金融理论产生了。行为金融理论就是将心理学、行为学和社会学等理论融入到金融学理论，据以分析金融市场微观主体行为及产生这种行为的更深层次的社会、心理等动因，以此来研究和预测资本市场的现象与问题，并尝试解释与传统金融理论相矛盾的异常现象的理论。行为金融的理论基础包括：①前景理论。前景理论认为行动决策依据是行动的期望给人们带来的心理感受，行动后果为对赋值为零的中性参考点的偏离。在进行心理感受的评价之前，决策者对决策问题进行初步分析，刻画出有效的行动，选择自认为适当的参考点，并预计可能的后果。②行为组合理论。行为组合理论认为，投资者应把注意力集中在整个组合而非单个资产的风险和预期收益的分析上，而最优的组合配置处在均值方差有效前沿上，这就需要考虑不同资产之间的相关性。③认知偏差理论。认知偏差理论是研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显示，在解决复杂问题时，由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行最优分析。④行为资产定价模型。行为资产定价模型的特点是认为知情交易者和噪声交易者在市场上会相互作用。噪声交易者容易产生认识偏差，并不按照严格的均方差偏好进行资产选择。而信息交易者则是严格按照严格的均方差偏好进行资产选择，不会受到认知偏差的影响。两者相互影响，共同决定资产价格。

二、行为金融理论对投资者认知与行为偏差的分析

标准金融在投资者心理与证券市场效率上所持的观点是投资者是理性人。然而行为金融则认为投资者是非理性人，情绪与认知偏差的存在使投资者无法做到理性预期和效用最大化，并且其非理将导致市场的非有效，资产价格偏离其墓本价值。行为金融理论总结出了如下一些投资决策心理和行为过程：

1、过度自信

心理学研究表明，人们往往过于相信自己的知识和能力，高估自己成功的个人因素，而低估运气和机会在其中的作用。将差的结果归罪于外部的环境，从而不能通过学习过程来修正自己的信念，导致的过度自信和固执。最终导致交易成本增加而降低了净收益。

2、过度反应

过度反应是指投资者对未来股价过于乐观，导致股价超理论水平上涨；或者对未来股价过于悲观，导致股价超理论水平下跌。经过一段时期，在投资者能够合理评价、修正事件的影响时，股价会产生反向修正。从行为金融理论角度来看，过度反应是由于投资决策者在不确定性条件下系统性心理认知偏差造成的，不能理性分析倾向当前信息并轻视以往信息，从而引起股票的超涨或超跌。

3、羊群行为

股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策，并对他的决策结构造成影响。

4、动量效应

在一定持有期内平均而言，如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。此外还有过度恐惧与政策依赖性心理，遗憾，暴富心理与心理和轮涨轮跃效应（补涨补跌效应）及小盘股、新股效应。

5、处置效应

处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差行为，表现为投资者对赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”。当处于盈利状态时，投资者是风险回避者，愿意较早卖出股票以锁定利润；当处于亏损状态时，投资者是风险偏好者，愿意继续持有股票。投资者在证券投资时，行为上主要表现为急于卖出盈利的股票，不愿轻易卖出亏损股票。

6、启发式偏差

启发式是人脑解决非规范性、不确定性和缺乏现成算法的问题时所采用的一种决策方式，为人们在大多数情况下提供了进行决策判断的高效思维范式，即投资者依据“经验法则”来进行投资决策。一般情况下，人类解决复杂的问题，主要是应用启发法，但同时启发式思维很容易形成系统性的认知错误，并导致错误的判断与决策，由启发式导致的决策错误是一种系统性的、所有受过良好教育的人都有可能犯的错误，叫做启发式偏差。

三、行为金融视角下的证券投资策略分析

1、反向投资策略

在行为金融理视角下，采用反向投资策略是对股市过度反应的一种纠正，即买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。其主要论据是投资者心理的锚定和过度自信特征，投资者对信息的过度反应，从而造成盈利者易于高估股价而损失者易于低估股价的现象。行为金融理论认为，冷门股票意味着投资者对该股票的预期较低，那么在实际投资实践中，通过一种质朴策略即简单外推的方法，根据公司的近期表现对其未来进行预测，从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对业绩较差的公司股价的过分低估和对业绩较优公司股价的过分高估现象，为投资者利用反向投资策略提供套利的机会。那么，证券投资者就要注意，反向投资策略要在大多数投资者还没有意识到错误时就开始投资于某些股票，而在大多数投资者已经意识到错误并也投资于这些证券时，要果断地卖出这些股票。

2、动量交易策略

动量策略又称正反馈策略、惯性策略，即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融视角下动量交易策略的提出，基于行为金融理论对投资者动量效应心理的分析，源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。行为金融理论研究表明，在一定的持有期(一般指一个月至一年之间)内，如果某只股票或某个股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。因此，动量交易策略所获得的利润是由于股票基本价值的变动带来的。基于价格惯性和收益惯性的策略也可利用市杨对不同信息的反应不足而获利。

3、成本平均策略和时间分散策略

成本平均策略是指投资者将现金投资为股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。行为金融理论认为在这种方法下能使投资者各期购入股票的平均成本低于股票的平均价格。因为，在操作中投资者可每期以固定的金额去购入所选定的一种或几种股票，这样在股价下跌时买入的股数就多，而在股价上涨时买入的股数就少。所以在买入的总股数中自然低价股的数量大于高价股的数量。因此，一定时期后每股的平均成本就自然会低于股票平均市场价格。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低，投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票，而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。时间分散化策略是基于行为金融学的一个重要的结论，即时间会分散股票的风险，也就是说股市的风险会随着投资期限的增加而有所降低。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分隔有关，因此，投资者在运用时间分散化策略进行投资时，需要注意切忌过于频繁的交易。

4、基于启发性偏差的投资策略

通过行为金融理论对投资者启发式心理偏差的分析，优秀的投资者不仅应当了解市场中的投资者和自己会产生什么样的心理和行为偏差，且能够避免由于自身因素造成重大大失误，以及了解投资者的心理偏差和决策失误对市场产生的影响，寻找被市场错误定价的证券，并采取相应的投资决策。行为金融学认为市场是非有效或不完全有效的，由于投资者受经验法则的谬误和情绪因素的影响，将会导致证券的市场价格偏离理论价格。通过发现这些偏差，买入低估的股票，卖出高估的股票，可以获得超额的收益。投资者发现这些偏差的最好方法是长期坚持特殊的投资策略。投资者在为组合购进一只股票时，应详细地记录其要点。保留长期的“投资记录”有助于投资者评估其投资策略，使投资者会更早地认识并承认这些认识偏差，从而帮助他们控制“情绪波动”。本质上避免这些认识偏差的方法是少交易并实施简单的“购买并持有”策略，在大多数投资者认识到这些偏差之前投资于这些证券，随后，当大多数投资者意识到这些错误并投资于这些证券时卖出这些证券。

四、基于行为金融理论指导下的证券投资应注意的问题

综上分析，投资者在证券投资过程中的认知偏差和行为偏差，通过行为金融理论可以很好的解释，并由此总结了许多有价值的证券投资策略，但在具体运用这些投资策略时还应注意以下几点问题：

1、防止教条化，随机应变行为金融理论的投资策略是：在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券，随后当打多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。但是，我们应该考虑的是：如果证券市场的绝大多数投资者认识到这一问题并采取同样的策略时，其策略效果如何体现呢？因此，在应用行为金融策略时，要防止教条化，注意随机应变。

2、不同投资者需要有不同的投资策略将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中，可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者，要通过教育来使其趋于理性化，提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者，要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来，而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解。因此，不同投资者应该采用不同的投资策略。

3、切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿

中国金融市场与发达的金融市场具有共性，但同时也具有特殊性。我们在运用行为金融投资策略时，应在对中国证券市场的行为特点进行深入研究的基础上，探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略，而不是对国外现有行为投资策略的简单模仿。

量化策略投资分析第6篇

关键词：财经管理；投资组合保险策略

中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2014）04-0-01

资产配置是企业资产管理中的重要环节，可以解决组合收益的90%左右，因此资产配置形式将会严重影响到企业的最终收效。投资组合保险目前在我国越来越受到重视，部分企业采用了此技术，但时目前还处在发展初期，本文为更好地讲述企业财经管理对投资组合保险的应用，先从投资组合保险的背景和应用空间说起。

一、投资组合保险的背景与应用空间

投资组合保险最早出现在20世纪80年代，是美国的三家金融机构在实践中获得的，传入到我国在保险等一些企业中得到运用，但是整体来说来处在初期阶段。从国际上的应用来看，投资组合保险在使用时主要用作股票风险波动大、投资者风险意识强以及获得低风险回报率等三种情况。在现资理论中证券风险分为系统风险和非系统风险，对于系统性风险而言，通常使用投资组合保险技术来尽量避免，而非系统风险一般是使用投资组合进行分散。投资资和保险不仅能够降低企业的风险，对于股市走向不明确的金融机构而言能够保障本金的安全。

投资组合保险的应用空间主要是以下几方面，首先我国现在的银行低风险投资市场还不够成熟，相对而言股票市场风险投资比较大，这些因素非常适合风险组合保险的发展要求。其次我国股市在2005年之前抑制不景气，在2005年7月出现牛市，但是波动范围非常的大，为追求资金的安全性，因此投资组合保险就有非常大的发挥空间。再次我国具有良好的大的股票市场，在很多方面如人民币升值等还没有发生很大的变化，对于投资者来说，盲目撤资不太明智，因此在这种情况下，投资组合保险就有了发挥控制风险投资的作用空间。

二、企业经营管理对投资组合保险的应用

1.定量分析模型

企业在应用投资组合保险技术时，难以满足所需要条件，因此就容易造成实际价值与理论价值之间的偏差，另外股票波动率也是投资组合保险的一个关键因素，基于种种情况，本文主要研究有关简单参数的组合保险策略。将上述参数引入投资组合保险中，就可以制定普通的TIPP。具体而言，先设定底值，用公式Ft=aMt+bert（0≤a≤1，b≥0）（1），式中r是指无风险利率，Mt=Max[Wter（1-т）]，Wter（1-т）是指在t时刻前т时刻的无风险下的组合价值，当a为0.9时，组合保险得到最大值90%，在投资者没有额外附加时b=0，本文为简化计算取b=0。

防护垫是指资产组合的总价值减去底值，公式为Yt=Wt-Ft。风险资产投资额是防护垫乘以一个放大系数，即At=mYt=m（Wt-Ft），放大系数m是确定风险资产投资额的重要因素，不能取任意值，也不能无限的增大，受到约束条件At=Mn[mYt，Wt]限制。固定比例投资组合保险CPPI的计算与时间固定比例性组合保险TIPP不太相同，CPPI计算是先确定底值，Ft=F0ert，也就是相当于式（1）中的a=0，b=F0的情况。对于买入持有策略，投资者在一开始就确定了买入持有策略就相当于a=0，b为常数的情形，此时m=1。对于恒定组合策略而言。从投资开始就存在风险，此时底值为0。

对组合保险进行实验模拟，假定资产期初价值为100万元，可以随意选择风险投资与安全资产投资，风险投资定为股票指数，安全资产定位年利息为5%的债券，设定交易成本为交易量的0.5%，风险波动大时需要调整幅度，为更加贴近实际，取为1%、3%、5%、8%，保底率定位0.9，采用固定比例投资组合风险CPPI策略a=0，b=9万，对于时间固定比例性组合保险TIPP策略，a=保底率，b=0，m值从1至5变化，计算二者战胜大盘率的差值。

2.数据分析研究

由于短期投资与长期投资之间有差别，因为需要针对两种不同投资进行分析，对于短期投资而言，当风险资产下跌幅度大于trigger时投资组合采用TIPP策略以保证组合安全。投资期限为1年，采取调整后的保险策略能够获得最大的受益，当trigger为0.03与0.05时能够取得最大收益。在股市上涨时，为更好的参与获利，需要调整组合保险策略，若是股市市场下跌，调整方法能够很好地保护资金，投资时由于TIPP的底值还与组合最大值有密切的关系，因此为提高TIPP策略的底值需要调整组合粗略，来获得更大的收益。

TIPP投资策略比较适合于短期的投资，相对于长期投资来讲，由于有着更大的风险变化，比动幅度变化也比较大，有时会出现风险资产持有量为0的情况，一旦风险资产持有量变为0，就意味着完全丧失了市场上方获利的机会，因此长期投资不宜单独采用TIPP策略。在股票市场上升的时候，CPPI策略能够获得更多的利益，因此此效果要比TIPP投资策略好得多，但是在市场下降时，由于TIPP具有保护资金的作用，因此投资效果要强于CPPI。整体而言，投资者在采取长期投资时，在风险资产上政府度大于trigger时宜采取CPPI策略来获取最大的受益，但是当涨幅幅度要大于trigger是需要采取TIPP策略来保护资金，也就是或采取调整的组合保险策略能够获得做好的效果，随着trigger的增加，这种优势表现得更加明显，在m=3，trigger=0.08时，这种现象表现得最明显，调整策略与单独采用TIPPeeeP策略获得收益差值达到了11.87%。

总而言之，对于投资者来说没有一种组合保险策略能够始终优越于其他策略，从以上分析中得出只有结合使用几种不同组合保险策略，才能获得最大的效果。在短期投资的情况下，为最大的获取利益，可以依照市场上涨能力，采取TIPP策略进行投资，若是长期投资可以使用CPPI与TIPP策略相结合的投资方式，但是需要注意的是，在转换策略时由于是在风险投资和无风险投资之间的转换，因此容易对交易成本造成非常大的影响，可能会影响到调整投资组合策略的效果。

三、结束语

综上所述，本文先简单介绍了投资组合保险的背景与应用空间，重点定量分析了企业财经管理对投资组合保险的应用。随着我国不同类型企业的发展，投资组合保险要也会受到更多的重视，对于风险较大的投资者来说，只有灵活运用各种投资组合保险策略，才能获得更佳的投资收效。

参考文献：

[1]林丽霞.投资组合保险策略在企业财经管理中的实际应用[J].建筑施工，2006（03）：171-174.

[2]章晓霞，梁冰.投资组合保险策略在保险公司中的应用与实证分析[J].保险研究，2008（04）：68-71.

[3]宋逢明，江婕.《从组合保险到交易所交易基金》系列之投资组合保险――原理及应用[J].经济导刊，2002（12）：28-32.

量化策略投资分析第7篇

【论文摘要】我国股票市场以个人投资者为主，心态和行为都不成熟，目的不纯，存在一定程度的过度自信；反应不足和反应过度较为严重；存在着严重的噪音交易和羊群效应；政策依赖心理严重；情绪周期变化较快。建立在传统标准金融理论上的投资策略，给股民造成了巨大损失：1.现资组合理论的分散化策略可以降低非系统风险，但不能降低系统风险；况且我国股市的非系统风险特小，投资分散化策略往往造成股民牛市时不赚熊市时巨亏。2.通过利用系统性风险来定价的CAPM应用策略在我国实证无效。行为金融学投资策略是对传统标准金融学投资策略的革命，包括反价值策略、反技术策略、反行为控制策略，大致可以细分为8大具体策略.其中，反向投资策略、小盘股投资策略和动量交易策略比较适合我国投资者特点。

【论文关键词】行为异象；行为金融；认知偏差

我国股市以个人投资者为主，心态和行为都不成熟，目的不纯，存在一定程度的过度自信；经常反应不足和反应过度；存在着严重的噪音交易和羊群效应；政策依赖心理普遍；情绪周期变化较快。因此，建立在传统标准金融理论上的投资策略，往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险，但不能降低系统风险。而且，投资分散化程度存在某一“有效”区域，过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国，股市非系统性风险较小，投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险，波涛（1999）研究表明高达66.7%，施东晖（2001）研究得出81.37%的结论，而西方股市一般为25%左右。

CAPM投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。CAPM的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险，利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性，从而制定投资策略。关于CAPM的有效性，格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战；Fama和Macbeth（1992）实证检验无效；我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显；陈小悦和孙爱军（2000）、阮涛和林少宫（2000）对上海股市检验结论为无效。

行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效，导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重，而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。

一、反向投资策略

就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票，而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”，即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的，也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。

反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说，表现好的证券价值容易高估，表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时，容易对近期业绩过度反应，形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象，反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。

反向投资策略操作要点。如选择P/E)或P/B低、历史收益率低的股票，往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外，还可以卖出涨幅已经很高的股票，买入很少人关注的滞长股票；或者卖出大家已经反复炒作的白马股，买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。

二、动量交易策略或称惯性交易策略

动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲，利用强势股的惯性上涨趋势，买入近期的强势股，卖出近期的弱势股，即所谓正向反馈策略。

动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理，分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误，价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。

动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论，庄家做庄有四个阶段，建仓、拉升、出货、下落，投资者可以采取蚂蝗策略，一旦发现庄家建仓完毕，开始拉升时就盯紧买入，然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出，可赚高额利润。如果价格连续上涨，应该连续分批卖出；如果价格连续下跌，应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。

三、成本平均策略和时间分散化策略

成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票，以防不测时摊低成本的策略，一般在下跌时候买入，目的不是效益最大化，而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候，可以分皮建仓，不能一次性买入。

时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念，随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强，其资产组合中股票应该是占较大比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。

四、集中投资策略

集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有，稳中求胜，这也是巴菲特惯用的投资策略，“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险，不如放在同一个篮子里，好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报，有助于减少投资者的认知偏差，同时该策略能运用价值投资的理念而获利。

集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响，通过投资多样化来分散风险，在大行情机会到来时，导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后，率先集中资金投资，赢取更大的利益。 转贴于

集中投资策略的操作方法。第一，对被错误定价证券的选择，主要是通过尽力获取超前的优势信息，尤其是未公开的信息。第二，选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方，管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三，将资金按比例分配，将大头押在高概率的股票上，然后长期持有。集中投资策略的关键点：一是对公司的深入分析；二是需要克服投资决策偏差，保持清醒的头脑，在别人狂热的时候谨慎，在别人恐慌时大胆，能时刻控制自己的贪婪和狂热，要有耐心，要有信心，要勇于承认错误。

五、小盘股投资策略

小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票，但具体数量界定，不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代，芝加哥大学的两位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论，Banz（1981）研究发现了小盘股高额收益的规模效应，Siegel(1998)研究发现，一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%，且大部分集中在元月，这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是，小盘股流通市值较小，炒作资金较之大盘股要少得多，较易吸引主力介入，股性较活，股价极易波动，涨跌幅度较大，容易获得高额收益。

小盘股投资策略的原理。行为金融学认为，投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误，继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差，最终对当前的负面信息出现过度反应，结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知，在被低估的时候买入，而在大家都发现价值后竞相买入时候卖出。

小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应，采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股，当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时，可以考虑该种股票；先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时，市场上可能导致投资者对新消息反应过度，从而使股票价格急剧上涨。另外，由于小盘股流通盘较小，市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大，从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。

应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道，且上市公司行业景气度转好时买进，卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况，注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲，小盘股在1～2年内，大多存在数次涨跌循环机会，只要能够有效把握节奏且方法得当，套利小盘股获利大都较为可观，是国际资本市场上流行的投资策略。

六、择时投资策略

择时投资策略基于日期效应。例如，隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应，这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票，操作相对灵活，收益率相对较高。另外，还可以购买快到期的封闭式基金。

七、从众投资策略

当少数个人投资者没有更多信息，也没有专门知识的时候，跟随其他投资者行动，也减少后悔。很显然，这也不是最优决策。但对那些老年人，或者投资技能较差的人，不失为一种策略选择。

八、反馈交易策略

量化策略投资分析第8篇

    【论文关键词】行为异象;行为金融;认知偏差

    我国股市以个人投资者为主,心态和行为都不成熟,目的不纯,存在一定程度的过度自信;经常反应不足和反应过度;存在着严重的噪音交易和羊群效应;政策依赖心理普遍;情绪周期变化较快。因此,建立在传统标准金融理论上的投资策略,往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险,但不能降低系统风险。而且,投资分散化程度存在某一“有效”区域,过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国,股市非系统性风险较小,投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险,波涛(1999)研究表明高达66.7%,施东晖(2001)研究得出81.37%的结论,而西方股市一般为25%左右。

    CAPM投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。CAPM的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险,利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性,从而制定投资策略。关于CAPM的有效性,格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战;Fama和Macbeth(1992)实证检验无效;我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显;陈小悦和孙爱军(2000)、阮涛和林少宫(2000)对上海股市检验结论为无效。

    行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效,导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重,而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。

    一、反向投资策略

    就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票,而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”,即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的,也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。

    反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说,表现好的证券价值容易高估,表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时,容易对近期业绩过度反应,形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象,反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。

    反向投资策略操作要点。如选择P/E)或P/B低、历史收益率低的股票,往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外,还可以卖出涨幅已经很高的股票,买入很少人关注的滞长股票;或者卖出大家已经反复炒作的白马股,买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。

    二、动量交易策略或称惯性交易策略

    动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲,利用强势股的惯性上涨趋势,买入近期的强势股,卖出近期的弱势股,即所谓正向反馈策略。

    动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理,分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误,价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。

    动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论,庄家做庄有四个阶段,建仓、拉升、出货、下落,投资者可以采取蚂蝗策略,一旦发现庄家建仓完毕,开始拉升时就盯紧买入,然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出,可赚高额利润。如果价格连续上涨,应该连续分批卖出;如果价格连续下跌,应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。

    三、成本平均策略和时间分散化策略

    成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票,以防不测时摊低成本的策略,一般在下跌时候买入,目的不是效益最大化,而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候,可以分皮建仓,不能一次性买入。

    时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念,随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强,其资产组合中股票应该是占较大比例,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。

    四、集中投资策略

    集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有,稳中求胜,这也是巴菲特惯用的投资策略,“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险,不如放在同一个篮子里,好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报,有助于减少投资者的认知偏差,同时该策略能运用价值投资的理念而获利。

    集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响,通过投资多样化来分散风险,在大行情机会到来时,导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后,率先集中资金投资,赢取更大的利益。

    集中投资策略的操作方法。第一,对被错误定价证券的选择,主要是通过尽力获取超前的优势信息,尤其是未公开的信息。第二,选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方,管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三,将资金按比例分配,将大头押在高概率的股票上,然后长期持有。集中投资策略的关键点:一是对公司的深入分析;二是需要克服投资决策偏差,保持清醒的头脑,在别人狂热的时候谨慎,在别人恐慌时大胆,能时刻控制自己的贪婪和狂热,要有耐心,要有信心,要勇于承认错误。

    五、小盘股投资策略

    小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票,但具体数量界定,不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代,芝加哥大学的两位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论,Banz(1981)研究发现了小盘股高额收益的规模效应,Siegel(1998)研究发现,一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%,且大部分集中在元月,这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是,小盘股流通市值较小,炒作资金较之大盘股要少得多,较易吸引主力介入,股性较活,股价极易波动,涨跌幅度较大,容易获得高额收益。

    小盘股投资策略的原理。行为金融学认为,投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误,继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差,最终对当前的负面信息出现过度反应,结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知,在被低估的时候买入,而在大家都发现价值后竞相买入时候卖出。

    小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应,采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股,当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时,可以考虑该种股票;先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时,市场上可能导致投资者对新消息反应过度,从而使股票价格急剧上涨。另外,由于小盘股流通盘较小,市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大,从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。

    应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道,且上市公司行业景气度转好时买进,卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况,注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲,小盘股在1~2年内,大多存在数次涨跌循环机会,只要能够有效把握节奏且方法得当,套利小盘股获利大都较为可观,是国际资本市场上流行的投资策略。

    六、择时投资策略

    择时投资策略基于日期效应。例如,隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应,这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票,操作相对灵活,收益率相对较高。另外,还可以购买快到期的封闭式基金。

    七、从众投资策略

    当少数个人投资者没有更多信息,也没有专门知识的时候,跟随其他投资者行动,也减少后悔。很显然,这也不是最优决策。但对那些老年人,或者投资技能较差的人,不失为一种策略选择。

    八、反馈交易策略

量化策略投资分析第9篇

关键词：投资策略 概念体系 分析框架 分形市场

一、引言

证券市场存在分形现象已得到了国内外学者的广泛认可。实务中已开始利用分形现象定性的指导实际投资，并获得了可观的收益。基于分形理论对投资策略进行量化研究更是具有非同寻常的理论意义。一方面，统计套利、算法交易、资产配置等传统量化模型由于忽略了投资者行为、证券价格的长记忆性、证券收益率的“尖峰肥尾”等分形特征而存在刻画不精确、忽视风险等局限。利用分形理论量化研究投资策略可对证券市场中分形现象量身度造，可充分克服传统量化投资模型的不足，从而更好地指导实际投资；另一方面，基于分形现象进行量化投资的理论研究至今仍是空白。因此，在证券市场呈分形现象的背景下，运用分形理论来构建量化投资策略可弥补此理论空白，具有较大的理论与现实意义。然而，利用证券市场的分形现象来量化研究投资策略的前提和基础是理解分形市场中投资策略的相关概念及其分析框架。目前，国内外尚无文献对其系统探讨。鉴于分形市场中投资策略的相关概念及其分析框架的重要性以及研究现状，本文将对其进行系统探讨，以期为构建分形市场中投资策略的量化模型奠定基础。

二、分形市场中投资策略概念体系

（ 一 ）分形市场的界定 1970年，Fama创造性的将有效市场假设（Efficient Market Hypothesis ，EMH）归纳为公理。EMH为传统资本市场理论（CMT）奠定了基石、提供了分析框架。在EMH下，证劵的价格代表了证劵的真实价值，证劵价格的变动必将遵循随机漫步（Random Walk）；从而，寻求价格偏离内在价值的证劵，以及寻找证劵价格的起伏周期和预测模式必将徒劳无功。然而实证表明，证劵市场的运行方式与EMH所描述的情况相差甚远，而是呈现分形特征。Peters（1994）集众人之智、采众家之长，在EMH和协同市场假设（Coherent Market Hypothesis，CMH）的基础上，提出了著名的分形市场假说（Fractal Market Hypothesis，FMH）。 FMH的基本内容：市场由众多投资者组成，不同投资者的投资期限不同；市场信息对不同投资期限的投资者产生不同影响。短期投资者主要注重历史信息，基本遵循技术分析；较长期投资者更加偏重基础信息；市场稳定性主要取决于市场流动性；价格反映了短期技术分析与长期基本分析的结合；如果某项资产与经济周期循环无关，那么将不具有长期趋势。FMH是EMH的有力扩展，FMH强调信息接受程度和投资期限对投资者行为的影响。在FMH下，投资者仅是有限理性的。信息积累和信息滞后对投资者的影响将造成证劵价格的有偏随机游走，表现出长记忆、混沌序等分形特征。投资者的投资期限上的差异将保证市场的流动性和稳定性。在FMH下证劵市场不仅仅是经济和商业形势的映射，更是投资者情绪的晴雨表。樊智、张世英（2002）基于对EMH与FMH两者联系与区别的详尽讨论下，给出了分形市场的一般性描述；分形市场是指具有正反馈机制和非线性结构特性的资本市场，其价格序列波动的表现形式为具有一定维数（Hurst指数 ）的分数布朗运动（Fractional Brownian Motion， FBM）。该描述切中了分形市场的反馈机制及结构特性，但稍显片面，同时过于复杂。因此，本文对分形市场作如下简单明了的定义。所谓分形市场是指以FMH作为市场运行机制的市场。

（ 二 ）分形市场中投资概念的理解 研讨投资策略的前提和基础是理解投资。不同学者关于投资的定义说法各异。投资是指投入资金赚取更多资金；是指投入当前资金或者其他资源以期获取未来收益的行为。尽管说法各异，但对其本质特征的描述却是殊途同归。投资的本质特征就是放弃或牺牲某种现在有价值的东西，期望从未来收益中获得补偿；即期望资产增值，即追寻 是投资活动的核心。基于前文对分形市场的界定，本文对投资进行结构性分解时，主要是针对分形市场中有价证劵的投资。投资是一项经济活动，因此，对投资活动的主体——投资者进行分析是至关重要的。在分形市场中，基于短期与较长期投资者对信息敏感度的差异，不同类别投资者对投资策略的偏好将存在差异。较长期投资者相对于短期投资者对基础信息具有更加敏感，因此，对价值投资更具有倾向性；而短期投资者相对于较长期投资者更注重历史信息，因此，对基于技术分析的投资策略更具有倾向性。同时，由于同一投资者也难保持其投资期限时间一致，因此，同一投资者也难保持其投资策略偏好的恒常性。在分形市场中，千差万别的投资者驱动着证券市场的流动，支撑着证券市场的稳定；形形的投资者形成行影无踪、变化无常的市场动力，驱使着证券市场呈现分形特征。金融工具作为投资活动的客体，是投资者在证券市场中的选择集。金融工具作为资金融通的载体，风险收益组合多样。投资者对金融工具的选择的实质就是对风险收益组合的选择，这依赖于投资者的投资目的、风险偏好等因素。因此，金融工具制约着投资者执行投资策略的可行性。因此，金融工具特征的确定是理解投资的又一关键因素。投资过程，作为投资活动的核心，连接着投资者与金融工具。投资过程主要由两部分工作组成。一部分工作是证券与市场分析；第二部分工作是对最优的资产投资组合进行构建。在投资过程中，投资者对证劵与市场分析的根本目的是寻找出内在价值偏离价格的证劵；基于证劵价格起伏周期预测模式的市场时机选择是构建最优资产组合、优化资产配置的核心。投资过程的本质是通过选择或协调各种金融工具，从而选择与投资者的投资目的相适应的风险收益组合；是投资活动顺利开展的关键保障。因此，投资过程的优劣直接关系到投资活动的成败。

（ 三 ）分形市场中投资策略的厘定 基于对分形市场的界定以及分形市场中投资概念的厘定，便可对分形市场中投资策略展开详细探讨。所谓投资策略就是指投资者根据自身需求和风险承担能力对投资资产进行安排、配置。确定投资者收益需求和风险厌恶特征是构建其投资策略的前提。随后，投资者设计可实现其目标的投资策略。投资者将根据自身对资产的内在价值、预期收益、风险等因素的推断结果进行投资资产选择、配置。因此，投资者对资产内在价值、预期收益、风险等因素的推断结果是构建投资策略的基础，投资者根据推断结果设计使自身效用最大化的投资策略。在EMH下，由于市场具有竞争性以及投资者具有同质预期，风险收益完全匹配。追求高收益，必然要承担高风险；不接受高风险，便只能接受低收益。在分形市场中，形形的投资者对资产内在价值、预期收益、风险等因素的推断方法千差万别；因此，基于推断结果所设计的投资策略便具有差异。投资策略的差异表现为投资者历史投资行为的差异，最终造成证券收益与风险的分形特征。证券市场存在分形特征，因此，证券收益、风险的时变特征具有复杂性、非线性。从而，分形市场中风险收益不完全匹配；在实际投资中，存在套利机会。因此，优异的投资策略可充分利用风险与收益非完全匹配的特征；从而，可以在减少一定程度的风险的同时并增加一定程度的收益。基于此，分形市场中投资策略的一个直观描述就是指投资者根据自身需求和风险承担能力设计协调和选择风险收益组合以实现自身效用最大化的方案。

三、分形市场中投资策略分析框架

（ 一 ）分形市场中的推断方法 由前文讨论可知，确定投资者收益需求和风险厌恶特征是构建其投资策略的前提，而投资者对资产内在价值、预期收益、风险等因素的推断结果是构建投资策略的基础。因此，准确的推断结果是投资策略有效的先决条件；而推断结果的准确性依赖于投资者所采用的推断方法。在分形市场中，推断方法的设计是设计投资策略的必要步骤。传统资产组合理论、资本资产定价方法等量化投资模型，其推断方法常常基于线性范式，难以追踪分形市场中的分形信号。现有基于人工智能、小波分析、支持向量机等理论的量化投资模型，其推断方法对分形市场中的分形特征也不是量身度造。为克服证券价格、收益、波动中的分形特征对推断方法的干扰，在分形市场中，所设计的推断方法不仅要可充分克服分形噪音的干扰，而且还要能更好的追踪分形信号。因此，在分形市场中，设计投资策略的先决条件便是设计资产内在价值、预期收益、风险等因素的推断方法。

（ 二 ）分形市场中投资策略的分解 理论上，在分形市场中寻求价格偏离内在价值的证劵、寻找证劵价格的起伏周期和预测模式并非无稽之谈。与此相反，由于分形通常具有精细结构，而证劵价格又往往表现出分形走势；因此，波动的证劵价格蕴藏着许多低买高卖的机会；从而，优质的市场时机选择策略可以让投资者获得盈千累万的资本利得。证劵的内在价值是指证券未来收益的风险调整贴现值。由此可见，证劵的内在价值受证劵未来收益水平和风险调整贴现率的影响。而未来收益水平和风险调整贴现率具有不确定性；因此，证券内在价值也具有波动性。同时，由于激发证券价格和证劵内在价值波动的因素不完全相同；从而，证券价格和证券内在价值的波动往往具有不一致性。因此，根据证券价格和证券内在价值的变动特征，选择内在价值被低估的证劵并非是天方夜谭。基于上述分析，在分形市场中，选择价格偏离价值的证劵和选择基于证券价格预测模式的市场时机均具有可行性；且无论是证劵选择还是市场时机选择都影响着风险收益组合。因此，证劵选择策略和市场时机选择策略是影响投资策略的两个因素。另一方面，基于早期研究可知，投资的业绩可以通过证劵选择能力和市场择时能力这两个角度解释。而投资业绩的好坏是投资策略优劣的外在表现，因此，在分形市场中，可将投资策略分解为证劵选择策略和市场择时策略。其中，证劵选择策略，就是指识别价格偏离内在价值的证劵的策略；市场择时策略就是指掌控证劵价格起伏周期的策略。

（ 三 ）分形市场中投资策略的分析框架 基于前文对分形市场中投资策略的厘定及分解可知，投资策略的设计可通过证劵选择策略设计和市场择时策略设计实现，构建有效投资策略的关键是分析证劵选择策略和市场择时策略。（1）分形市场中证劵选择策略分析。根据前文的厘定，证劵选择策略，是指识别价格偏离内在价值的证劵的策略。识别价格偏离价值的证券的前提和基础是确定证券的内在价值。证劵的内在价值是指证券未来收益的风险调整贴现值。其中，未来收益是指包括资本利得、红利在内的全部现金回报，风险调整贴现率等于无风险收益率与风险溢金（Risk Premium）之和；风险溢金是指针对投资某项资产时的额外风险所需的额外回报率。在理论上和实务中，未来收益常常基于历史数据、经济形势等因素给出判断；风险溢金的确定取决于投资者对超额风险和额外回报二者间关系的看待，依赖于投资者的风险厌恶程度。投资者常常希望承担低风险并享受高收益，从而常常利用风险资产组合构建或协调风险收益组合。有效前沿或称最小方差边界、有效投资组合、有效边界、最优资产组合等，其上的风险收益组合是约定风险范围内预期收益最高的投资组合，是投资者首选的风险收益组合。因此，优异的证劵选择策略必将在有效前沿上选择风险资产。从而，设计证劵选择策略关键在于设计有效前沿的构建策略。传统有效前沿构建基于Markowitz的资产组合理论和市场完美性假设，在期望收益、方差、风险资产间协方差已知的情况下，便可根据均值——方差准则构建有效前沿。在EMH的假设下，市场具有完美性；然而，实际的市场并不完美，交易成本、资本利得税等因素影响着风险资产组合的构建，从而影响着有效前沿的构建。Jarrow et al.（2007）研究表明，即使很小比例的交易成本也可能严重扭曲无交易成本下的最优资产组合。与此同时，在FMH的理论下和金融市场的现实背景下，较长期投资者和短期投资者对期望收益、方差、风险资产间协方差预期非同质。因此，分形市场中的有效前沿是代表最佳风险收益组合的变动曲线。综上所述，基于投资者投资期限构建动态有效前沿的策略是设计证劵选择策略的关键。（2）分形市场中市场择时策略分析。根据前文的界定，市场择时策略是指掌控证劵价格起伏周期的策略。证劵价格起伏周期的掌控基于对证劵价格趋势的把握。因此，对证劵价格趋势的分析是设计择时策略的重中之重。所谓证劵价格趋势，是指证劵价格朝某方向运行的过程。实操中，常常以某种移动平均线（Moving Average，MV）朝某方向运行的过程作为价格趋势，但确认价格趋势并非易事；同时，以移动平均线作为证券价格趋势会具有一定的滞后性。投资者掌控证券价格趋势的根本目的是希望低买高卖，并顺势而为。因此，设计低买、高卖策略便可掌控证券价格趋势，实现优质市场时机选择。而低买、高卖策略的设计，关键在于捕捉证券价格的低位、高位。所谓证券价格低位或高位，是指在既定的投资时间区间内，相对最低或最高的证券价格。其中，投资时间区间由投资者的投资起点和投资期限确定。在分形市场与真实证券市场中，由于投资者投资起点和投资期限的差异，因此，不同投资者的投资时间区间不尽相同。从而，证券价格的低位与高位只是相对的，紧紧依赖于投资者的投资时间区间。同时，由于信息对不同投资者影响不同，致使不同投资者投资行为不同。短期投资者因受信息扩散缓慢以及对信息反应迟钝的影响，表现出惯，造成证券价格的惯性效应；较长期投资者受此影响不大。投资者对信息反应行为的差异，致使较长的投资时间区间内证券价格分形波动。从而，较短投资时间区间内的证券价格低位、高位混杂在较长投资时间区间内的低位与高位之间；这是是短期投资者惯的结果，也是短期投资者市场择机根本的根本依据。设计低买、高卖策略便可实现优质市场时机选择，因此，设计低买、高卖策略就是设计市场择时策略。对于短期投资者，市场择机的根本依据就是把握惯引致的惯性效应。低买策略和高卖策略并非两种不同的策略，本质上高卖策略和低买策略并无区别，会在证券价格高位卖出证券便会在证券价格低位买入证券。这是因为，当投资者卖出证券时，相当于用股票在买现金。如果投资者能在证券价格高位卖出证券，那么，以证券作为现金价格必然是在价格低位买入了现金。因此，要想在证券价格低位买入证券，只需要在现金价格高位卖出现金。综上，设计市场择时策略关键在于设计高卖策略，在投资者的投资时间区间内捕捉证券价格的高位，掌控短期投资者的惯。（3）有效前沿与惯。证券选择和市场择时二者相互影响，因此，作为两者核心依据的有效前沿与惯也将相互影响。短期投资者严重的惯，将导致证券价格过度的惯性效应，营造出市场情绪潮流。此时，非完全理性的较长期投资者也难以完全摆脱市场情绪的影响。在情绪潮流中，部分较长期投资者将重新衡量预期收益、风险等因素；并根据其重新衡量的结果，做出推理，改变其投资行为。如：舍弃既定投资期限、改变投资风格等。最终，与短期投资者一起致使市场偏离既定的有效前沿。另一方面，基于投资者投资期限构建的有效前沿可反映短期投资者的惯。在分形市场中，市场偏离既定有效前沿伊始，由于较长期投资者更加偏重基础信息，短期投资者更加关注历史信息；因此，此时的市场动力主要源于短期投资者的投资行为。此时，短期投资者的投资行为是对历史信息的反应，表现为惯。综上所述，严重的惯将导致市场偏离既定的有效前沿，基于投资者投资期限构建的既定有效前沿可反映惯。有效前沿与惯分别作为证券选择和市场择时的核心依据，两者相互联系、相互影响。

（ 四 ）分形市场中投资策略设计的展望 由前文可知，投资策略的设计可通过证劵选择策略设计和市场择时策略设计实现。基于市场择时的资产配置对投资业绩具有绝大部分的贡献，且证券选择本身也依赖于时间因素，因此，本文仅对市场择时策略设计给出一些展望。设计市场择时策略关键在于基于证券价格的惯性效应设计高卖策略。高卖策略即在投资者的投资时间区间内捕捉证券价格的高位。由于证券价格具有分形特征，而分形通常具有自相似性，通常可由一些迭代过程得到。从而，证券价格走势是自相似吸引子或几个自相似吸引子的迭加。基于吸引子定理和拼贴定理，证券价格的这种分形走势可用少量几个压缩映射和生成元产生一个新的分形走势来无限逼近。由于这个新的分形走势由其生成元和迭代函数系唯一确定，因此，其未来走势确定。在证券价格未来走势不会较大偏离此前分形走势的假设下，便可利用这个构建的分形走势寻找证券价格未来走势中的相对高位，进而根据投资者的投资期限做出投资决策。可见，寻找证券价格走势的逼近分形走势是设计高卖策略的方法之一。另一方面，证券价格的分形走势具有标度不变性特征。标度不变性是指在不同时间或空间尺度下证券价格的分布函数间具有幂律关系。由于较短时间间隔观察到的证劵价格相对于较长时间间隔上观察到的证券价格具有更多的数据，因此，也包含着更多的有效信息和信息噪音。利用高频数据和低频数据间的标度不变性特征，可获得较之低频数据更多的有效信息，可免受较之高频数据更少的噪音干扰。从而，更有利于投资者进行投资决策。分形分布（Fractal Distribution）可真实描述证券市场收益序列的“尖峰肥尾”现象，是对真实证券市场收益序列的统计描述，可充分反应证券市场中的标度不变性特征。基于分形分布的市场择时策略可克服基于正态分布的市场择时策略低估风险、过早卖出等不足。从而，利用分形分布可以更加精准的计算出证券价格未来走势的概率，进而可根据概率的大小进行市场择时。然而，分形分布的参数估计具有较大困难，因此，设计分形分布的参数估计方法是设计高卖策略的又一方法。总之，利用证券价格的分形走势设计投资策略关键在于充分利用分形的种种特征，充分利用分形时间序列中的有效信息和尽可能去除分形时间序列中的信息噪音。

四、结论

本文通过对分形市场中投资概念的理解，在投资者协调和选择风险收益组合可行性分析的基础上，将投资策略厘定为投资者根据自身需求和风险承担能力设计协调和选择风险收益组合以实现自身效用最大化的方案。在此基础上，对设计分形市场中投资策略的先决条件——资产预期收益、风险等因素的推断方法进行了分析。在把投资策略分解为证券选择策略和市场择时策略的基础上，提出了分形市场中投资策略的分析框架。在分形市场中，设计基于投资者投资期限的有效前沿和基于投资者投资时间区间的高卖低买策略是构建投资策略的关键路径。而设计高卖低买策略关键在于投资者在投资期限内有效捕捉证券价格的高低位，掌控短期投资者的惯。本文对分形市场中投资策略分析框架的建立，将为进一步构建贴近证券市场分形现象的量化投资策略提供理论基础。

*本文系教育部高等学校博士点专项科研基金项目“分形市场环境下开放式基金业绩持续性之关键因素挖掘研究”（项目编号：20120172120050）；教育部人文社会科学研究青年基金项目“明星效应下基金家族价值偏爱及家族造星策略有效性研究”（项目编号：13YJC790150）；中央高校基本科研业务费专项资金“分形条件下基金投资风格漂移与股票市场波动效应量化研究”（项目编号： 2013ZB0016）及国家社会科学青年基金“开放式基金投资风格漂移及风格资产轮换策略有效性研究”（项目编号：12CJY006）的阶段性成果

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