自新年推出“海外视角”后，有不少读者和投资人询问，如何参与投资全球市场?有哪些操作技巧，又有哪些规避风险的窍门?
其实，投资全球并不复杂，从某种意义而言，可能比投资A股还简单。身处内地的投资人，要时时把握风云瞬间变幻的全球投资市场，即使是专业投资者也是难以做到的。因此，一般而言，投资全球市场大多采用购买基金，而不是直接买股票。一定会有人问，投资A股的开放式基金已有一二百家无从挑选，何况香港市场的全球投资基金多达3000个，如何选择呢?
除了挑选各类基金外，购买ETF最为便捷。
ETF就是交易所基金。ETF紧贴基本指数，不会跑输大盘，更不会赢了指数不赢钱，几乎可完全分享相关市场的收益。如去年A股上涨160％左右，跟踪新华富时A50中国指数，香港唯一一只投资内地A股的交易所基金(ETF)A50中国(2823)，升幅也越过150％。因此，投资全球，最便捷的方式，就是选定一个正处于上升趋势的大牛市场，买入它的ETF。在这方面香港不少银行和券商，都给投资者特别是小额投资者提供相关品种和服务。
如香港有一大券商提供客户月供的投资计划，均是ETF。其中有恒生H股指数基金(2828)、i股MSCI中国指数基金(2801)、标普500指数基金(SPY)、纳指100基金(QQQ)、道指基金(DIA)、j股标普环球100指数基金(100)、i股MSCI日本指数基金(EWJ)、i股MSCI英国指数基金(EWU)、i股标普欧洲350指数基金(IEV)和i股道琼斯美国整体市场表现指数基金(IYY)等。这10个分别在香港和美国买卖的交易所基金，几乎涵盖了全球最主要的投资市场，给投资者足够相当的选择。特别是刚刚进入全球投资的“菜鸟”，万万不要像投资A股那样亲历亲为，选定一个市场后，把收益绑上那个指数，长期持有，收益一定不菲。
这里不妨说个故事。百年前，两个美国记者编制并推出反映美国股票市场的指数――道琼斯工业企业指数。百多年来，构成这个指数的30家企业，有进有出，仅有一家企业坚持百年至今，没有换出，它就是通用电气(GE)。假如，我们的老祖宗投资美国，没有选道指而选个股，这百多年的收益，有可能低于指数，也有可能因个股退市颗粒无收。只有选了GE，才能压箱传代，这何其难啊。30选1，看似简单，运作奇难。因此，当投资一个相对陌生或信息不对称的市场，买指数是省事和便利的。从投资发展史看，投资指数基金可减低投资个股的风险，也无需担心短期市场波动，将更有效地提升资金的增长潜力。
月供投资，是较为便捷的操作方式。月供投资就是以每月供款方式建立一个投资组合，以定额投资获得较低的平均买入价，享受股市上升的潜在增值。香港汇丰给这种操作方式归纳出三大好处：投资无需巨款，每月只需供款1000港元，即可购买指定品种；更多减低市场波动风险，通过“成本平均法”，可以贴近投资期内的平均价买入，无需担心市场波动；灵活方便，可以随时增加或减少每月供款、调配投资组合以及卖出。简而言之，以长期投入，跑马拉松的方式，分享各个不同的牛市。即使遇上“2.27黑色星期二”也不恐怖，因不是一次投入，下月再下月仍将买入，不会出现“全资覆没”的灭顶之灾。
关键词： 风险投资 退出方式 退出机制
1 引言
风险投资一词来源于英文venture capital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。
风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。
退出机制正是风险投资变现的机制， 是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。
2 风险投资几种主要退出方式的分析与比较
从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：
2.1 公开上市
公开上市（initial public offering，简称“ipo”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。
上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（nasdaq）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的easdaq市场、英国的aim市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的nasdaq市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（nasdaq）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。
公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。
俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。
在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在nasdaq市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（nasdaq）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。
2.2 股份回购
如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。
【关键词】利润分配方式 投资机会 资本结构
公司利润分配的方式，应该包括以下几种：分派股票股利、形成留存收益、分派现金股利和股票回购。下面，就简单的对这几种利润分配方式对股价的影响做一比较。
一、股票股利和形成留存收益
股票股利和形成留存收益对于利润分配来说，是一组对等的概念。上市公司派发股票股利，实质就是将所有者权益下留存收益或未分配利润中记载的数额转记至股本一栏。分派股票股利对于投资者来说，实际上是什么也没有得到，只是原有的股本被相应比例的摊薄了。所以，假定不考虑红股纳税的影响，股票股利和形成留存收益在本质上来看，也并无二致。
分派股票股利仅仅是在玩会计游戏，而形成留存收益也只是对会计利润的结转，本质上公司的业绩预期都不会因为这两种行为发生改变，因而其对于股票价格也不会产生任何影响。投资者只能通过股票股利所传递的预期，来判断对股票价格的影响究竟何在。这就使得股票股利对于公司价值的影响，变得扑朔迷离，已有研究均很难对股票股利的市场效应给出一个系统的解释。
股票股利所传递的信号，至少应该有如下两种：一是公司的管理层希望通过派发股票股利的方式降低每股股票的价格，以增加股票的市场流动性；二是公司希望通过这种方式迎合投资者对于“高送转”概念的追捧，同时又可以有效的避免分派现金股利带来的现金流不足的困难。
尽管股票股利是公司管理层的会计游戏，但我国市场的投资者对于这个游戏却是乐此不疲，可见投资者的预期对于股价的影响有多重要。
二、现金股利和股票回购
若对于现金股利和股票回购的纳税政策相同，现金股利和股票回购就是无差异的。鉴于以上两种分配方式并无本质差异，且A股市场中，通过回购方式来进行利润分配的案例几乎没有，本文就以讨论现金股利的分配来说明这一类利润分配方式。
有关现金股利政策的理论总结起来主要有如下几种：“股利无关论”认为在完美的资本市场中，股票价格反映了所有有用的信息，在企业投资决策固定的条件下，股利政策不会产生任何效果，股利的支付不会影响企业的内在价值，即股利政策与企业价值无关；“一鸟在手”理论建立在投资者厌恶风险的假设之上，认为高股利会增加企业的市场价值，对于比较现实的投资者来说，他们更偏好实实在在的股利，因而股利支付率越高，股票价格就越高。“税差理论”则通过假设股利收益与资本利得存在税收差异，认为低股利会增加企业的市场价值，由于政府对股利收入征收的税率往往要比对资本利得征收的税率要高，因此股利实质上减少了投资者到手的利益。
现金股利是公司将经营形成的利润以现金的方式发给股东，实质是利润从公司中流出至投资者手中，公司的权益价值将因此减少。所以，在忽略税收影响的前提下，权益证券的价格应该出现与现金股利金额等额的减少。结合前述理论，如果偏好现金流的投资者占多数，那么在公司宣布派发现金股利后，股票价格会对该信息做出反应从而上涨；如果投资者处于纳税原因等考虑，偏好红股或者将留存公司，则股票价格会因公司发放现金股利而下跌；如果投资者对于利润的分配方式无偏好，则股价不会对分派现金股利的信息做出反应。
但实际上，交易中影响股票价格的更多时候不是投资者对于现金的偏好，而是投资者对于公司派发现金股息这一信息的理解。如果投资者认为派发现金股利象征着公司现金流充裕，经营状况良好，那么股价很可能对这一信息做出正面反应，股价上涨；如果投资者认为派发现金股利说明企业并无高价值的项目可以投资，业务扩张前景堪忧，则股价将会对这一信息做出负面反映，股价下跌。
三、利润分配方式对于股价影响究竟如何
通过上边的分析，可以看出上市公司利润分配的方式就简化成了分派现金和不分派现金的选择。而与利润分配相关又可能对股价产生较大影响的因素，主要有公司的投资机会和公司资本结构这两类。例如分配方式对于公司股价的影响，就简化成了判断分派现金与否对公司投资机会和资本结构的影响。
（一）投资机会
公司的投资机会直接关系着未来的盈利情况，所以这一项对于股票价格的影响非常大。与投资机会直接联系的一个概念就是公司的净现金流，即运作中净流入公司的总现金流量。只有公司拥有足够的现金流量，才有可能在投资项目中进行遴选，进而进行投资以实现公司价值的增长。
公司拥有好的投资机会，那么对于公司上年流入的现金流，继续留在公司中进投资可获较大收益，因而在这种情况下，股票价格会对不分配政策做出正面反应，呈现出上涨。若公司有好的投资机会，却迫于监管要求等原因仍进行现金股利分配，则对于股权价值最大化是不利的，股票价格会做出负面反应，呈现出下跌。
（二）资本结构
由于负债的税盾效应，公司的资本结构对于净利润会产生较为显著的影响。考虑现实的情况，静态权衡理论应是比较符合现实特征的，即：公司总是在债务资本和股权资本的比重间进行权衡，以实现可能的最大的税盾效应和最小的财务困境成本。
假定公司存在最优资本结构，使得资本投入的成本最小化。如果公司当前的资本结构相对于最优资本结构来说负债偏多，公司就会出现财务困境成本，投资者也会对公司的经营安全产生忧虑，这时若公司用经营所得的现金流进行债务偿还，就能够消除这些不利影响，对于权益价值是利好，股价应该做出正面反应。如果公司当前的资本结构相对于最有资本结构来说负债偏少，抵税效应未能被有效的利用，则公司可以通过派发现金股利并举债的方式，实现资本结构的优化。
四、总结
归根到底，利润分配的选择也是公司经营策略的一种，判断利润分配方式对股价的影响还是回到了对公司盈利前景的分析。分配方式的差异对公司的盈利前景产生何种影响，市场就会对股票价格做出何种反应。
参考文献：
关键词:风险投资;退出渠道;出售或回购
伴随着知识经济时代的来临,高科技产业成为了中国产业升级中的一个焦点,在高科技成果产业化进程中,风险资本作为一种金融资本,它需要在高科技项目之间灵活的进入和退出实现自身价值增值,为高科技成长提供助力。所以退出是进入的先决条件。中国风险投资自发展以来,退出渠道不畅通一直是制约其发展的瓶颈所在。
一、风险投资退出渠道是风险投资成功与否的关键
所谓风险投资,根据美国全美风险投资协会的定义,是指由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。风险投资者以自身的相关产业或行业的专业知识与实践经验,结合高效的企业管理技能与金融专长,对风险企业或风险项目积极主动地参与管理经营,直至风险企业或风险项目公开交易或通过并购方式实现资本增值与资金的流动性。一轮风险资本投资退出以后,该资本将投向被选中的下一个风险企业或风险项目,这样循环往复,不断获取风险资本增值。
所谓风险投资退出,是指风险企业发展到一定阶段以后,风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出,因而选择一定的方式(公开上市、出售或回购、清算)通过资本市场将风险资本撤出,以求实现资本增值或者降低损失,为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的,可行的退出机制是风险投资成功的关键。
二、几种退出渠道
一般而言,按照法律条款限制、交易市场环境制约以及企业发展阶段的不同,退出渠道一般可以分为:竞价式转让——股份公开上市;契约式转让——出售或回购;强迫式转让——清算。以下根据不同方式逐一比较分析。
(一)竞价式转让——股份公开上市(IPO)
股份公开上市(IPO)是指风险投资者通过风险企业股份公开上市,将拥有的私人权益转换成为公共股权,在获得市场认可后,转手以实现资本增值。股份公开上市被一致认为是风险投资最理想的退出渠道,其主要原因是在证券市场公开上市可以让风险资本家取得高额的回报。
风险企业股份上市离不开“第二证券市场”的作用,这类证券市场以发行高科技风险企业的股票为主,发行的标准低于一般的证券“主板”市场,只要风险企业的规模和资金达到了一定的标准就可以在这类市场上上市公开发行股票。在欧美发达国家中,著名的“第二证券市场”有:美国专为没有资格在纽约证券交易所等主板市场上市的较小的企业的股票交易而建立的0TC(柜台交易)市场以及在此基础上发展起来的NASDAQ(全国证券自营商协会自动报价系统);英国于1980年建立的USM(未正式上市公司股票市场);日本政府于1983年在大阪、东京和名古屋建立的“第二证券市场”等。
(二)契约式转让——出售或回购
美国风险投资以契约式方式退出有两种形式——股份出售或回购。股份出售是指一家一般的公司或另一家风险投资公司,按协商的价格收购或兼并风险投资企业或风险资本家所持有的股份的一种退出渠道,也称收购。股份出售分两种:一般购并和第二期购并。一般购并主要是指公司间的收购与兼并;第二期购并是指由另一家风险投资公司收购,接受第二期投资。股份回购是指风险企业或风险企业家本人出资购买风险投资企业家手中的股份。随着兼并的第五次浪潮的开始,风险资本更多的采用回购或出售的方式退出。
(三)强迫式转让——破产清算
众所周知,相当大部分的风险投资不会很成功,当风险企业因不能清偿到期债务,被依法宣告破产时,按照有关法律规定,组织股东、有关专业人员和单位成立清算组,对风险企业进行破产清算。对于风险资本家来说,一旦确认风险企业失去了发展的可能或者成长太慢,不能给予预期的高额回报,就要果断地撤出,将能收回的资金用于下一个投资循环。
三、几种退出渠道的比较分析
(一)几种退出渠道自身优缺点比较
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│退出渠道│优点│ ────────────┤
││(1)投资获益最高,往往是投资额的几倍甚│
││至几十倍,有的甚至更高;(2)企业获得大量│
││现金流入,增强了流动性;(3)提高了风险企│
││业的知名度和公司形象,便于获得融资便│
│公开上市(IPO)│利;(4)对参加回购计划的职员,股票上市乃│
││是很大的激励,可以留住核心层人员并吸引│
││高素质人才进入;(5)风险投资家以及风险│
││企业的创始人所持有的股权可以在股票市│
││场上套现。│
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│││
│││
││(1)这种契约式转让最大的优点在于符合风│
││险资本“投入——退出——再投入”的循环,│
││投资者可以在任意时期将自己拥有的投资│
│出售或回购│项目股权限时变现,使风险投资公司的收益│
││最大化;(2)操作相对IPO简单,费用低,可│
││以实现一次性全部撤出且适合各种规模类│
││型的公司;(3)股份的出售或回购还可以作│
││为风险投资企业回避风险的一种工具。│
│││
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│││
│清算│是风险投资不成功时减少损失的最佳的退│
││出方式│
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│退出渠道│缺点│
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│││
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││(1)有上市限制(具体参见表5);(2)对出售│
│公开上市(IPO)│股权的限制会影响创始人投资收入的变现;│
││(3)上市成本很高,上市的费用十分昂贵。│
│││
│││
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││(1)由于收购方太少,导致企业价值被低估,│
││收益率与公开上市相比明显偏低,只有它的│
││大约1/4到1/5;(2)就出售而言,风险企业被│
││收购后就不易保持独立性,企业管理层有可│
││能失去对风险企业的控制权;(3)对回购来│
│出售或回购│说,如果企业创绍人用其他资产(如其他公│
││司股票、土地、房产等)和一定利息的长期应│
││付票据支村回购,涉及变现及风险问题;(4)│
││我国许多高科技企业是从原国有企业或研│
││究机构中诞生,产权界定不清,再加上国产│
││权交易市场还不发达,产权成本过高,阻碍│
││这种退出渠道的运用。│
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││(1)承担很大程度上的损失,这是投资失败│
││的必然结果;(2)我国《公司法》要求在出现│
│清算│资不抵债的客现事实时才能清算,从而很可│
││能错过投资撤出的最佳时机,也就无形中扩│
││大了风险企业损失。│
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(二)几种退出渠道的国别分析
1、美国
美国是世界上最早发展风险投资事业的国家,30年代美国就有了第一家风险投资公司。在政府、法律、税收方方面面的帮助支持下,美国风险投资蓬勃发展,为美国经济增长做出了突出贡献。时至今日,美国已经毫无疑问的成为了世界上风险投资最发达的国家。美国风险投资多元化的退出渠道,发达健全的产权市场,一直是世界各国争相模仿的对象。美国的风险企业既可以通过NASDAQ市场公开上市,也可以在不同发展时期在私人权益市场上以出售或回购的方式实现退出。
所谓NASDAQ是全美证券商协会自动报价系统(NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotations)的英文缩写,但目前已成为那斯达克股票市场公司(NasdaqStockMarket,Inc.)的代名词,其职能是操作并维持NASDAQ报价系统的运转,并提供各种金融服务。1999年NASDAQ成交额11万亿美元,首次超过纽约证交所,占美国三大股市的51%。虽然2001年以来,世界市场对NASDAQ的影响很大,但也不能改变影响它在世界金融领域的重要地位。
NASDAQ是全世界风险投资公开上市最大的市场,90年代美国通过风险基金和原始股上市等途径进行的风险投资每年都在450亿至650亿美元之间,其中NASDAQ吸纳的约占半数。更有微软、英特尔、西斯科、戴尔、雅虎等等著名的风险企业都在NASDAQ实现了成功退出和再度融资。NASDAQ不仅是美国的创业板市场,更是世界优秀风险投资企业展示自己的舞台。版权所有
所谓私人权益资本市场是指不必经过美国政权交易委员会审批登记的,在私人之间或各金融与非金融机构之间交易的权益资本。最常见的权益资本投资是普通股和可转换的优先股或带有优先权及认股权证的次级贷款。这些有价证券可能是上市公司发行的,但大多数是由私人公司和非上市公司发行的。美国私人权益资本市场是整个资本市场的一个重要组成部分,私人权益资本其中又包括了风险资本和非风险资本。私人权益市场一般具有四种形式:有组织的私人权益资本市场;天使市场;非正式的私人资本市场以及144法规资本市场。可以说私人权益资本市场是为风险投资进行出售或回购提供了广阔的舞台。
以下是对各种退出渠道的分析(见表2)。
表2美国风险投资退出渠道分析
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│退出渠道│背景│转让客体│转让对象│
├─────┼────┼───────┼──────┤
│公开上市│完全成功│股票│社会公众│
├─────┼────┼───────┼──────┤
│一般购并│比较成功│整体或大股股票│大公司│
├─────┼────┼───────┼──────┤
│二次购并│情况一般│股权│风险投资机购│
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│管理层回购│比较成功│整体或大股股票│风险企业│
├─────┼────┼───────┼──────┤
│破产清算│完全失败│资产│企业家│
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────┬────┬────┬────
│市场性质│投资年限│回报倍数│发生概率│
├────┼────┼────┼────┤
│二板市场│4.2│7.1│20%│
├────┼────┼────┼────┤
│产权市场│3.7│1.7│25%│
├────┼────┼────┼────┤
│产权市场│3.6│2.0│10%│
├────┼────┼────┼────┤
│产权市场│4.7│2.1│25%│
├────┼────┼────┼────┤
│产权市场│4.1│0.2│20%│
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资料来源:根据《美国风险投资》2003年3-8期的相关资料整理而成
由表2可看出,在风险投资最发达的美国第二种退出方式——出售或回购达到了60%(一般购并25%,管理层回购25%,二次购并10%,共60%),成为最主要的退出渠道。这种方式投资年限是最短的,报酬率中等,但是对于风险投资企业来说,要注重投资资本的赢利性和流动性的统一,才能达到收益最大化,所以多数的风险投资企业会选择这种退出渠道。公开上市回报率最高,达到了7.1,属于完全成功,但只占到了20%。破产清算是无奈之举,不仅长期占用资金而且成本都只能回收20%,试想如果没有这么高的风险,岂不是人人都来涉足风险投资,所以正是存在很高的失败率,才能保证风险投资者的高收益。
2、中国
80年代初,随着改革开放,国人开始了解美国的“硅谷神话”。“中关村电子一条街”的兴起标志着我国高科技产业步入了探索和发展的阶段,同时也开始了我国风险投资的探索之路。短短十几年,中国的风险投资取得了长足的发展(见表3)。
现行的条件下,当前我国风险投资退出渠道中,出售和回购占据绝对优势。风险企业可以通过回购、直接被上市公司收购、被跨国公司兼并甚至风险企业之间进行重组达到退出的目的(见下页表4)。
表31994-2001年全国创业资本增量和总量的年度比较(单位:万元人民币)
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│年度│1994│1995│1996│1997│
├─────┼────┼────┼────┼────┤
│创业资本│││││
│总量│221800│301800│360800│761750│
├─────┼────┼────┼────┼────┤
│新增创业│││││
│资本││80000│59000│400950│
有益的启示
烈山镇发展股份合作经济经历了一个由不自觉到比较自觉，由不完善到逐步完善的过程。这个镇乡镇企业起步较早，发展较快，是全省最先富裕起来的乡镇之一。但是，在1980年到1983年的四年间，乡镇企业产值却一直排徊在一千多万元左右.镇委、镇政府在调查中发现，之所以出现这种原地踏步不前的局面，一是个体经济无法适应商品经济专业化、社会化生产的需要。二是已经出现的经济联合体，由于制度不健全，老少爷们一本糊涂帐，存在许多弊端，经济效益不高，有些甚至面临倒闭。三是要建设新项目，改造老企业，开发新产品，又普遍感到资金不足，而较早富裕起来的农民，手中的钱没有很好地利用起来。烈山地区设有4家储蓄所，仅是吴山口一家，私人存款就达六百四十多万元.用什么样的形式把社会上的闲散资金吸引过来?用什么样的纽带把各种经济实体联结起来? 成了这个镇领导探求的新课题。
可贵的实践
烈山镇目前发展起来的六十一个股份合作经济，大体分为三种:
集体股份和集体股份组成的合作经济。这种形式多是些投资规模较大生产技术较先进的企业，由若干村或若干企业出钱入股构成。如年产十万吨的烈山粘土矿，就是由镇和宋庄、土楼、吴山口三个村合股兴建的。
集体股份和个体股份构成的合作经济。这种形式有新建企业，也有把原有的企业转化成股份，再吸收新股份形式的。如烈山陶瓷工艺厂，原来是由四户农民集资联办的。由于制度不健全，管理不善，资金不足，濒临倒闭。1985年镇建筑公司投资十万元入股，把原有的厂房、设备和资金转化成股份，形成了新的股份合作经济，一举扭转被动局面，当年盈利四万元。
个体股份组成的合作经济。这种形式在烈山镇的股份合作经济中占70%左右，其中有几股组成的，也有几十股，几百股组成的。钱多可以入股，钱少也可以入股，如吴山口村九队东升小煤窑.规定每股二百元，有的买一股，有的买几股，共入三百三十股，资金达六万六千元。
尽管这些股份合作经济大小不一，形式多样，但都有着共同的特点：
一是自愿入股，不论大小企业，事前都把建设规模、经营方向、股金数领、分红办法公布于众，让大家做到心中有教，自愿入股，不强迫，不硬拉。本地的可以入股，外地的也可以入股，集休可以入股，个人也可以入股。在投资入股方面已经打破了所有制界限和区域界限。
二是董事会负责制，入股者不论股份大小都是企业的股东，由股东选举产生董事会。董事会是企业的最高权力机构，代表股东决策企业的经营方向和管理制度，企业的厂长由董事会选聘，代表董事会行使职权，并向董事会负责。
三是合理分配，共负盈亏。股份合作经济总的分配原则足，按股分红，盈亏共担，一荣俱荣，一损俱损。在具体分配方法上，有的是既付息又分红，有的是只分红不付息;有的是按季结算，有的是年终结算。
广阔的前景
烈山镇的股份合作经济虽然刚刚起步，许多方面还不够健全，不够完善但已经显示出了它的勃勃生机和广阔前景。归纳起来，有以下几个方面的好处:
一、可以大范围吸收社会闲散资金，在财政、银行之外又开辟了一条新的资金融通聚合渠道，为发展商品经济提供更多资金。据调查实行股份合作经济的三十五家工业企业，入股资金就达五百多万元，其中最多的股金四十万元。最少的股金只有一二百元。
二、股份合作经济本身是独立的法人，其资产不得随意侵犯，入股的劳动者和投资各方责、权、利一致，极大地激发了劳动者和投资各方的积极性、创造性，成为搞活企业的一种动力。例如:年产两万吨的友谊水泥厂，按正常兴建，需要投资二百万元，建设周期要一年以上.由于实行了股份合作经济，他们的责任心强，积极性高，能省则省,能缓则缓，把有限的钱用在刀刃上，仅投资六十八万元，八个月就建成投产。
一、入世后证券市场的运行特征
1．机构投资者队伍逐渐壮大
我国证券市场经过十多年的发展，证券投资者队伍已经由以散户为主转向机构投资者为主的格局，虽然目前我国证券市场上机构投资者仅占投资者总数的10%左右，但随着近年来证券投资基金的快速成长、保险资金间接入市、社保基金的有条件入市、券商增资扩股和“三类”企业入市，我国证券市场上机构投资者的力量正在迅速增强，其中证券投资基金与券商将是市场上机构投资者的主要代表。
证监会已经表示，2002年将是证券投资基金业大发展的一年，证监会将从“进一步明确国际化、市场化、规范化、科学化的监管理念；加快完善适应国际化的基金监管法规体系；做好中外合资基金公司试点工作；扩大基金市场规模，推动基金产品创新；培育具有良好职业道德和业务素质的从业队伍；加快发展基金中介服务机构；大力推进国际化战略，鼓励有关机构与境外机构加强合作与交流；充分发挥基金业公会自律功能，提高基金运作的透明度和规范化程度，切实保护投资者利益”等八个方面促进我国证券投资基金的发展，并且《中外合资基金管理公司管理办法》也将于近期出台，未来我国证券市场上证券投资基金的力量将进一步增强。
近期管理层同时放开了对券商增资扩股的限制，这将使国内券商面临新的发展机遇。作为证券市场上另一主要机构投资者力量，券商实力的进一步增强对于促进证券市场的发展，壮大机构投资者队伍，扩大市场资金供给，都具有重要意义。
2．政策对证券市场的影响将逐步减弱，但政策市的特点不会马上改变
从今年股市的此次下跌与10月份的止跌中可以看到，我国证券市场目前政策市的特点依然十分明显，短期内要想扭转这一特点并不大可能。由于受到国有股按市价减持政策的影响，股市出现了连续四个月的持续下跌，而当宣布暂停国有股减持的第二天，市场绝大多数股票都达到了涨停，当前政策对于我国证券市场的影响可见一斑，国有股减持也减成为未来几年内影响我国证券市场运行的主要因素。
但同时我们也看到管理层也在积极努力，力求减少新政策出台对市场波动的影响。这可以从近期管理层征求国有股减持方案中表现出来，而且从2001年管理层政策导向上也反映出这一思路。
3．价值型投资理念主导证券市场，庄股时代终结
随着我国加入WTO，以证券投资基金为代表的机构投资者间的博弈将成为影响市场的主要力量，传统的凭借资金实力做庄的炒作时期即将结束，取而代之的将是以注重企业内在价值挖掘的投资理念，市场投资者的投资行为将趋向规范，将由集中投资向分散投资转变，机构投资者将追求赚取“阳光利润”。同时由于统一指数与股指期货的陆续推出，将使得一些指标股、绩优蓝筹股受到机构投资者的青睐。
价值型投资理念将更加注重上市公司现金分红能力。我国大部分上市公司过去长期只送股，不分红，但近年来上市公司现金分红情况日益受到监管层与投资者的重视，上市公司现金分红成为公司再融资的一个必要条件，同时现金分红也成为评估公司投资价值的重要指标。我们在附表二、三中列出了近年来现金分红居前的上市公司，那些长期以来以现金分红为主的上市公司值得关注，如中集集团、新兴铸管、佛山照明、格力电器等。
4．市场将难以重演以往大起大落的情景
我国过去的证券市场基本表现为指数的大起大落，市场呈现出牛短熊长的特点，但从2001年市场表现看，呈现出上涨缓慢而下跌迅速的特点，反映出我国证券市场已经是一个以机构投
资者为主的市场，因此今后市场的波动性将会有所降低，个股操作上也将改变过去那种急速拉升股价的方式，而改变为逐步推高的方式，因此无论是市场运行周期还是个股的运行周期都将延长。
5．市场成交量的集中程度下降
从我们对1999-2001年间深沪A股市场成交量情况看，1999年前五十名公司的成交量占市场总成交量的21%，2000年下降到16%，到2001年12月18日则下降为15%，市场资金的流向并没有出现向少部分公司集中，而是逐渐在分散。成交量的分散从一个侧面反映了我国证券市场目前还处于相对初级阶段。此外连续三年进入成交量前五十名的公司有深发展A、四川长虹、上海汽车、中兴通讯、大唐电信、方正科技、华晨集团、清华同方、上海贝岭、深万科A和兴业房产等11家公司，从上述公司可以看到，三无概念公司、大盘指标股和具有较强竞争力的高科技龙头企业成为吸引市场资金的主要力量。而随着股指期货的推出，将进一步吸引资金向这些股票集中，但是市场成交量分散的特点短期内不会改变。
6．资金供给呈现稳步增长
由于我国证券市场的对外开放仍然是一个循序渐进的过程，因此外资的进入我国证券市场也有一个相当长的过程，取决于多方面因素。虽然短期内由于清理银行违规入市资金，上市公司委托理财将减少，社保基金与保险资金入市还有一个过程，短期资金供给趋紧，但从长期来看，如果中国大陆能够保持较快的经济增长速度，未来几年内，证券市场的资金供给将有可能呈现稳步增长。而根据国泰君安证券研究所的研究，2002年证券市场资金供给大约为11400亿元以上，资金需求大约为9600亿元，供给大于需求。
7．资产重组日益规范
资产重组是证券市场上永恒的主题。过去我国证券市场上对于资产重组的炒做仅仅是停留在概念上，从近期的《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》中可以看到，监管部门对上市公司资产重组信息披露要求日益规范，同时对于具有实质性资产重组的上市公司将从政策上给予扶持，因此未来上市公司资产重组将日趋规范，实质性资产重组将越来越多，市场的投资理念也将从注重概念重组向注重实质性重组转变。
而加入世贸组织后，外资收购概念将在很长一段时间内成为市场资产重组的主流题材。但是，对于外资收购行为也应当给予理性对待。从我国过去发生的上市公司资产重组情况看，其中也不乏有一些公司借重组之名，行掏空上市公司之实，在我国目前对上市公司资产重组信息披露尚不规范的情况下，对外资收购方还不能进行有效监督，其收购的真实意图则更难以判断，因此对外资收购也应保持一份清醒。
8．股指期货是一把双刃剑
最新的消息反映，统一指数将于2002年出台，估计在其运行六个月后将推出股指期货。目前市场人士均将股指期货视为规避市场投资风险，抑制市场投机行为的重要工具看待，但是，我们认为尽管股指期货被给予如此之高的期望，但能否真正如大家所愿，其中还有一定的疑问。
从香港证券市场1998年的金融危机中可以看到，股指期货同样可以成为一部分机构操纵市场的工具，而且由于其对市场投资者造成的心理影响，有可能进一步加剧市场的波动。此外，在当初推出证券投资基金的时候，管理层曾希望以此来减少市场的波动，抑制市场投机行为，但研究的结果却表明证券投资基金并不能降低市场的波动性。而今我们对股指期货又抱以相同的期望，但是否真能如管理层与部分市场投资者所愿，还未可知。
其次，股指期货是否真能达到降低投资风险的目的。随着股指期货的推出，对于投资者而言又多了一条获取盈利的途径，即使是在股市下跌的过程中也可能取得收益。同时通过股指期货的交易，也可以降低投资组合的风险。但由于股指期货的杠杆作用，其风险远远大于现货交易的风险，因此如果操作不当，股指期货非但不能达到降低投资风险的目的，反而有可能大投资组合的风险。
9．注重投资组合的流动性
从2001年市场的此次下跌过程中来看，保持投资组合适当流动性对于降低投资风险，增加投资收益有重要作用。而加入WTO后证券市场出现的一系列新的变化也要求在投资组合中要持有一部分具有较强流动性的投资品种，如国债、基金和货币资金等。
二、构建新形势下的证券投资组合
（一）未来几年内值得关注的主要投资品种
我们在前面已经分行业对股票市场的投资价值潜力进行了分析，在此不再赘述，而针对未来有可能推出的新品种以及在政策上将会放开的投资品种作简要分析。
1．H股
H股是在内地注册、香港上市的股票，目前在国内及香港同时上市的H股公司共有23家，行业主要集中在钢铁、能源、石油、化工、交通运输等领域，企业资产规模较大，处于行业领先地位，基本反映了国内经济整体水平和增长潜力。
H股的投资机会存在于其较低的市净率。从下表A股与H股交易价格对比就可以发现，许多H股都是以折价的方式在交易，相反其A股股价却是H股的数倍。对于同一家上市公司在不同的市场交易价格存在如此之大的差距是不正常的，未来必然会出现价值回归的过程，而这也是H未来较大投资机会的原因之一。随着我国证券市场的对外开放，我国的投资者也将有机会投资于香港等海外证券市场，而内地投资者投资于相对较为熟悉的H股上市公司的可能性较大，目前对于这一问题的讨论主要在于通过实施QDII制度允许内地具有资格的投资者投资于香港市场。一旦这一制度获得政府通过，则将会有部分资金被吸引到香港市场，同时也会对内地证券市场造成一定的资金分流。
可见，尽管许多发行有H股的公司的A股的市净率在国内市场也处于相对较低的水平，但与其H股的市净率相比，则H股的市净率远远低于A股的市净率，这是国内证券投资者对H股寄予较高投资价值期望的主要一点。对H股寄予较高投资价值期望的另一原因是对中国大陆经济发展前景的良好预期，同时中央政府也将对香港未来的经济发展给予坚定的支持，而H股上市公司将是主要的受惠者。除此之外，H股的资产重组也是这一类股票的另一投资重点。近期H股的资产重组主要方式有增发A股、股份回购、兼并重组和引进战略投资者。在投资于H股的时候可以选择资产重组、增发A股和低价小盘股三类板块作为投资重点，同时由于香港市场与国际市场联系较为紧密，因此在投资过程中还必须注意国际经济形势对香港市场的影响，从而影响到H股的投资价值，另外届时A股股价的重心
也会对H股的投资价值造成影响。
2．B股
自今年2月份证监会宣布允许国内个人投资者投资B股以来，B股市场摆脱了长期以来低迷的交易状况，已经恢复了一定的活力，市场的融资功能也初步得以恢复。随着我国加入WTO，这一市场将进一步向境内外投资者开放，特别是境内外机构投资者将有望成为这一市场的主导力量。近期的一系列信息已经反映出未来的变化趋势。
（1）A、B股是否会合并
我们认为短期内A、B股不会合并。我国承诺，在加入WTO后，允许外商不通过国内中介直接交易B股；入世后，有资格获得各交易所的特别会员席位，入世3年后，可交易B股、H股、政府债券和公司债券，包括新产品。而从我国的这一承诺中可以看到，A股并没有对外资开放，也就是说在一段时间内，至少是三年的时间，A、B股将独立存在。这是我们对于A、B股在短期内不会合并的主要论据。
（2）B股将是中外合资投资基金的一个主要战场
近期国内数家基金管理公司先后与国外金融机构签定了战略合作协议，共同组建中外合作基金管理公司，同时由于目前人民币在资本项目下的自由兑换为时尚早，因此外资也不会冒汇率兑换的风险而要求直接投资于A股市场，而B股以港币和美元为交易结算对象，将有利于境外机构规避汇率风险。而对于中国这一在未来几年内世界经济活力最强的地区，投资于中国B股市场，共享中国经济增长带来的资本增值，是境外机构投资者所不愿放弃的投资机会。建立中外合作（合资）基金管理公司将使外资能够顺利进入这一市场，因此可以预见，未来几年内B股市场将改变目前以个人投资者为主的格局，机构投资者将成为这一市场的主导力量。
（3）B股市场上市公司的构成将不再仅仅是国内上市公司上，还将包括外资企业近期外经贸部和证监会联合《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，该意见明确了外商投资企业可以在国内发行A股或B股，因此未来B股市场将出现外商投资企业的身影。
（4）B股市场将出现的新变化
从目前的进程看，B股市场将是中国证券市场未来几年内开放较为迅速的市场，这一市场将成为中外合作（合资）基金管理公司的投资场所和外商投资企业融资的场所，由此也将给B股市场带来一系列深远的影响，进而影响到A股市场。
这一变化有可能来自于下面几方面。一方面由于外商投资企业在B股市场发行上市，由此对B股市场的发行上市制度、上市公司治理结构、信息披露、中介服务等方面都提出更高的要求，某些方面将迅速与国际惯例接轨，这一市场的上市公司的质量可望出现较明显的提高，从而吸引广大投资者投资于这一市场，市场活力进一步展现。另一方面，随着中外合作（合资）基金管理公司投资于这一市场，市场的投资分析方法与投资理念也将与国际上成熟的理论接轨，而这将间接影响到A股市场投资分析方法与投资理念的转变。
（5）A、B股联动效应将进一步加强
由于B股上市公司质量的提高和B股市场投资理念与国际成熟理论接轨，B股市场对A股市场的影响将进一步显现，A、B股的联动效果将进一步加强，同时由于B股市场受到国际资本市场的影响，因此B股的波动性将超过A股市场。因此加快开发适应B股市场特点的避险工具将成为现实的需要。
但是我们也应当看到，相对于A股市场而言，B股市场的融资效率远低于A股市场，而且许多外资企业本身在国外就已经是上市公司，这些公司更看重的是A股市场的融资效率，这将影响到B股市场的活力。
同时对于H股和B股的投资机会均是以目前较高的A股股价为对比参照得出的结论。以B股为例，截止到2001年12月3日，A股价格较B股高出约80%，同时B股市场的市盈率则为12倍（2001年12月25日数据），远低于A股市场的市盈率水平。因此随着国有股减持的进行和国内股票投资理念与国际接轨，未来A股恐难以继续保持如此之高的价格，一旦A股价格下滑，则H股与B股的投资价值也将大打折扣。
3．债券
目前我国上市公司的融资渠道还主要集中在银行贷款与股票融资两方面，通过履行企业债券融资的上市公司并不多，债券还没有成为资本市场主要的融资工具。以美国、日本为例，其企业融资的80%来自于直接融资，仅20%来自于间接融资，而在80%的直接融资额中，又以债券融资为主要方式，占证券市场融资额的70%，反观我国，1999年，间接融资约占企业外部融资额的90%，股票与债券融资仅分别占到9.11%和1%。究其原因主要有以下几方面：第一，我国对于企业债券的发行有较严格的规定；第二，我国上市公司现金分红能力不强，由于企
业债券存在到期偿付的要求，因此很多上市公司基本不具备履行企业债券的能力；第三，我国企业债券的评级体系尚未完善，投资企业债券的风险与资本收益不对称。
但是对比国内外资本市场的情况，可以预见，未来几年内企业债券将是我国资本市场发展最快的一个品种。目前我国银行利率已经处于比较低的水平，此时发行债券将有利于企业降低融资成本，同时我国对于上市公司发行可转换债券政策的出台，也为企业债券的发行创造了条件。随着我国上市公司质量的改善与相关外部条件的成熟，未来几年内企业债券将迎来新的发展空间。虽然企业发行债券目前还存在一定的困难，但国债却取得了较大的发展，并且今后几年国债的品种结构将日趋完善，承担起扩大内需，支持政府实施积极财政政策的功能，同时又成为中央银行调控市场利率的手段，因此未来几年内，国债将是债券市场上主要的投资品种。
4．证券投资基金
证券投资基金过去几年保持了较高的现金分红，给投资者以丰厚的投资回报，并且由于证券投资基金具有较高的流动性，波动性可相对较小，因此对于提高投资组合的流动性，保证投资组合较好的投资回报具有重要作用。未来几年内证券投资基金，特别是开放式基金将取得较快的发展，可以在建立的投资组合中加入一部分证券投资基金。
5．衍生金融产品
预计未来两、三年内将推出的新的金融品种包括股指期货、为国有股减持而设计的备兑凭证、期权等。目前业内人士主要是将股指期货视为回避投资风险的工具，而备兑凭证与期权主要是为配合国有股减持而设计。股指期货的推出还有待于统一指数的推出，虽然目前指数设计编制工作还在进行中，但真正推出估计为时尚早。
（二）构建新形势下的证券投资组合
1．新形势下证券投资组合的构建原则
随着证券市场在未来几年内对外开放程度的加大，我国证券市场的投资理念将发生重大变化，在这一背景下证券投资组合构建的原则也应作出相应的调整，才能适应这一新形势的要求。
（1）长期投资理念
新形势下，长期投资将成为今后证券市场投资的主要方式。过去几年内，我国证券市场的一个突出特点是高换手率，投资者投资的主要目的在于取得股票买卖价差，而对于公司是否分红、长期成长前景并不十分关心，应当说这种情况的出现与过去我国证券市场的投资者构成不无关系。
随着近年来机构投资者队伍的不断壮大，我国证券市场正由散户、大户与机构间的博奕向机构间的博弈转变，未来几年内这一变化的趋势将更为迅速，由此导致过去那种以做庄为主的投资方法向买进并长期持有的投资方法转变，因此要求投资者，特别是机构投资者树立长期的投资理念。从今年以来基金的投资风格的转变已经体现出这种长期投资理念。
但是也要看到，长期投资理念的树立也有一个过程，将取决于内部及外部问题的逐步解决。内部问题反映在我国上市公司的质量，如公司治理结构、股利政策、信息披露等诸方面，外部问题则取决于监管政策的透明性、资金供给渠道、投资者结构的变化等。而从近期看，入世后一段时间内我国证券市场将是投资与投机并存的市场。
（2）入市时机的选择
树立长期投资理念，并不是就可以忽略入市时机的选择。正确选择入市时机对取得略高于市场平均水平的投资收益具有重要影响。
从长期看，由于未来几年内中国经济增长速度将快于世界平均水平，因此未来几年内中国都将是全世界主要投资地，将吸引大量资金进入中国市场，而中国证券市场也不例外。但是任何一个经济体都不可能保持持续快速增长，在经济增长的过程中同样受到经济周期的影响，反映在证券投资的入市时机的选择上则是当国民经济处于相对低点、逐步步入复苏的时候，可以适当增加投资于股市的资金，当国民经济已经步入繁荣，并有显示出危机迹象的时候可以选择逐步离场。
具体到2002年的市场，从近期的大量研究报告看，基本上认为在2002年上半年不会有大行情，行情的出现将在下半年。从宏观经济环境看，2002年下半年世界经济将逐步复苏，同时电子信息产业也将在2002年下半年重新焕发活力，因此可以预计2002年上半年市场将以震荡整理为主，这将是对自1995年以来上涨行情的整理，预计其点位将是在1500-1900间。
2．证券投资组合方案
新的证券投资组合建立在对于未来国内经济发展运行走势的基础之上，从具有投资价值的品种与行业入手，构建新的投资组合。本投资组合将注重上市公司的成长性以及现金分红能力，以此作为投资重点。
（1）主要品种近年来市场表现
由于机场转债2000年交易数据异常，因此2000年国债涨幅与震幅较大。
从近年来的对比情况反映，B股的表现最为活跃，A股次之，而H股的表现则最为沉闷。B股的活跃其原因在于B股是一个相对小型的市场，易于被大资金操纵，同时2001年由于政策的放开，B股市场吸引了国内居民大量外汇，因此2001年B股涨幅和震幅均较大；H股公司由于透明度不高，香港市场的投资者对公司情况不甚了解，因此近年来表现并不活跃。此外从国债的交易数据反映，除2000年外，近年来国债交易情况相对平稳，没有出现较大的波动，而且近年来震幅日趋减小，是降低投资组合风险较好的品种。版权所有
（2）资金在不同品种间的分配
未来A股市场的投资仍然是主要的投资渠道，而H股、B股、债券以及衍生金融产品是除A股外的另一投资渠道。因此在不同品种间分配资金的时候，主要将投资于A股市场，同时根据经济周期的不同情况，可以对品种间的资金进行调整。
由于受到国家有关政策的限制，B股和H股市场目前尚未对机构投资者开放，同时随着国有股减持的进行，如果未来A股整体的股价重心下移将使H股和B股的投资价值打折扣，另外由于H股交易受国际证券市场影响更为明显，风险相对较大，B股由于市场总体的容量尚小，因此都不宜投入过多资金参与其中。以股指期货为主的衍生金融工具虽然是规避股票投资风险的较好的金融产品，但其本身实际上也是一个风险较大的金融产品，也不宜投入较多资金参与其中。
而对于未来几年内将保持快速发展的债券市场则可以给予更多的关注，由于债券投资风险相对较小，每年有一定的债息收入，变现能力较强，这对于保持投资组合中的流动性，降低投资风险将发挥重要作用。
美国美林证券公司1996-2000年间按照资产类型分类的构成情况（资料来源：美林证券2000年年报）。可见，美林的资产管理主要包括股票投资管理、固定收入证券管理、货币市场投资和个人账户投资管理（指为个人投资者，或中小企业与机构单独建立的投资组合）。由于1996-2000年间美国证券市场保持了较好的上升趋势，因此公司管理的资产总量也有所增加，但从公司在各类型资产投资的比例看，其增长幅度各不相同。随着美林管理资产规模的扩大，其管理的固定收入证券、货币市场资产和个人账户总量变化不大，而投资在股票上的资产则出现较大增长，增长较为明显的是1996-1997年间。可见，对于成熟市场，投资于股票等权益类证券仍是其主要的投资方式。
因此我们建议在资金分配上将主要以投资于国内A股与债券市场为主，在政策允许的条件下可以适当投资于H股和B股市场，同时从降低投资风险的角度出发，可以投资少量资金于股指期货。
在考虑资金在不同品种间分配的同时，还需要根据当时国民经济所处的阶段，适当调整投资组合，控制投资风险。
预计在B股或H股市场开放，股指期货推出情况下对不同品种间的资金分配情况作的简要预测。上表中在经济由“恢复”转向“上涨”过程中，投资于A股的的资金比例迅速增加，持有现金和投资于国债的比例略有变化；而当经济由“上涨”转向“危机”的过程中，投资于A股的资金比例迅速减少，持有现金和投资于国债的比例出现较大幅度的增加。因此未来对于经济形势的判断将是调整投资组合的一个重要方面。
（3）A股资金的分配
由于A股仍将是未来几年内主要投资品种，因此对A股的投资我们将在此作进一步的分析。根据我们对入世后行业投资价值分析、投资者不同的投资偏好和近年来行业平均的市场表现情况，我们确定如下几个行业作为投资重点。对于具有风险偏好的投资者，可以将旅游业、通讯设备业、农林牧渔业、商业贸易中的外贸业等行业作为投资重点；对于相对稳健的投资者可以将金融业、冶金业、汽车制造业、公用事业作为投资重点。
从我们对2000-2001年间各类股票涨幅的分类统计分析的结果反映（如下表所示），收盘价在10元以下的股票表现出了较好的抗跌性，同时从2000年涨幅看也有较好的表现。流通盘在30000~50000万股的公司在2001年股市下跌过程中表现出较好的抗跌性，但在2000年股市上涨过程中，流通盘在6000万股以下的公司的表现相对较好。因此，在确定了行业投资的重点后，具体到个股的选择上，我们建议在股市上涨过程中，应选择那些流通盘较小（小于6000万股）、股价在10元以下的股票，在股市下跌过程中，应选择流通盘较大（大于30000万股）、股价在10元以下的股票。
未来几年内值得重点关注的上市公司
随着我国正式加入WTO，一些新的投资机会也将产生，根据我们的分析，除了我国证券市场上原有的一些重点投资对象，如通信信息、生物医药、基础建设、资产重组等外，我们还筛选出一些公司作为未来重点关注的投资对象。对这些公司我们按照新的方法将其分成以下几类。
①营销网络型
营销网络型公司应该是在国内具有较完善的营销网络，目前上市公司中能够具有这一特征的公司主要是一些家电企业、地区性商业连锁零售企业和医药零售企业。外资企业进入国内市场后，收购这些具有相对完善营销网络的企业将使得国外产品能够较快地进入国内市场。但是在这些上市公司中，类似于长虹、海尔这样的企业通常难以成为收购的对象，而一些具有中等规模、在同行业中处于中等地位，同时又具有一定销售网络的企业将成为主要选择对象。
I.商业零售业
II.家电业
②资源垄断型
我们在此处所指的资源既包括自然资源，如有色金属、石油、煤炭等，同时也包括由于政府管制而享有垄断地位所形成的资源，如电信运营权、有线网络经营权、媒体、港口等。
I.有线网络与传媒
II.港口与交通运输
III.有色金属
【关键词】评估股市投资价值股市资本金年净利润率红利印花税佣金流通市值
一、引言
1、测定股市投资价值的意义
每个上市公司都是投资者的一个投资项目，所有上市公司的总和就是股市，所以说，股市实际上就是投资者用市场化投资的方法形成的一个大的、综合的投资项目。既然如此，那么，投资者就必须评估它的投资价值，以便决定是否予以投资、投资多少以及投资时间的长短。
一个具有较好投资价值的股市能吸引大量的资金入市，会使这些资金采取中长线的投资策略，有利于股市的稳定和发展。相反，一个投资价值很低，或是一个没有投资价值的股市，就不能吸引资金入市，股市的风险加大。所以，监测股市的投资价值，不论是对于投资者、对于上市公司、还是对于股市的管理者都具有相当重要的意义。对于投资者来说，通过考察股市的投资价值，来决定是否将自己的资金投入股市、投入多少、是长线投资，还是短线炒作。对管理者来说，通过监测股市的投资价值，来决定管理股市的政策、法律法规、税收政策等，以确保股市的繁荣。对于上市公司来说也非常重要，股市的投资价值与每一个上市公司密切相关，上市公司必须搞好自身的管理和经营，使公司具有低投入、高收益和高回报，上市公司的责任是为投资者管理和经营好企业，为投资者赚取更大的利润，对投资者有很好的回报。
2、目前常用的测评股市投资价值的指标及评价
对股市投资价值的评估，国内外的方法或指标很多，诸如“平均市盈率”、“平均每股税后利润”、“股市回报率”、“平均净资产收益率”、“股市年利率”等等。现在，对这几种主要的测市指标给以分析和评价。
平均市盈率：是所有上市公司的市盈率的平均值，用以表达整个股市的盈利能力，评价股市的整体投资价值。这个指标很重要，股市平均市盈率越高，投资价值越低，平均市盈率越低，投资价值就越高。但我国股市对亏损股是不计算市盈率的，如果股市的亏损股很多，那么平均市盈率再低也不能说明这个股市有多大投资价值。
平均每股税后利润：一般来说，平均税后利润越高，股市的投资价值就越大。但是，不管这个股市的平均税后利润有多高，如果它不派发红利，那这个股市的投资价值就很小，或没有投资价值。
股市回报率：是股市的总红利(税后)和总市值的比值，它反映了上市公司对股市的投资回报，对股市投资价值的评估很有意义。但是，它也有缺憾，一个股市，回报率再高，红利分得再多，但如果交易费用过高，股市会变得没有投资价值。该测试工具没能反映这一因素对股市的影响，所以说它不够全面。平均市盈率和平均税后利润也存在这个问题。股市平均年利率的含义等同于平均税后利润，所以不再赘述了。
上述几种测市指标，总的来说都有一定的评估价值，但是，也都有一定的局限性，这几种测市指标都忽视了交易印花税、佣金和红利所得税等重要因素对股市投资价值的影响。
二、探讨新的评估股市投资价值的方法
1、什么是资本金净利润率
国际上常用的“资本金净利润率”，是评估一个投资项目的投资价值的数据标准，它的含义是：对一个投资项目，用一定的资金，投资一定的时间后所得到的利润，减去成本费、各种税和其它费用后的净利润与资本金的比值。这是国际上评估一个企业或一个项目投资价值的重要方法之一。
用公式表述：
其中：资本金：指投资于一个项目的资金。对上市公司指总市值。净利润：减去各种费用(包括税)后的利润。总利润：指这笔资金投入后获得的毛利。税费开支：应包括成本费、各种税款和其它费用。
可以看出，这个公式是测定一个投资项目的投资价值：使用一定的资金，在一定的时间内取得盈利的能力，正数值为盈利，负值为亏损，一目了然，很有说服力。对上市公司投资价值的评估，这个方法也很适用，结合其它技术指标，能够较为准确地判断一个上市公司的投资价值。
2、为什么将“资本金净利润率”的测定方法引入股市
首先说明两点，一、这里所说的“引入股市”，是指对股市的整体评价，而不是对某个上市公司；二、引入股市的二级市场，不包括一级市场。对于整个股市(指二级市场的股市)的投资价值的评估，用“资本金净利润率”来测定，还没有人试用过。
既然“资本金净利润率”可以对一个上市公司进行投资价值的测定，那么它应该可以用于对整个股市的测定，因为整个股市可以看作是一个总的上市公司，它和单个的上市公司一样，有总的资本金，有回报股市的总的利润，它具备了计算“资本金净利润率”的各种要素，所以，用“资本金净利润率”测定股市总的投资价值，在理论上是符合原则的。
3、“股市资本金年净利润率”公式的定格
我国股市目前有一千多个上市公司，对于股市里的投资者来说，每一个上市公司都是他们的投资项目，这些项目的总和，就是股市，它也是一个大的、综合的投资项目，应该有“资本金净利润率”的表述，或者说可以用“资本金净利润率”进行评估，用以考证股市的整体投资价值。本文拟定了股市的“资本金年净利润率”公式的具体测算方法如下：
公式解读：股市资本金年净利润率：因为股市里的上市公司的分红，绝大多数是一年分一次红，所以，“净利润率”只能一年计算一次(即便有两次以上的，也可以相加后作为年度分红)，所以称为“股市资本金年净利润率”。净利润率：即减去税、费后的利润率，又可称为“税后资本金利润率”。红利总和：红利总和，是主要的投资回报。全年税、费总和：包括红利所得税、交易印花税、佣金及其它交易费用的总和。流通市值：因为股市的股价是个波动的数字，每天的市值都会变动，可以把全年每个交易日的总市值相加后再求其平均值，是较为准确的计算方法。不过这个统计工作量太大。最简单的办法是计算一年中股市的开盘、最高、最低和收盘四个价位的总市值之和的平均值即可。也可直接用上交所或深交所公布的数据进行计算。
4、“股市资本金年净利润率”的测市价值解析
从公式中各种要素之间的关系可以作出以下分析：
第一、从公式中可以看出，当红利大于税、费总和时，股市的年净利润率就是正数，就是有一定的投资价值。而当红利小于税费总和时，股市的年净利润率就成了负数，也就是说，在股市里的人一年下来，总体上说是亏损的。第二、红利是该公式的核心，也是股市的生命，红利越多，股市的生命力越旺盛，越具投资价值；相反，红利越少，股市的投资价值就越低。第三、过于频繁的短炒是股市的克星，短炒要缴纳大量的印花税和佣金，它会耗尽本来就不多的红利，使股市的净利润成为负值，使股市无利可图，降低股市的投资价值。因此，成熟的股市不提倡、也不鼓励过度的短炒行为。但是，也不能就此完全否定股市的炒作行为，炒作行为实际上体现了股市的动态价值。第四、政府和管理层必须制定合理的税收政策、佣金政策，采取适当措施减免税、费，鼓励投资，以提升股市的投资价值。如美国总统在2003年1月提出免征股市的股票红利所得税，并于2003年实施，对美国股市起到了保护作用。当股市的年净利润率为负数时，也就是说，税费完全吃掉了投资者的红利的时候，就应当立即采取三个措施：一是减税或减佣金，二是制定抑制短炒的政策，三是采用鼓励长线投资措施。这样，就可以减少公式中的税费开支，减少红利的流失。第五、股市管理者应当在政策上强调上市公司派发红利的重要性；对上市公司应采一些派发红利的强制措施。如我国限定三年不派发红利者不得再融资的规定，就是一个好的策略。第六、公式中的流通市值也是红利的制约因素，流通市值越大，流通股股东平均得利就越少。所以，如果不提高红利的数值，只通过扩容增加流通市值，就会降低股市的投资价值。
5、我国上证A股市场三年“净利润率”的统计分析
兹将2002、2003、2004三年的“年净利润率”列表如下：
说明：(一)、该表只统计了上海证券交易所A股的资本金年净利润率。(二)、流通总市值是上海证券交易所在网上公布的数据资料。(三)、红利总数是自己手工统计的。(四)、佣金和交易印花税因为买方和卖方都要缴纳，因此每成交一笔就要双重收取。(五)佣金：因为在证券公司交易大厅交易和网上交易的收费标准不同，而且两者比例很难统计，且中国证监会对收取佣金只设了千分之三的上限，具体是放开的，各营业所都不统一。我通过电话询问几个营业所的情况，也只提供了估计数字，佣金收取在千分之二点五左右，此处按0．0025计算。
通过计算得出了2002年、2003年和2004年三年的股市资本金年净利润率，可以看到全是负值，说明这几年股市的投资价值不高，股市总体上说是无利可图的，甚至要倒贴钱。究其原因有三：一是短炒过度，李建军等著书中认为中国“证券市场违规操作、过度投机现象严重”，造成交易费用增加，成本上升；二是红利派发过少，或上市公司能力不强；三是交易印花税和佣金可能偏高。
但是，不能因为三年的净利润率都是负数就说股市完全没有机会，从上证A股指数2001年的2341点跌到2004年的1330点，跌幅达一千多点，市值缩小大半，股价的大幅下跌的过程，也就是投资价值和投机价值增加的过程，如果继续跌下去，随时存在超跌大幅反弹的可能。另外，结合股市回报率，三年是逐年增加的，说明股市原本是具有一定投资价值的，但由于税、费过高或短炒过度，降低了股市的投资价值。
6、综合评价股市的投资价值
对股市的评价应进行全面、综合的评价。我觉得，应从国内外政治环境、国内外经济环境、国内外股市的相关性、股市的年净利润率、股市的回报率、股市的近期市盈率、股市的技术分析、股市的政策分析等方面进行综合的、全面的分析。本文从以下几点分析：
一是国内外政治环境：所谓政治环境主要是战争与和平、外交关关系、周边局势等，在一个和平的、稳定的、友好的国际环境中，会给经济发展带来良好的机遇，而股市自然也会繁荣，增加其投资价值。二是国内外经济环境：国内外的经济运行态势，是股市盛衰的根本原因。一般来说，当国家经济处于繁荣增长期时，股市一般会处于牛市之中。三是国内外股市的相关性：在现代社会，国家经济和世界经济密不可分，国外股市的动态经常会以各种形式影响到国内股市，尤其是经济发达国家的股市或与国内经济有密切关连的国家的股市，极易和国内股市形成不同程度的连动效应。四是股市的回报率：股市回报率是只考虑红利的多少和与总市值的比值，不考虑股市里的税和其它费用。在“年净利润率”为负数时，如果股市回报率并不低，那么管理层就应该采取措施，税高减税，费高减费，短线过频就启用一些平抑短炒风的措施。五是股市的市盈率：市盈率高，投资价值就低，市盈率低，投资资价值就高，这是大家公认的一个指标。六是股市的技术分析：股市的技术分析很重要，投资于股市不懂技术分析是很危险的，我个人认为(供参考)，掌握几个常用的就够了，如KDJ、MACD、RSI和WR，当这些指标都达到高位时，就应该卖出股票，反之，就应该买进股票。七是政策分析：股市的投资价值应考虑政局相关政策、经济相关政策和股市本身的政策对股市的影响。八是选好股票：美国标准普尔公司对股票的评级用盈余和股利两项因素作为主要依据。我的理解是：高利润，并有高分红的公司，是有很高投资价值的股票。单纯绩优不能称价值型股票，必须同时能够定期分红的股票，才能称价值型股票。九是预测分析：根据国内外对股市和个股有影响的各种信息，进行预测性分析是非常重要的。
三、结论
本文对以往使用的测市指标进行了分析和评价，认为它们对股市的投资价值的评估有一定作用，但它们忽视了股市内的许多要素，如印花税、佣金、红利所得税等，而这些要素对股市的投资价值有着决定性的意义。本文分析了股市中决定投资价值的红利、印花税、佣金、流通市值等要素完全符合“资本金净利润率”的原则，拟定名为“股市资本金年净利润率”。
“股市资本金年净利润率”的公式对股市投资价值一目了然：当税费数值大于红利数值时，其“年净利润率”为负数，表示股市总体上投资价值很小，负值越大，投资价值越小或没有投资价值，只剩下了投机价值；当红利数值大于税费数值时，说明股市有投资价值，数值越大，投资价值越大。
通过对该指标的分析可以看出评估股市投资价值是一个非常重要的工作，对投资者来说，可以帮助投资者进行投资分析和决策，有指导意义；对管理者也有启示作用，通过对投资价值的分析，采取适当的措施(如减税或减费)提升股市的投资价值，保护投资者的合法权益。
通过对各种测市指标的分析和对多种因素的综合分析可以看出：
红利，是评估股市投资价值的一个核心要素。
红利体现了股市资本金的价值，投资者实得红利的多少，才是最根本、最现实的投资价值。围绕红利这个主线，来提升上市公司的投资价值，提升股市整体的投资价值，是繁荣股市的根本大法。
通过对投资价值的分析，对上市公司而言，必须改变“为融资而上市”的旧观念。要保护股市的投资价值，就必须提升每一个上市公司的投资价值，提高盈利能力，并能为投资者派发更多的红利。
前言：近年来，湖北煤炭地质一二五队本着抓大放小、国有资产有进有退的原则，在产权多元化改革方面作了一些大胆探索，也取得了明显成效。为了适应党的十六届三中全会关于大力发展混合所有制经济的要求，加快推进地勘单位的企业化进程，笔者认为有必要就该队实施产权多元化方面的情况进行一次阶段性总结，并借此机会谈几点个人见解，供各级经营管理者参考。
一、一二五队实施产权多元化的基本情况，
一二五队产权多元化改革从九十年代末开始试点，至今主要做了以下几个方面的尝试：一是职工个人或合伙购买钻机，参与队有项目的生产，以弥补队自有生产能力的不足。具体操作方式为，队承接工程项目后，以单价合同的形式将钻孔工作量分包个人钻机施工，工程完结后，以实际完成工作量结算工程款。目前，一二五队职工个人已拥有钻机、吊车等生产设备多台套，成为桩基施工的主要力量。二是成立股份制设备租赁站。队地勘处为满足生产发展需要，组织本队职工自愿出资组成有限责任联合体，其主要机制为利用股金购置地质勘探类设备、钻探物资等，通过地勘设备与物资租赁服务获取投资回报，不承接和从事具体工程项目施工。目前还停留在为出资人钻探服务的经水平。股东按实际出资拥有租赁站股份，所得收益按股东占有股份进行现金分配，需要增加新的物质设备时，再行增资扩股。为维护股东合法权益，该租赁站还选举产生了董事会、监事会和租赁站站长，并讨论通过了《地勘股份租赁站章程》。目前，该租赁站实有股东人，累计筹资多万元。三是金龙大酒店的股份合作经营联合体。一二五队与联合体签定租赁经营协议，联合体向队交纳租赁费或安置内部职工，联合体承担装修投资及经营的所有费用。联合体采取股份合作制的形式，一二五队持股，经营者持股，外部合作人持股，职工持股。联合体通过选举产生董事会、监事会并制定《章程》。四是国有资产买断经营。打印室两名职工买断所有设备后，完全自主经营，自负盈亏，自理工资并向队交纳其各项人头费。岩土实验室以原有经营者为主体，通过评估后买断原单位全部资产，使用队资质对外经营，向队交纳管理费，自我约束，自主发展。五是房地产公司单个项目的联合投资、联合开发。年与长宜房地产公司联合开发云集大厦；××年房地产公司与社会民营资本联营，以三峡大学还建项目一期工程为载体，房地产公司出证照，收证照费，双方对等投资，对等承担风险与分享收益××年，以相同的形式组成了房地产公司、社会民营资本、员工持股会三方联合体，参与三峡大学二期工程的建设。
一二五队产权改革主要有以下几个方面的特点：⒈有的放矢，规范运作。为了保证产权多元化的稳步推进，该队先后制定出台了《一二五队资本多元化指导意见》、《一二五队买断资产经营实施办法》。⒉坚持以市场为导向，以职工自愿为前提，不搞行政干预，更不得强迫命令。是否出资、出资多少、资金如何使用，均由职工自由选择，自主商定。⒊产权改革不照搬固有模式，不搞整体推进，不搞整齐划一，时间有先有后，形式灵活多样。
二、取得的成绩和存在的不足
通过实施产权多元化，一、弥补了单位自有资金的不足，增强了综合竞争力。个人购买钻机后，工程施工整体实力明显增强，创收总额从年的万元增加到年的万元。地勘处成立物资设备股份租赁站，利用股金增添了台套型钻机、米绳索钻具以及测量等设备，满足了资源勘察市场的需要。通过股份制形式募集职工个人和外部资金，对酒店进行了整体装修，完善了配套功能，经营形势明显好转。房地产公司依靠外部资金重新启动，年开发房屋平米，今年预计完成开发面积平米，公司步入良性发展轨道。二、创新经营管理机制，调动了投资者、经营者、劳动者三方积极性。地勘处股份制租赁站，根据市场和生产需要购置设备，缺什么买什么，随时购置，随时租赁，大大降低了设备的闲置率，提高了投资的收益率。由于产权清晰，责权明确，职工人人参与监督，设备物资的管理与维护更加精细。实验室买断后，自筹资金添置设备仪器，增加水质、煤质化验等经营项目，今年计划再投资－万元，拓展了发展空间。酒店在尝到投资装修的甜头后，今年又投入多万元，装修了会议室、娱乐厅和三层客房，硬件设施又有了质的提高。三、为职工的闲置资金提供了投资渠道，且收到较好回报。地勘处租赁站成立年，次分红，累计分配红利多万元。员工收入得到提高，事业有了依靠，团队的凝聚力和工作的积极性自然就有了保障。
当然，一二五队的产权多元化探索还处于起步阶段，不可避免地存在不足之处：一是改革没有触及职工身份变化，职工的国有身份仍然是阻碍改革进一步深化的主要因素；二是所成立的股份合作体都没有到工商注册登记，经济体的国有性质没有实质性变化；三是运作不够规范，改革大都处于自发状态，主动性的政策指导和引导少，如职代会提案中，有的职工提出对国有资产的评估应包括无形资产，有的职工提出买断资产经营应实行内部投标，谁出的价高卖给谁，而不能事前指定交易人等，反映出职工在这方面的疑虑。四是配套政策不完善，虽然一二五队有一个指导意见，但具体实施中涉及的问题很多很细，如其它单位的职工能否持有改制单位的股份、股权如何转让、经营者持股比例要求、改制后的治理方式等，都没有明确规定。五是个体钻机对公有经济造成一定冲击，如原工程公司一部分经营管理者、生产骨干本人或其家属购买了钻机，参与到公有项目的经营，尽管我们不否认这些人都有很高的觉悟，但公有利益被侵害的事实仍然是难以避免的。
三、几点体会
（一）、地勘单位产权多元化改革的主客观条件基本具备。理论条件：十六届三中全会提出，要大力发展混合所有制经济，把混合所有制作为公有制的主要实现形式。行业条件：地勘单位企业化改革逐步深入，制约行业发展的各种体制性矛盾日益显现，产权制度改革已被提上议事日程。地勘单位不是国家必须控股或垄断的行业，国有资产的逐步退出应是大势所趋。思想条件：与前几年相比，职工、经营者对股份制有了更深刻的认识，在单位集资的合法性被否定、银行存款利息低、股票投资年年亏损、其它投资渠道不畅的情况下，投资入股已成为许多职工的首选。实施条件：以一二五队为例，地勘处搞股份制物资设备租赁站、酒店实行股份合作经营、实验室买断资产、房地产公司组建员工持股会等，这些都为我们进一步深化产权制度改革积累了经验。经济条件：近几年，宏观经济形势持续向好，职工收入逐年提高，在完成居住、子女入学、医疗等基本需求后，都或多或少有一部分资金用于投资，这一点从一二五队职工动辄投入十几万、二三十万购买钻机、吊车的事实可见一斑。
（二）、职工持股是建立企业长期激励约束机制的有效途径。有一则寓言，大意是：有一个猎人为了调动猎狗抓兔子的积极性，先后采取了按抓到的兔子数量给猎狗骨头；按抓到兔子的重量给猎狗骨头；如果捉到兔子总量超过一定标准后，即使捉不到兔子也给骨头等各种激励措施，可谓挖空心思，绞尽脑汁，虽然每一种办法都在一定阶段起到很好效果，但最后仍有一只猎狗说：“我们这么努力，只得到了几根骨头，而我们向猎人贡献的猎物远远超过了这几根骨头。我们为什么不能给自己捉兔子呢？”于是，有些能干的猎狗离开了猎人，自已捉兔子去了。地勘处是一二五队效益最好，职工收入最高的单位，现在却出现了人才危机，原因除了生产规模日益扩大、技术人员供不应求外，另则是几名技术骨干都自己买钻机，单干去了。人除了物质利益的需要，还有成就的需要、自我价值适应的需要，当人的基本需要得到满足后，物质刺激不再对其具有很强的激励作用，他转而会去追求更高层次的需要。只有通过经营者、劳动者的持股，才能牢牢地把企业的长远发展与经营者、劳动者的事业捆在一起，以增强企业的吸引力与凝聚力。
（三）、产权制度的改革要兼顾各方的利益。首先，必须确保国有资产不流失，任何一个改制方案，如果侵害了国家公共利益，则是违规违法的，也不可能得到上级国有资产管理部门的支持。其次，要保护投资者的利益。投资人投资的唯一目的就是盈利，而不是为了国有企业的解困。有的单位只想甩包袱，拿效益差企业改制，而且为投资者设置种种限制，要想到，如果投资者无利可图，你再好的想法也只是一厢情愿。三、要照顾经营者的利益。产权改制是否成功，很大程度上取决于现有经营者的积极推动，如果改制最终造成经营者落岗或其它损失，谁还会做这种吃力不讨好的事？四、以广大职工的利益为出发点。改制的目的是为了理顺产权关系，引进更先进的管理机制，最终提高企业的经济效益和职工的收入水平，而不是以牺牲广大职工的利益为代价。一二五队的产权多元化改革试点之所以能得到各方的积极响应，最根本的原因是一二五队壮大了整体经济实力，投资者得到较高的回报，经营者利益得到了保障，广大职工得到了实惠。
（四）、在政策不到位，改制难以整体推进的情况下，转换经营管理机制不失为一种权宜之计。实施产权多元化固然是一种较理想的选择，但不是唯一的选择，在目前地勘单位整体改制还没有明确政策依据的前提下，强行推进恐带来诸多意想不到的麻烦。因此，局部性的机制改良是很有必要的。一二五队近年来大力实施机制创新，也取得了明显的成效。人事管理方面，打破职工身份界限，封存职工事业身份，将正式工、合同工、外聘工纳入同一管理平台；工资分配方面，打破事业单位工资体系，全面实行岗位工资制度和项目工资制度；劳动用工方面，实施全员劳动合同制，实行全员双向选择，竞争上岗，动态管理；财务管理和考核机制方面，实行责任分级细划，预算目标控制，利润与财务状况双向考核，充分调动了经营者的积极性和创造性；成本控制方面，普遍推行项目经理制，探索了钻机承包、单机核算、项目成本包干、业务招待费通讯费与创收总额比例挂钩等行之有效的方法，改善了管理，提高了效益。
四、对地勘单位产权多元化改革的建议
（一）、大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等多方参股的混合所有制经济。从一二五队个人购买钻机对原公有经济的负面影响可以看出，在地勘单位内部发展个体资本，不利于单位整体，经济的发展，也不利广大职工权益的维护。混合所有制既保持了国有的基本性质，但不排除非国有的东西，又能按照市场规则运营，是社会主义与市场经济在企业内部的最好结合。一二五队在金龙酒店的股份合作体中，尝试以股权主导经营权，既能合理合法地参与重大经营决策，保证国有资产的安全，又能理直气壮地代表职工说话，维护本队职工利益。国有资产以股份的形式直接加入到混合所有制经济中去，不需要改变国有资产的所有者和性质，这在地勘单位整体改制缺乏政策支持的条件下，是有效的，也是可行的。
（二）、通过产权结构的改变，促进企业决策机制和企业文化观念的转变。产权多元化改革不是最终的目的，而是完善企业治理结构、转换经营机制、调动经营者和职工积极性的一种手段。如果只是把产权改革的表面工作做一做，一段时期的新鲜感过后，经营者还是原来的老班子，管理还是原来的老办法，思想还是原来的老传统，企业效益上不去，投资人投入的钱打了水漂，那我们劳神费力搞改革到底又是为了什么？一二五队目前已实行股份制的几个实体，在完善结构、改善管理方面还做得远远不够，如实验室买断资产后，没有向队委派的监事报送一份资料，也没有邀请监事参加有关方面的任何会议。地勘单位必须首先明确产权多元化的目的，切不可为了改革而改革。
（三）、抓紧对配套政策和措施的研究。一二五队虽然制定了《一二五队产权多元化指导意见》、《一二五队买断资产经营指导意见》，但总体感觉政策不够细，操作性不强。如在买断资产经营管理办法中规定，为保护小股东的利益，经营者持股不得超过，但在实验室改制过程中，经营者实际持股却超过了这一比例。关于国有资产的评估，合法的评估主体是谁？是否应该包括无形资产？资产评估的计价方式等都没有明确规定。还有，今年一二五队事业部想成立一个股份制的劳务派遣公司，注册资本只需要十万元，但职工的积极性都很高，哪些人有资格投资，哪些人没资格，谁说了算，无法确定。事实上，其它改制单位也都存在投资主体资格不明确的问题。由于现阶段进行产权多元化改革处于内部摸索阶段，没有工商注册，职工事业身份没有改变，改制单位与原地勘单位还存在管理与被管理的关系，因此更需要明确相关政策，以保证相关主体的利益不受侵犯。
（四）、建立职工持股会。职工持股会是指由单位组织设立，专门从事职工持股金管理，认购本单位股份，代表持有职工股的职工行使股东权利、承担相应义务、维护职工股东合法权利的组织。职工持股会既可以社团法人的形式成立，也可以由工会组织设立。建立职工持股会，可以集中股东资金，参与对大项目的投资，解决少数职工股东投资能力不足的问题，如一二队可以职工持股会入股的形式，将下属公司改制为有限责任公司；职工持股会可以把职工股东分散的权利集中起来，使中小职工股东形成合力，参与经营决策，实施监督管理，有利于维护职工股东的合法权益；职工股东通过职工持股会间接行使股东权利，而不是直接干预单位的生产经营活动，有利于经营者更好地行使经营管理权；由职工持股会集中办理职工股的认购、转让、投资、分红等日常事务，协调各种纠纷，可以使单位和职工从繁琐的事务种解脱出来，集中精力搞好生产经营。职工持股会是经实践广泛证明的最有效的一种职工持股方式，地勘单位应在这方面有所尝试。
关键词:风险投资；运作机制；决策
一、风险投资概述
所谓的风险投资实际上是为高新技术企业提供必要的资本支持，并为被投资企业提供必要的指导，在该企业发展到一定规模以后，以退出投资的形式实现融资，这样的方式不仅有利于被投资企业发展，还能促进投资方自身资本产值进一步提升。由于风险投资属于新型投融资方式，所以，在一定程度上与传统投融资存在差距，具体来讲主要有以下几种：第一，风险大、收益高。任何企业家在投资阶段最关系的莫过于能否获得收益，收益多少，很多企业家在风险投资阶段，经常会将潜在价值大、技术含量高的作为首选。而需要风险投资的企业多是市场前景广阔、附加值大的行业，一旦项目成功将带来巨额经济效益，为投资者带来丰厚收益，但由于人们接受新事物的能力不强，新产品出现以后不一定能够获得高收益，使得风险投资经常会出现失败的情况，只有20%的风险投资能够成功。由此可见，风险投资风险较大，但收益也很大。第二，权益性与长期性。风险投资与常规投资并不相同，之所以会出现这种情况主要是由于风险投资属于权益资本，并非借贷资本，因此，在应重视投资对象的发展潜力。权益型风险投资多以股权为主，这种投资方式可以将投资者与投资对象的风险与收益整合起来，同时也可以强化风险资金运作，做好经营管理。另外，风险投资属于长期性投资，一旦投入，资金需要长期掌握在被投资对象手中，平均时间在6年左右，这就决定了风险投资具有长期性。
二、我国风险投资运作机制现状与问题
对于我国风险投资来说，其运作机制以政府主导风险投资为主，这种运作机制无论是在运行上还是在发展上都存在一定问题，这也是其中存在的最大隐患，具体情况主要有以下几点：第一，风险投资缺乏转向。在我国很多企业管理者在风险投资阶段会将传统项目作为主要投资对象，他们认为传统项目已经存在很长时间，将资金投向这些企业可以最大程度的降低投资风险，有时为获得更多的资金，他们也会将资金投向股市，即便知晓股市风险极大，但依然无法抵制高额利润的诱惑，这样就出现了收益不确定的情况。第二，缺少良好的激励机制与约束机制。在改革开放以前，我国所有企业归国家所有，在改革开放以后部分企业在管理上依然采用国有企业管理方式，尤其是在国家经济体制由计划经济转变为市场经济以后，这些企业并没有认识到传统企业在新社会环境下所面临的环境，这样就出现了缺少良好激励机制与约束机制的问题，限制了企业进一步发展。第三，运作机制完善程度差。由于风险投资的风险较大，如果投资失败将给投资者带来巨额损失，所以，为做好风险投资需要结合实际情况构建完善的运作机制，做好风险评估，只有这样才能做出正确决策。这些都是风险投资运作机制中存在的问题，如果不能将这些问题解决，将限制风险投资在我国的发展。
三、风险投资决策
对于风险投资来说，由于其风险较大，所以，在投资决策中经常需要开展很多工作，实现从多角度多方面做好评估与分析，并从多种的投资方案中选出最有效的投资方案，如果所选择的投资方案增强，那么企业投资将获得巨额收益，反之则否。因此，为做好风险投资决策应从以下几方面入手：第一，项目收集阶段。对于风险投资来说，在寻找来源阶段多采用三种方式，一种是投资者主动收集，第二种是相关人员举荐，第三种为资金需求者自荐，在这三种投资方式中，前两种取得成功的几率最大。通过调查研究发现，将近70%需求风险投资的企业在推荐的作用下取得了成功，其原因在于这种风险投资方式会让人产生一种莫名的信任感。第二，项目筛选阶段。在风险投资中，项目筛选是一项十分重要的工作，在投资者要做风险投资以前，经常会将需要风险投资的企业整合在一起，经过一系列的评估，从中选出认为具有较大发展潜力的企业。但由于筛选中不同的公司所采用的标准并不相同，所得出的结论也存在一定差异，然而，几乎所有有意做风险投资的投资者都会将项目的发展状况、企业发展规模等作为主要考察内容。第三，项目评估阶段。项目评估也是风险投资决策中不可缺少的一部分，在该阶段风险投资者需要全面做好考察，结合实际情况选择合适的投资方式，一般来讲，其评估内容主要分为两种，一种是对企业预期风险与收益进行评估，包括企业家能力与市场环境等，另一种是可能获得的收益。对于企业家来说，他们的决定对风险企业的影响较大，为做好风险投资工作，在风险评估阶段，应将评估重点落在风险家管理能力与风险预见能力上，风险家这些能力够强，投资失败的几率就越小。由于风险投资多出现在高新技术产业中，所以在实际评估的过程中经常将产品与技术能力作为重点，针对这种情况应全面了解投资对象财务状况等，做好进一步分析，资金需求方也要不断提升自身形象，强化生产能力，缩减不必要的资金投入，以此提升成功几率。第四，签订契约阶段。进入到签订契约阶段往往意味着风险企业已经符合投资者要求，得到了投资者认可，双方对各项条件也满意，这也是风险投资决策最后阶段。在签订契约时需要注意以下几方面问题：首先，股权形式与价格。之所以重视股权形式与价格，主要是投资企业的风险有关，它是影响风险报酬的重要因素。一般来讲，股权形式有普通股等几种，这些都是企业资产的一部分，所以，应重视这些内容。其次，股权保障形式。对于投资企业来说，为减少不必要的风险，经常会在契约上知名股权保障形式，在股权保障形式确定以后，一旦出现股权稀释等情况，投资方可以决定是否增加新投资方式，保护了投资方的利益。再者，撤资时间与方式。对于投资企业来说，在达到一定年限以后有权将自己投入的资金收回，这些也需要在契约中明确，并指出在撤资中需要承担的责任等，避免发生纠纷，导致资金迟迟不能撤回。最后，经营管理方式。在处理投资的问题中经常会涉及到经营管理范围与程度等，为防止出现问题，指派权应被高级经理人掌握。这些都是风险投资决策中不可缺少的一部分，如果缺少了这些内容将直接影响投资的顺利进行，因此，在风险投资中应注意与实际情况的联系。
四、结束语
通过以上研究得知，我国风险投资运作机制还存在一定问题，如果不能将这些问题彻底解决将直接影响到国家经济发展。在风险投资决策中需要注意的问题也很多，本文结合实际情况分析了风险投资决策中应注意的问题，希望能为相关人士带来有效参考。
参考文献:
