债务危机案例第1篇

信心比处理危机更重要

从历史上看，债务水平高于希腊的国家比比皆是，但并非每一次都导致了经济危机。远的不需去寻找，只看看我们的近邻日本，其政府债务水平从上世纪末开始就居高不下，目前甚至已经超过了GDP的2倍。尽管如此，日本政府却依然能够以极低的成本在资本市场上融资，也似乎很少有人担心日本政府会出现违约。实际上，在过去的200多年中，世界上从不缺乏陷入债务危机的国家，相对而言，经济危机则不是那么频繁。从统计关系来说，债务危机与经济危机似乎并没有天然的因果关系。

债台高筑确实潜藏风险，但仅仅是债务并不足以导致经济危机。打个比方，如今大学生依靠助学贷款上学的很多，大部分学生即使日常参与打工，其年收入也仅维持日常开销而已。按照同样的方式计算负债比率的话，每个贷款大学生“债务水平占GDP水平”的比例恐怕都在数十倍、数百倍之上。但多数银行似乎并不认为学生贷款的风险过高。原因何在?除了学校提供的担保之外，学生未来的发展前景为其还债能力提供了有力的保障。历史上债务危机比比皆是，但经济危机却不是必然。之所以同样的债务却有着不同的结果，关键也在于此 不同的国家发展前景大不相同。希腊处境之所以难堪，不仅仅是由于其债务过高，更重要的是市场对其增长前景失去了信心。

三种解决方案都有利有弊

对于到期难以偿还的债务，政府的选择一般来说有三种最朴实的做法当然是勒紧裤腰带还债；最狡猾的做法是把债务赖掉；最经济的做法则是借更多的债务来以新偿旧。希腊的问题在于，这三条路径都面临着现实的制约，似乎都难以成为一个好的选择，都难以有效地改善其未来经济增长的前景。正因如此，债务危机的后果才如此严重。

勒紧裤腰带还债是希腊目前正在做的事。对任何个人来说，借债太多就必须节衣缩食还债是常识，对于国家来说，这似乎也应是常识。但是，对于一个国家来说，这里有两个难题不好解决。最直接的问题在于，节衣缩食是个痛苦的过程，对于个人来说自己借的债自己还天经地义，但是对于国家来说，被增税和被节支的民众对政府的不满情绪则需要宣泄的渠道，这正是目前希腊正在发生的事情。更麻烦的问题在于，经济陷入衰退时，公共部门常规的做法是扩大开支以刺激经济。此时公共部门为解决债务问题反其道而行――缩减开支。缩减开支的政策措施就很可能导致恶性循环，学究一点的说法叫做乘数效应，即缩减开支加深经济衰退，经济衰退进一步缩小了政府征税基础，并导致债务危机更进一步恶化。这是希腊目前的做法很可能引致的长期隐患。固然，缩减开支是治本，但很多时候，处理经济问题犹如治病，很少有标本兼治的良方。一味追求治重症当下猛药的策略，并不见得是最佳的处理方式。

当然，政府也可以选择赖掉债务。虽然说都是赖账，但不同的方式有不同的结果。最直接的，就像不久前冰岛政府所做的，直接宣布不还债。这可能是所有解决方案中最糟糕的一种。上世纪八九十年代，很多南美国家由于债台高筑，选择了赖掉债务，其结果是国外资本的大量外逃，经济长期难以走出衰退。一般拥有独立货币政策的政府都会选择更隐蔽的方式来赖掉债务――货币贬值。实际上，历史上很多时候贬值都是政府自我免除债务的常规手段。当然，这一方式有副作用，货币贬值的同时也就意味着通货膨胀。但是政府有计划、有步骤地贬值，是有可能将负面影响降到最低的，过去也不乏成功的案例。譬如上世纪90年代的阿根廷政府，通过贬值的方式化解债务危机，就取得了不错的效果。不过，很可惜，对于希腊来说，除非退出欧元区，否则不可能实行货币贬值的方案。而且就目前情况来看，对于费了九牛二虎之力才加入欧元区的希腊来说，抛弃欧元似乎不是个政治上可行的方案，而且如此一来，将更难以从德国等国获得援助。

借新偿旧可能是目前所能想到的最佳的解决方案。最成功的应用这一应急措施的案例是独立战争之后的美国。其时美国的境况比如今的希腊更糟。由于刚刚经历了长期的战争，美国政府可谓债台高筑，对外国政府的借款、对国内民众的借款数不胜数。同时，与西欧的专制国家相比，刚刚成立的合众国政府还缺乏征税权，未来还债能力饱受质疑。但是。通过发行新债券替代旧债券，这个国家将债务重新整合，在解决债务危机的同时，更为其后200余年持续的增长奠定了基础。目前，IMF和欧盟正在致力推动的援助计划，其期望达到的效果，在缓解希腊到期债务压力之外，最主要的就是要给予希腊借新偿旧的能力。但是，可惜的是，在这类国际援助中，大多附有严格的条款，其中最重要的一条就是缩减政府开支。对于将钱借给希腊的国家而言，这很好理解，毕竟一个曾经挥霍无度的政府已经很难再取得旁人的信任；但对于希腊而言，正如上文所言，缩减开支将在很大程度上延缓经济复苏的速度，甚至可能导致经济发展长期陷入难以增长的恶性循环，国际援助措施的效果也将因此而大打折扣。

所以说，希腊目前最主要的问题，不是债务问题难以解决，而是每种解决方案似乎都难以避免对其经济复苏的前景产生不良影响。

希腊给我们提了个醒

债务危机案例第2篇

关键词 ：阿根廷债务危机 秃鹫基金 RUFO条款 金融霸权

一、 事件背景与回放

阿根廷共和国是总统制联邦共和制国家，位于南美洲东南部、东濒大西洋，南与南极洲隔海相望，西同智利接壤，北接玻利维亚、巴拉圭，东北部与巴西和乌拉圭为邻，国土面积2780400平方公里，是世界面积第国，拉丁美洲面积第二大国，拉美第三大经济体，同时也是南美洲国家联盟、20国集团成员。自1860年共和国建立以来，阿根廷凭借国内丰富的自然资源和人力资源，较为开放的对外政策及相对多元化的工业体系，人均国内生产总值一度在新兴市场中遥遥领先，巅峰时刻人均GDP排名居世界第七位。截至2012年底，阿根廷全国共有各类银行金融机构和非银行金融机构80家，其中国有银行12家，私有银行52家，非银行金融机构16家，总资产约7903.75亿比索。

然而2014年6月17日，评级机构标准普尔宣布将阿根廷长期外币评级由CCC+下调至CCC-，前景展望为负面，理由是阿根廷外币债务违约的风险上升。更为惊爆的是2014年7月全世界媒体同时发声将阿根廷这个大多数国人并不熟悉的拉美国家推向了舆论的风口浪尖，声明并不长，只有短短一句话：“NML资本管理公司发言人：阿根廷将在下周选择违约”。

一石激起千层浪，在国内金融界引起轩然大波。在当今世界，一个新兴市场国家公然宣布违约，这可是重镑炸弹，那么这背后隐藏着怎么样的故事，是什么促使阿根廷铤而走险冒天下之大不韪呢？

冰冻三尺非一日之寒，凡事皆有因果，本次债务违约的果，其因早已深种。在经历了1994年至1998年的经济大发展之后，由于金融体系的僵化，阿根廷货币当局从1991年开始实行的僵硬挂钩美元 的货币政策在消除高通货膨胀率的同时给阿根廷的经济带来沉重负担：美元走高，挂钩美元的阿根廷货币比索也被迫走高，导致阿根廷在国际贸易中产生了巨额贸易逆差，而贸易逆差会削弱国家外汇储备，引发货币贬值预期，使得货币当局的制度基础发生松动。阿根廷的金融监管本就极为松散，监管流于形式，没有在危机发生的第一时间采取有效措施。祸不单行的是在资本实行自由流动的前提下，阿根廷的多数金融机构掌握在外国资本手中，截至危机发生前，阿根廷商业银行资产70%为国外资本。各种因素层层叠加，最终导致2001年阿根廷暴发了严重的国内经济危机。

在金融领域危机的火苗已经开始燃烧时，阿根廷国内执政党非但没有团结一心励精图治，反而互相指责推搪。财政支出毫无削减，至此一场由货币政策引发的经济危机影响扩大并使政局陷入动荡，而政局的不稳更加剧了经济危机的发展。再加上美国的抛弃，IMF等国际组织的不作为，（IMF甚至更为糟糕地提出不现实的“救助条件”）， 最终引发了外国资本的大出逃，证券市场狂跌，银行挤兑……使得阿根廷于 2001 年四季度引爆了金融危机核弹：财政危机、企业危机、政治危机、社会危机、体制危机狼烟四起，一时间阿根廷陷入全国危机境地。

无奈之下的阿根廷政府宣布停止对1000亿美元的政府债券的偿付，成为当时最大的一起债务违约事件。随后，阿根廷与其数量繁杂的债权人进入了艰难而漫长的债务重组协商过程。2005年和2010年阿根廷提出债务重组方案，提出让现有债权人以四比一的折价用手中持有的旧债券交换新债券，并按票面要素规定如约偿还新债。此后，阿根廷一直在按重组方案规定偿还这些接受重组的债务。

此时如果没有“黑天鹅”秃鹫基金的出现，可能就没有我们今天文中讨论的案例了，但如墨菲定理所言，不利的事情，即使只有极低的概率还是会发生的。就在事态照阿根廷政府的设想按部就班发展时，大概占当时债务量7%的以NML Capital、Aurelius Capital等被称为“秃鹫”基金的美国对冲基金为代表的债权人不仅不同意置换新债券，还将阿根廷政府告上了法庭，要求按旧有债务规定100%偿还。而彼时阿政府由于债务重组方案的RUFO条例规定当然不可能按秃鹫基金的要求偿还债务，于是双方陷入了长达十余年的法律诉讼斗争。

阿根廷原来贫富差距相对较小，中产阶级所占比重大。受经济危机影响，其贫困人口占全国人口的比例从1994年的16%升至2003年的51.7%。2003年以来，阿根廷政府重视扩大就业和增加对社会事业的投入，随着经济持续复苏，贫困人口有所减少。截至2013年上半年，贫困率和赤贫率分别为4.7%和1.4%。2002年开始阿根廷新政府厉行增收节支，连续几年实现初级财政盈余。但受政府公共服务补贴和债务支付等开支增加的影响，阿根廷财政赤字问题仍不时出现：2012年，阿初级财政赤字43.74亿比索，2013年前10个月，阿政府财政赤字1057.91亿比索。截至2013年底，阿根廷国家外债余额1376.13亿美元，占国内生产总值近30%。

如果按照和解方案继续进行债务重组，阿根廷政府是有能力且有意愿化解此次债务危机的，但由于秃鹫基金的凭空插手，这一切都成了泡影。阿根廷又一次被推上了风口浪尖，并面临激活债务重组方案中的““未来权益声索（即RUFO）”条款，带来2000亿美元新增债务的风险。

二、秃鹫基金的利益攫取模式

作为一种金融运作模式，竟然可以翻云覆雨，以少量资金击溃较大国家的国家信用，秃鹫基金到底是怎么样的一种存在？

“秃鹫”基金是指以Elliott Management为代表的一批纽约对冲基金，他们凭借着自身雄厚的资金和资源实力，通过对法律的娴熟运用，及对市场漏洞的精准眼光，在各种大型的债务危机中，通过事先发现问题，大资金买入，再通过法律手段促成债权行使，大赚一笔。他们每次都义无返顾地勇踏险境，却屡屡化险为夷。

我们不妨以本次阿根廷债务危机为例，来了解一下隐匿在现代媒体之后的债务秃鹫们。

本次阿根廷债务问题的狙击手代表，为来自美国的Elliott Management基金，该基金由拥有哈佛法学院法律博士学位的犹太人保尔辛格（Paul Singer）创办于1977年。其创始人的身份背景也决定了这只基金的风格：用独到的眼光发现机会，悄无声息地潜伏;而完成收获时的致命一击永远都是依靠对法律的娴熟运用，尤其是依仗美国在金融领域的法权强势。Elliott Management基金从成立之初，便专注于问题债券，通过对违约或破产清算的债务主体进行法律诉讼等手段，获取高额利润。

在任何大的债务重组或违约背后，几乎都能看到Elliott的身影，如克莱斯勒、通用汽车事件等，Elliott从成立至今年化平均收益率为14%，高于同期标普500指数10.8%的涨幅。

虽然享有高额利润，不过，仅仅插手大型跨国公司的债务危机，是远远不能满足秃鹫基金们的胃口的，于是陷入困境的新兴市场国家便成为了让他们垂涎三尺的目标。

1996年，Elliott Management基金就曾购入1140万美元秘鲁政府债券，并拒绝了秘鲁政府的债务重组协议，提起法律诉讼，要求政府按票面要素规定足额偿还。2000年，该基金胜诉，获得5800万美元偿付，投资回报超过5倍。

2000年，经过精细的分析、演算之后，该基金认为阿根廷政府已经失去了眼前巨额债务的债务偿还能力，于是迅速出手：Elliott旗下的NML资本以低廉的价格大举买入阿根廷政府债券，而阿根廷政府则在2001年宣布违约。多么精准的节点，多么狠辣的出手！

从2004年起，Elliot联合另一支对冲基金Aurelius开始了长达10年的诉讼过程。直至2014年，美国地方法院做出有利于基金的判决，阿根廷政府只得再次宣布违约，使出“拖”字决，以期解决沉重的债务问题。但此举无异于饮鸠止渴，信用的溃败将进一步增加国际融资成本，不利于引进外资发展本国经济，并减少了在本国债务融资方面的话语权，为经济的长远健康发展埋下隐患。

实际上以NML等为代表的秃鹫基金所求偿的债权仅为阿根廷政府总债务的7%左右，金额约为13亿美元，阿政府完全有能力偿还，并不至于以违约的激进形式来对待，但问题就在于，当年债务重组方案中的“RUFO”条款。在前两次债务重组中，93%的债权人接受了以债券减值为主要形式的债务重组方案，但同时补充了一项“RUFO”条款。该条款规定，如果阿根廷政府在2014年底之前向未参与重组的债权人提出了更优惠的偿债方案，已参与重组的债权人也有权享受。秃鹫基金的13亿美元好解决，但其余93%的债务则是阿根廷政府不能承受之重。万般无奈之下，阿政府只好使出鱼死网破之计。可以预见的结果是，阿政府将与秃鹫基金在法律诉讼的泥潭中渐行渐远，而由于阿根廷债务发行依据的是美国法律（为了扩大债券的购买人范围），且该案件在美国法院受理，所以最终秃鹫基金吃亏的可能性很小。

三、启示

债务危机案例第3篇

从本质上说，意大利债券收益率陡增是希腊危机传染效应的反映。但是，意大利债券收益率的陡然上升，对意大利整体债务状况的影响其实是微不足道的。

主要有两方面的因素给了我们这样的信心。

首先，意大利债务的平均偿还期限很长。把意大利债务的平均偿还期限与拥有AAA级评级的国家相比较可以发现，只有英国债务的平均偿还期限长于意大利。这就意味着，除非意大利债券收益率高企成为一种长期现象，该国的债务偿还能力才会受到影响。

此外，意大利当前实际支付的债券利息水平很低。尽管意大利债券收益率自去年开始就一直在强势上升，但意大利目前实际支付的债券利息水平仍然是25年来最低的。

在平息了对收益率上升的恐慌之后，我们不妨再看看意大利的基本面。

相比那些已经陷入债务危机的国家，意大利的银行系统要健康得多。意大利银行业第二季度的总体表现要比欧洲的整体水平差12%，但这一糟糕成绩主要是受到中小型银行的拖累。实际上，意大利银行业的基本面情况在2011年上半年是在不断转好的，它们不仅获得了更充足的资本，其整体盈利水平也在提高。此外，意大利银行系统中质量可疑的贷款总量已在减少，并将在未来的一个季度中进一步减少。

对意大利来说，要么是债务占国内生产总值（GDP）比例过高，要么是意大利政府创出过高的财政赤字，这个国家才有可能出现债务危机。但是，这两种情况都不大可能发生。

在债务占GDP比例方面，意大利在过去的20年中一直保持着较为平稳的水平，不过在2010年年底达到了119%的高点。我们做了3种假设来看意大利债务占GDP比例的发展前景：第一种可能是，债券收益率将保持当前的水平，而预算赤字在2014年之后逐渐增加到3%；比较乐观的情况是，债券收益率保持当前的水平，而预算平衡将一直保持到2020年；比较悲观的情况则是，债券收益率增长500个基点，即10年期债券收益率在2020年前达到10.1%，而紧缩政策在2014年后逐渐失效，导致预算赤字长期保持在3%的水平上。

债务危机案例第4篇

[关键词]欧债危机；欧洲经济一体化；福利制度模式

中图分类号： 文献标识码：A 文章编号：1008410X（2012）03000000

一、欧债危机的起因分析

（一）欧债危机爆发的直接诱因

自从2008年全球金融危机爆发后，为有效抵御金融危机、防止经济衰退，欧元区各国相继出台一系列财政刺激方案。这些措施虽然在一定程度上支持了欧元区经济复苏，但却只是经济增长的权宜之计。从本质上说，只是通过政府部门资产负债表的膨胀和杠杆化将私人部门债务转化为政府部门债务，而一些本身经济增长缓慢的欧元区国家政府的资产负债表却又因此严重恶化。特别是过于宽松的财政政策导致了大规模举债，致使欧洲一些本来就经济发展动力不足的国家很快发生了债务危机。比如希腊、爱尔兰、葡萄牙、西班牙、意大利等“欧猪五国”，其国债、政府赤字占GDP的比重迅速攀升，成为欧债危机的导火索。2009年11月希腊政府换届，新政府将财政赤字由6%上调至12.7%，这就与《稳定与增长公约》所规定的上限3%相去甚远。消息一经披露，国际三大信用评级机构惠普、标准普尔与穆迪相继下调希腊债务评级，欧债危机从此正式拉开序幕。

（二）欧债危机发生的根本原因

1欧洲经济一体化制度设计的缺陷

1992年《马斯特里赫特条约》开始生效，标志着欧盟正式成立。欧洲经济一体化在给欧元区各国经济发展带来便利的同时，也导致了欧元区各成员国货币政策独立性的丧失。在欧元区域内，各国施行统一的货币政策和分散的财政政策，货币分属于欧洲央行，而财政却由欧盟各成员国自己掌握。因此，财政政策、货币政策因目标不一致而发生冲突的可能性极大，两个主体的执行效率也均受到影响，这就形成了欧洲经济一体化的最大软肋。欧洲中央银行在制定统一的货币政策时往往要权衡各方利益，因此在应对危机时经常出现时滞现象，调整力度也不到位。在货币政策滞后的情况下，欧元区各国只能更多地依靠财政政策，试图通过扩张的财政政策来缓解危机和防止经济衰退。然而，大量举债造成政府赤字也会越来越严重。虽然《稳定与增长公约》中规定公共债务占GDP比重上限为60%，但由于欧盟存在监管缺陷，根本没有真正意义上的惩罚措施，所以各国并不在意违反此公约，长此以往危机的爆发也就在所难免。

2欧洲经济发展模式的失败

欧洲发达国家从政府到民间近百年来所形成的超前消费、借贷消费的经济发展模式，也是欧洲各国大量举债引发危机的重要原因。据统计数据显示，除西班牙和葡萄牙在20世纪90年代经历了净储蓄盈余外，“欧猪五国”在1980年～2009年间均处于负债投资状态，长期的负债投资必然导致巨额的政府财政赤字[1]。消费至上的经济发展模式致使国内储蓄长期不足，只能依靠举债来维持平衡。寅吃卯粮的现象在经济发展中短期内尚可维持，但在长期却是不可持续的，危机的爆发只是迟早的问题。

3欧洲各国经济增长动力长期不足

伴随着经济全球化进程，欧洲经济开始衰落。各国的传统竞争力受到削弱，市场份额逐渐萎缩，国际资本纷纷涌向新兴经济体，而国际投资者对欧洲的投资兴趣也日益下降。一方面，欧洲国家传统的技术优势未能完全发挥出来；另一方面，这些国家创新能力不足，找不到新的经济增长点，同时欧洲人口老龄化以及出生率低的问题也一直困扰欧盟国家，致使劳动力萎缩现象严重。在此种情况下，欧洲经济长期低迷，而经济增长率低于债务利息又使国家税收来源减少，加剧了财政的负担，这也在一定程度上加重了欧债危机。表1为世界银行经济增长展望数据，从中可以看出欧元区一直处于偏低水平。

4高福利政策与经济发展不协调

目前，已发生债务问题比较严重的这些欧洲国家都普遍实行高福利的社会保障制度。以养老保险替代率为例，英国的养老保险替代率仅为30%，而希腊的养老保险替代率竟然高达95%。这些国家执政者因选举需要，都不敢对社会福利体制进行彻底改革，致使高福利的社会保障体系得以长期维持。例如，德国美国每年用于社会福利的支出已经超过了其财政支出的一半以上，为欧洲社会经济发展带来了过重负担。然而实行高福利政策的同时，债务问题国家的生产力却长期处于较低水平，落后于福利增长，造成了财政入不敷出，不得不依靠举债度日。

二、欧债危机的解决方案

（一）危机的短期救急政策

自从欧盟经济一体化之后，在欧元区国家内部相互持有债券的规模就非常巨大，尤其是居于欧元区核心的德法两国更是其他国家债券的主要持有者。因此，一旦其中任何一个国家债务违约，都将会对欧盟经济造成严重冲击，并在欧洲金融市场造成连锁反应[2]。如表2所示。所以，近期内欧盟依然会竭尽所能对债务问题国家进行救助，避免欧债危机的进一步恶化。

2010年5月底，欧元区国家决定对希腊进行救助。这是所谓的第一轮救助，救助金额为1100亿欧元。2011年7月21日欧元区17国领导人在布鲁塞尔举行特别峰会，欧元区国家与国际货币基金组织通过了对希腊实施第二轮紧急救助方案。其中，救助贷款额度为1090亿欧元，贷款利率大约为3.5%，贷款期限将从原来的7年半延长到至少15年。此外，银行以及保险公司等私营部门都在自愿的基础上参与第二轮救助，未来三年将为救助希腊净出资370亿欧元。而且欧洲央行也表示，包括欧洲央行、美联储、瑞士央行、日本央行和英国央行在内的五大银行，都会为欧洲银行业注入美元流动性。同时，美国也表示将会与欧盟深化合作，以期待欧债危机问题得以圆满解决。

纵观各方对欧洲债务问题国家的救助，可知他们都在试图找到解决欧债危机的有效途径。然而，这些经济救助只能解决债务的流动性问题，却不能从根本上解决问题。因为外界都是在保全自身利益的前提下，在不超过承受能力的范围内对债务问题国进行援助。短期内，或许可以起到防止危机进一步恶化的作用；但是在长期，要想彻底地解决欧债危机问题，必须从这些债务问题国自身做起，积极从危机源头进行改善，这样才能真正看见欧债危机的曙光。

（二）危机的根本解决措施

1辅助措施——“节流”

国际清算银行货币和经济部门负责人Stephen Cecchetti表示，欧元区国家通过放宽货币政策无法解决债务危机，因为这不是一个货币问题，额外的货币政策不会有帮助，必须注重削减赤字。

表3为2011年欧元区各国施行的削减赤字等财政计划，由这些紧缩方案可以看出各债务问题国家已充分意识到：要想解决危机，“节流”不可不为之。目前，削减赤字的紧缩方案已经成为必要措施，这些方案包括：撤销一些没有必要的行政机构、对高收入人群增税、提高退休年龄等。但是，一向习惯于高福利制度的欧洲人一时却很难接受，例如爱尔兰总理已成为欧元区第一个因债务危机下台的政府领导人，同时西班牙、希腊也均在反对党压力下提前进行大选，意大利内阁也分歧严重。因此，当前还要防止欧债危机演变成为政权危机的可能性，比如在应对危机的同时须把财政紧缩、减少福利的力度保持在民众可接受的范围内，以防止人们抵触心理过于强烈，反而造成适得其反的效果。

2核心措施——“开源”

紧缩财政、削减赤字对于应对危机来说十分重要，但紧缩的力度终归有限，还必须考虑民众的接受能力。因此，“节流”只是辅助，“开源”才是关键，即经济增长是解决危机的核心所在。包括著名经济学家、诺贝尔经济学奖得主斯蒂格里茨以及新任国际货币基金组织总裁拉加德在内的一些专家均认为，应对当前世界经济面临的革新措施不是紧缩财政，而是刺激增长。

其实，欧洲经济的长期低迷也是这次欧债危机的内因之一。目前，希腊、葡萄牙和爱尔兰已陷入经济负增长、高失业率、经常账户入不敷出的境况，借助外力根本不可能彻底走出危机。因此，需要走出一条不依赖财政和货币等需求刺激、甚至在一定需求紧缩的环境下，借助制度变革和生产率提高的“类德国模式”的增长之路[3]。德国一直是欧洲经济区中的主力国，“类德国模式”增长将可能成为其他欧洲国家努力的方向；特别是在当前全球经济缺乏明确经济增长点和强劲需求的环境中，这条增长道路的实施将是一个令欧债危机不再困扰欧洲经济区的有效方法。比如，德国作为世界第四大经济体，经济总量占欧盟总量的三分之一，其中工业制造业占GDP的29%，极大地带动了相关产业和服务业的发展。即使面对2008年的金融危机，德国也不是一味依靠扩张财政政策来刺激经济，而是通过政府补助刺激消费，着眼于维稳实体经济、保证就业。再观其他债务问题国家，均存在实体经济空心化、经济发展脆弱的问题。例如以旅游业和航运业为支柱的希腊经济属于典型依靠外需拉动的产业，这些产业过分依赖外部需求，在金融危机的冲击下显得异常脆弱。还有工业基础薄弱主要依靠服务业推动的葡萄牙经济，依靠房地产和建筑业投资拉动的西班牙和爱尔兰经济。所以，“类德国模式”的经济增长对于从根源上解决欧债危机具有一定的借鉴作用。

同时，促进债务问题国家经济有效增长的另一途径是找到新的经济增长点，这需要依靠创新来实现。根据经济学家熊彼特的观点，创新是促进经济增长的永动机。所以对于经济低迷的欧洲国家来说，需要加强技术创新，掌握维持经济持续增长的核心竞争力。尤其是在当前欧债危机的关键时刻，促进经济和其他领域的增长将成为一国摆脱危机困境的重中之重。为此，欧盟提出了非常明确的工作思路——利用科技创新促进增长，增加就业，战胜危机。例如2010年11月，欧盟委员会公布了“地平线2020”科研规划提案，规划为期7年，预计耗资约800亿欧元，这一提案公之于世显然具有特殊意义。

（三）欧洲经济体的深度一体化

除了短期救急援助和核心解决措施之外，欧债危机还有一个可能的走势即欧洲经济体的深度一体化，这也将有助于欧债危机的解决。目前欧债危机种种恶化的迹象都表明，欧元区经济已经遭遇到投资的信心危机的挑战。不管是出于何方利益考虑，“希腊离开”或者是“欧元区解体”都是所有人最不愿听到的最坏方案。因此，欧洲经济体的深度一体化就成了必然趋势。对此，欧元区应该进一步形成更为紧密的财政和政治联盟，以一致的声音对待外界。

自1992年《马斯特里赫特条约》生效后欧盟正式成立开始，欧盟国家已经一起走过了20年时间。但欧盟内部还存在着很多阶段性问题，其中最为突出的就是统一的货币政策和分散的财政政策。因此，必须进一步促进欧洲各国的深度一体化，使经济政治实现更大范围内的整合。比如，未来深度的一体化整合将可能干预一国的财政和经济制度，加强欧盟委员会的监督和行动权力则会使成员国牺牲行使部分的权力。其实早在2001年，欧盟委员会主席普罗迪曾说，“欧元将迫使我们采取全新的经济政策工具，现在这个提议在政策上完全不可能被接受，但在某一天将会发生一场危机，那时新的政策工具将被创立。”[4]从目前欧元区发展历程看，如果每一次危机都将一体化进程向前推进一步，那么欧债危机可能正是一个时点，它能促使欧盟进行制度的完善，督促欧盟各国财政政策走向统一。

三、欧债危机对中国的影响和启示

（一）欧债危机对中国的影响

随着经济全球化的进程不断加深，中国和欧盟在经济上的联系与日俱增。作为中国极为重要的经贸伙伴，欧盟是中国的第一大出口市场、第一大贸易伙伴、第一大技术引进来源地。在中国外贸出口的主要对象中，占据前三位的分别是欧盟、美国和日本，三者占中国出口总额的60%以上（如表4所示）。因此，欧盟经济状况和中国经济息息相关。随着欧债危机的进一步恶化，不管是消费信心还是实际消费量等方面，欧洲经济都受到很大程度的影响。由于欧洲的消费市场对中国经济极为重要，因此对欧洲需求的直接冲击也会影响中国经济，如使中国的对外经济丧失一大动力。

德意志银行亚洲区首席经济学家马骏的研究表明，欧美经济增长每下跌1%，中国出口增长就要下跌6%；而大宗商品价格的下跌会直接冲击中国原材料和能源企业的生产、投资和利润，从而造成全球股市的价格下跌，这又将会增加对经济衰退的预期，打击国内投资者信心[5]。因此，这里将从贸易、大宗商品价格和投资信心3个渠道来分析欧美经济的减速或衰退对中国的影响。

欧债危机对我国对外贸易的影响。欧盟是中国最大出口市场，欧盟消费市场的疲弱将继续降低对中国产品的需求，不利于中国对欧出口。例如，由于欧洲订单减少，广东外贸出口三季度增幅明显下降，10月份出口总值是730.7亿美元，与9月相比下降了8.7%。如果欧债危机继续恶化，在可预见的未来，中国对欧出口还将承受更大的压力。同时，随着欧债危机的深入，欧洲市场的贸易保护主义也采取了一些措施，试图减少中国产品对本地产业的冲击，与中国贸易摩擦不断。

欧债危机对我国大宗商品市场的影响。目前，中国大宗商品期货市场已基本上与国际同步，因此欧债危机的加剧将使全球大宗商品市场存在极大的不确定性和风险性，而中国的大宗商品市场也不可避免地会因风险而波动震荡。平均来说，欧美经济增长率每下降1个百分点，国际铜价下降6个百分点，原油价格下降4个百分点，我国大宗商品的价格也会因此剧烈波动，作为一个工业所占比重较大的国家，这对于我国经济影响重大。

欧债危机对我国投资者信心的影响。随着大宗商品市场波动和全球股市低迷，我国投资者信心也严重受挫。例如，国海富兰克林基金公布的2011年8月中国投资者信心指数为42.82，环比下降8.27%，显示了投资者信心程度的持续走弱。投资者信心的丧失对于一国经济发展来说是十分不利的。对此，我们应该直面危机，在国际大环境不景气的前提下大力发展本国经济，采取必要的措施帮助投资者恢复信心，增加投资以使经济健康平稳发展。

（二）欧债危机对中国的启示

1对欧债危机的救助要理性。在经济全球化的今天，面对不断蔓延恶化的欧债危机，作为重要经济体的中国也不可能做到独善其身。2011年9月14日，总理在夏季达沃斯论坛开幕式上表示，中国一直关注着欧洲经济的发展，在欧洲一些国家发生债务危机、经济出现困难时，我们多次表示愿意伸出援助之手，继续加大对欧洲的投资。据统计，中国购买欧洲国家的资产可能已经达到数千亿美元的规模。同时在今年外汇储备的增加量中，估计有20%左右是欧元的资产[6]。由此可以看出，中国对于援助解决欧债危机态度是积极的。然而，在履行中国对于世界经济的大国责任的同时，我们对于“中国热”也应该保持清醒的头脑。对于欧债危机的援助要量力而为，不可超过自身限度，比如对于中国的外汇储备，我们可以适量购买欧洲国债，以此来援助欧洲债务问题国家。但我们还是应该坚持分散化风险的原则，尽量投资多样化，要做到理性援助。

2高度重视中国的地方债务问题。截至2010年底，我国省市县三级地方政府性债务余额107174.91亿元，此数据一出立刻引起了业界专家和海内外媒体对地方债务安全风险、庞大规模以及偿还能力等诸多问题的广泛关注。其实自从1997年以来，我国地方政府性债务规模就随着经济社会发展而逐年增长，如1998年和2009年债务余额分别比上年增长48.20%和61.92%；2010年的债务余额比上年增长18.86%，但增速下降43.06个百分点，如图1所示。

图1 1997年以来全国地方政府性

债务余额增长率变化情况 图表来源：中华人民共和国审计署审计结果公告2011年第35号（总第104号）

面对中国近年来逐年增长的地方债务，我们应从欧债危机中吸取教训、未雨绸缪，提高风险防范意识。当然，地方政府性债务的形成有其客观的历史原因，在对地方社会经济发展作出一定贡献的基础上也存在一些相应问题。例如在债务举借、管理和使用的过程中存在着风险隐患，应当引起高度重视，如严格控制新增债务，妥善处理存量债务，防范和化解可能出现的风险，并将风险遏制在萌芽状态。

3提高自主创新能力，提高经济核心竞争力。可以说，欧洲各国经济增长缓慢、动力不足是这次欧债危机爆发的根本原因。鉴于此，我们从欧债危机的教训中充分意识到经济发展对于一国的重要性，特别是实体经济发展更是解决包括债务危机在内各种经济问题的最佳良方。其中，增强一国在世界强国核心竞争力的基本途径是提高自主创新能力，找到新的经济增长点。由熊彼特的创新理论可知，创新是经济增长和发展的动力，是一国经济高效发展的基础，没有“创新”就没有发展。从创新的本质可以看出，我们应该以科技创新为主导，推动技术创新向生产力的转化及扩散，将自主创新渗透到我国经济社会建设的各个层面，培养创新型人才，保证我国经济更好更快发展。

4积极探索适合我国的福利制度模式。一向以高福利著称的欧洲国家遭遇欧债危机，而备受人们欢迎的高福利却成危机的幕后推手，这不得不引发世界各国对于福利制度的反思。面对欧洲各国为应对危机纷纷推行的“去福利化”，我国在福利制度改革问题上应该采取何种态度呢？目前，中国人口老龄化预期十分严峻，养老金制度改革应该未雨绸缪，应该把这次的欧债危机当成一次重要警示，同时也是一次方向校准。显然，一味模仿是不可取的，应该充分借鉴世界各国的福利制度，扬长避短、趋利避害，摸索出适合中国自己特色的福利制度。比如，在教育、医疗、养老多方面进行改革，扩大覆盖范围，以满足广大人民群众的需求为方向，以政府的财政支出能力为量化指标，走一条专业化、标准化和法制化的福利改革道路。

参考文献：

[1]李长安.欧债危机给中国的启示[N].上海证券报，20110919.

[2]漆 鑫，庞亚军.欧债危机的根源、前景与影响[J].中国货币市场，2011，（10）.

[3]陈道富.欧债危机的进展、判断和对策[J].中国发展观察，2011，（11）.

[4]唐 烨.欧债危机中，中国应该出什么牌[N].解放日报，20111008.

债务危机案例第5篇

一、美国债务上限及本轮谈判的政治经济背景

( 一) 美国债务上限的制度性含义

1. 何谓美国债务上限

美国债务上限是指，美国联邦政府债务总量的最高限额。美国宪法赋予美国国会有权对美国政府债务总额规定上限。美国从法律上确定债务上限始于 1917 年。在此之前，美国政府每当需要借款时，都要向国会一事一报，在获得国会批准和授权后，方能实施筹融资计划。这一原则是对当届政府或将出现过度透支，而对下届政府不负责任行为的限制。第一次世界大战期间，为应对战时经济之需，国家财政必须有更大的灵活性，美国国会也因此授予政府一揽子借款权限，条件是，联邦政府 ( 不包括地方政府) 的借款总额要小于国会当下规定的总量限制。1917 年，国会以立法形式确立国债的限额发行制度。实施这一制度的法律依据是美国的 《第二次自由债券法案》。

2. 美国债务的组成

美国联邦政府的债务主要包括如下两个部分: 一是联邦政府向公众发行债券，为已经出现的预算赤字融资，这被称为公众持有的国家债务; 二是联邦政府因某些支出增加了债务，向财政的透支。这些支出包括军费，社会救灾、安保、医疗和运输等，这被称为政府账户产生的债务。这两个部分的债务加总即为联邦政府债务总和。

3. 美国债务上限的基本情况

第二次世界大战期间的 1941 年至1945 年，美国债务上限被限制在3000 亿美元。第二次世界大战结束后的一段时间，美国债务上限一度有所下降，一直到 1962 年，才又重新回到接近 3000 亿美元的水平。但1962 年以后，这一上限不断提高，占 GDP 的比重也不断上升。进入新世纪以后，美国财政从克林顿时期的盈余转为赤字，债务也随之增加。尤其是金融危机爆发以来的最近几年，美国债务的增长速度更是快得惊人: 2008 年和 2009 年，美国国债上限分别为 10.61 万亿美元和 12.10万亿美元，分别占 GDP 的比重为70% 和 84. 1% 。而 2010 的情况更加恶化: 按 2010 年财年计算，美国GDP 总额为14. 62 万亿美元，而债务上限达14.29 万亿美元，相当于GDP总额的 98%; 2010 年的财政收入为2. 16 万亿美元，支出为 3. 56 万亿美元，当年财政赤字占 GDP 的比例已接近10%。

4. 美国债务上限上调的情况

自 1960 年开始，美国债务上限已经上调 78 次，几乎平均每 8个月就要上调一次。进入 21 世纪，这一频率又有所加快，2001 年以来，债务上限已上调 10 次，其中自 2007 年金融危机爆发到 2010 年底为 6 次，仅奥巴马就任总统以来就已上调了 3 次，总额达近 3 万亿美元之巨。本次 8 月 2 日的上调是第 79 次。

5. 美国债务上限与美国经济体之间的关系

国债上限不断上调是美国财政赤字持续增加的表现。从短期看，财政赤字增加能够起到刺激需求和增加产出的作用。而长期看，当经济复苏接近充分就业时，政府的赤字则将导致利率的上升，高利率则会导致融资成本的提高，从而抑制投资，削减生产性投资和生产性资本存量，迫使资金从低利润的实体经济领域流向高收益的金融投资领域。美国经济虚拟化的程度如此之高，或多或少也与这一现象有一定关系。除此之外，高利率还将抑制消费。不过，高利率对美国经济的积极作用则表现在，它能够促使外国资金流入美国。高利率条件下，美元资产更具吸引力，外国投资者也会因此购买美国国债。而要购买美国债券，首先必须购买美元，从而促使美元升值。美元升值将导致美国进口产品价格下降和出口产品价格上升，这将引起美国贸易收支逆差。外国资本的流入可以部分抵消财政赤字增加对投资的消极作用。这种环流述说的是世界经济巨著中关于美国经济的事实而不是故事，这也正应了俄罗斯总理普京的话: “14 万亿美元甚至更高的巨额债务，说明美国靠举债生活。这意味着，他们入不敷出，并把自己的问题转嫁到全球经济头上，在很大程度上依靠世界经济和自己的美元垄断地位过着寄生虫的生活。”

6. 美国债务上限的决定因素

美国国债上限的每次确定需要考量如下一些因素: GDP 增长率，利率，预算赤字水平等。它们之前的关系如下: 从长期看，国债占GDP 的比例是确定经济稳定的关键指标，从而也成为确定债务上限的依 据。如 果 债 务 的 增 长 超 过GDP 增长， 国债是不可持续的。而国债占 GDP 的比例则取决于预算赤字，也取决于利率和 GDP 增长率。通常情况下，预算赤字应该等于或至少不要高于债务利息支付，从而使每年的债务增长等于债务的融资成本，也就是说，债务增长率 等 于 利 率。如 果 利 率 高 于GDP 增长率，债务增长就超过了GDP 增长，国债占 GDP 的比例就会上升。相反，利率低于 GDP 增长率，国债占 GDP 的比例就会下降。1940 年至 1970 年，美国政府的预算赤字与债务利息支付基本持平，但是自 20 世纪 80 年代之后，特别是从小布什政府以来，美国预算赤字远远超过了债务利息支付。这意味着，美国国债已面临不可持续问题。

( 二) 本轮债务上限谈判的经济政治背景

根据现行美国宪法，当联邦债务接近上限时，政府就必须与国会达成提高上限协议。因此，每次提高债务上限也通常伴随着与当时经济政治相关的附加条件，占据国会多数席位的党派便可以向政府施压，以贯彻自身的政治意图。而本次谈判的遭遇与波折多多，又确实有着比以往更加深刻的背景。

首先，全球金融危机阴霾未散，债务违约 “绑架”美国及全球经济。

历史上，美国政府也曾有过小规模的违约，但一般属于技术性违约，而非政府偿还能力不足，也因此对经济金融影响甚微。但是本次有所不同，美国政府真正遇到了偿还能力的挑战。

美国政府债务是长期持续财政赤字的结果。2010 年，美国财政赤字接近 GDP 的 10%; 政府债务占 GDP 的比例亦接近 100%。2011年 5 月，美国债务触及上限的当月，美国财政部采取了四项临时措施，包括: 终止发行州和地方政府债券; 终止发行残疾基金和行政人员退休债券; 终止政府债券投资基金的再投资; 终止外汇平准基金的再投资等。这四项临时措施虽能够在 “大限”到来之前对稳定形势稍有效果，但也意味着政府再无退路，唯有再次开动印钞机。但如果真如此，这将无疑对美国政府形象、全球经济金融造成重大冲击。

美国及全球的代价将包括: 美国政府信用大降，美联储声誉受损，美元贬值并削弱其地位，美国债务评级被下调，国债吸引力下降，再融资成本上升，全球甚至美国国内均将出现通货膨胀，投资者抛售美国债，全球金融机构再遭损失，引发流动性危机，证券与存款挤兑再现。美国及全球经济的脆弱复苏将会遭遇困境，并重新陷入衰退。

其次，两党均以债务违约为赌注，利用总统大选，要挟美国及全球经济。

2012 年恰逢美国总统大选，美国两党均以债务违约为赌注，并将美国及全球经济挟为 “人质”，展开了政治利益的 “大博弈”。

传统上讲，美国重视平民阶 层 的 利 益，寻 求 通 过 建 立“大政府”，以保障平民阶层的利益。从财政收支方面来看，他们重视教育、医疗与社会保障等公共产品的供给，并号召通过 “劫富济贫”式的税收体系来为财政支出融资。相比之下，美国共和党更加信奉自由市场的作用，认为政府应该信守市场经济 “守夜人”的本分，过度增税与过于优厚的社会福利会挫伤美国人的劳动积极性与创造力，因此应该通过削减财政支出，以压缩政府部门规模。当前控制着美国政府与参议院，而共和党在众议院占据多数席位。这就营造了两党在联邦债务问题上陷入僵局的困境。事实上，两党人士都承认，当前居高不下的财政赤字与政府债务未来将难以为继，必须努力降低财政赤字与政府债务的规模。争论的焦点在于，究竟通过何种方式来压缩财政赤字。本届政府的底线是将借债期限延长到 2013年，核心利益是确保成功连任; 在野党却抛出各种苛刻条件，并以退出谈判相要挟，不过是为奥巴马连任设置障碍。

具体的博弈层面有三: 一是提高债务上限的步骤。作为在野党，共和党提出的方案有一个原则，就是缓慢、分阶段地提高上限。这种策略的目的在于，民众因备受债务过限困扰而增加对的怨言。

同时，在总统大选前还可以有一次同博弈的机会。奥巴马政府当然竭力反对这个方案。二是增收减支。要想提高债务上限，政府必须承诺在未来降低财政赤字和政府债务比例。因此，需要大力 “开源”、“节流”。开源的渠道之一包括增税。奥巴马政府与支持向富人增税，而富人则是共和党的主要利益阵营，此方案遭其大力反对便在情理之中。共和党支持削减社会福利和国防开支，而这却又是奥巴马政府获得民众支持的主要来源。三是增收减支的数额。共和党支持大幅压缩赤字与债务，则认为过度削减将危及经济复苏与社会就业。

二、美国债务问题的发展趋势

从美国经济的实际情况分析，它依然有充分的条件在未来几年削减债务负担，比如将不必需的防务与军费支出削减一些; 将过度负担的医疗福利项目砍掉一些; 将增税额适当上调一些; 两党各自退让一些等。从全球看，当前欧洲因债务问题经济前景仍不明朗; 日本债务比例全球最高，经济情况比美国更疲软。国际投资者也因此别无选择，只能仍然购买美国国债，为美国提供债务再融资来源。

从以上形势分析，尽管美国国会两党大肆博弈债务 “大限”，但这场美国 “政治秀”将不会很快导致美国债务违约。从历次美国提高债务上限的谈判来看，很多次都是在最后关头达成一致，这一次也没有例外。其实，8 月 2 日之前，美国政府仍有制度性保证，适时提高债务上限。一是采取临时性替代方案，在短期内提高债务上限，然后美国两党继续谈判; 二是总统奥巴马可以根据美国宪法赋予的权力，采取紧急措施，绕过国会直接提高债务上限等。这些不但是美国在最后时刻对提高 “上限”达成妥协的政治保证，也是政府不让国会的内在支撑。

三、美国债务的 “远虑”甚于 “近忧”

尽管美国总统奥马巴适时签署了提高美国债务上限和削减赤字法案。但是，即使避开了短期的债务违约问题，美国依然解决不了其债务长期终将发生危机的难题。换句话说，美国债务问题实质上是“远虑”甚于 “近忧”。

( 一) 美国债务评级被下调的可能性正在上升

国会两党的 “政治秀”使得全球市场投资者越来越认清美国债务的实际风险，今年 7 月 14日，标准普尔表示未来 3 个月下调美国国债级别的可能性为 50%;美国 2 年期、5 年期及 10 年期国债的 “贷款违约担保 ( CDS) ”等金融产品的价格均处于持续攀升之中。诸多衡量指标表明，即便没有债务上限的约束，美国债务评级被下调的可能性也在上升，原因如下: 其一，美国债务的可负担性。2010 年美国政府债务占 GDP的比例远超 60% 的公认安全线，债务 利 息 支 出 占 财 政 收 入 的9. 1% ，预计 2011 年这一比例或将超过 10% 并持续上升，而 10% 是穆迪下调一国 AAA 评级的警戒线。其二，美国债务的融资能力。也就是说，美国能否继续以低成本筹集到相应的资金以支撑债务持续。截至今年一季度，美国 9. 5万亿美元国债中，国外投资者持有4. 4 万亿美元，占 46. 8% ; 美联储通过两轮量化宽松持有 1. 3 万亿美元，占 14. 1%; 国内机构与个人投资 者 持 有 3. 7 万 亿 美 元，占39. 1% 。以此判断，外国投资者的态度对美国债务的再融资起着举足轻重的作用。全球金融危机前，美国的外部资金主要来自新兴市场的外汇储备和石油出口国的石油美元。而对这些外国投资者而言，美国债务违约风险、美国债务的货币化倾向，美元是否持续贬值，以及能否找到替代性投资品等，决定着其是否继续投资美国国债。目前从全球看，各国外汇储备分散化的努力，国际货币体系多元化的趋势，以及美元长期贬值的风险等，都在威胁美国的债务融资能力。而随着美国国内通胀压力上升，美联储通过量化宽松，继续为国债融资的能力也在受到限制。其三，美国恢复债务承担能力的可能性。2010年，美国新增公共债务占 GDP 的比例远高于所有 AAA 评级国家3% 的平均水平，也远高于 AA 评级国家平均 6% 的水平，美国在经历金融危机的重大冲击之后，其恢复能力正在不断下降。如果不是美国仍能够控制国际上现有的几家信用评级机构，美国债务评级被下调的风险将早已成为现实。

( 二) 债务与财政赤字居高难下，债务违约风险不断增加

债务积累源自财政赤字。美国财政支出主要分为如下三种类别:自主性支出 ( 包括军费开支等) 、利息支出和法定支出。在美国财政支出的三种类别中，其 “法定支出”占三大类财政支出的主要部分，也成为财政赤字的重要来源。

“法定支出”包括社会保障及医疗与健康支出。这部分支出占美国GDP 比例从 1980 年的 2. 0% 上升到去年的 5. 6%。它指通过立法给予公民的福利支出。这种支出是刚性的，短期内很难削减，而中长期削减也必须经过政府、纳税人及福利享受者之间重新签订新的制度安排。这不仅需要社会的重大变革，更需要与之应运而生的政治家及新的经济学理论，而这些并没有，也不可能在短期内在美国出现。

在可预见的未来几年，甚至十几年，美国公共债务与财政赤字比例仍将长期居高难下的原因还包括: 其一，从财政支出看，随着人口老龄化趋势更加严峻，以及婴儿潮年代的工薪族相继退休，社会福利和医疗成本的支出将以比 GDP更快的速度上升。随着债务规模不断膨胀，以及未来利率从目前的历史低点回归常态后，利息支出将大幅上升; 随着自然与气候环境恶化、全球地缘政治不确定性上升，各种自主性支出中的国防开支等还将继续上升。由此可见，未来美国财政支出占 GDP 的比例仍将保持较高水平。其二，财政收入增长将长期低迷，导致美国财政赤字难以回落。美国财政收入的 80% 以上来自个税和社会保险收入。税收增加的前提是经济增长、就业改善和公司利润增加。但是金融危机冲击下的美国经济复苏将艰难而又痛苦，财政收入也将因此难以很快得到提高。其三，收入和支出增长趋势反向而行，美国财政赤字比例将很可能长期处于 6% 以上。弥补财政赤字的融资需求将导致美国债务不断膨胀。财政赤字和公共债务负担这对孪生兄弟，也会互为因果，越积累越沉重。它也将成为美国最终发生债务风险的主要因素。

从历史经验看，为了维护美元地位，维持债务融资来源，未来美国采取直接违约的可能性较小，但却不能排除其以间接方式违约。这些方式包括，美元贬值和通货膨胀。虽然，美国自独立以来从未发生过直接违约，但是变相违约却屡试不爽: 1933 年，美国国会鉴于美元贬值，同时废除国债的黄金条款，国债购买者不能再按原有契约换取相应黄金; 第二次世界大战后美国采取通货膨胀办法，10年内将总债务占 GDP 的比例降低了 40%; 1971 年美国单方面停止美元兑换黄金，致使布雷顿森林体系崩溃，继而确立牙买加体系等。

这些都是美国间接违约的铁证。目前有估算认为，如果美国年均通货膨胀率为6%，总债务占 GDP 比例在 4 年内将下降 20%。总之，采用美元贬值和通货膨胀变相违约，早已是美国减债减赤的惯用伎俩。而对全球投资者来说，最终和最大的风险也正在于此。

四、美国债务危机的影响:美国的衰落与中国的繁荣同样不可避免

( 一) 从长远和宏观上看: 美元独大的国际货币体系正在坍塌，全球正迎来新的世界经济格局，中国将得到更加广阔的发展空间

美国仍在经历前所未有的金融危机。本次金融危机的起源是: 美国银行及非银行金融体系的信用的危机，美国政府的救市措施则是用国家的信用支撑其金融体系的信用，而美国的国家信用已经被过度透支。在一个以信用为本的现实世界中，美国金融危机的必然走向是: 金融危机—美元危机—国际货币体系危机—人民币国际化—世界经济和货币格局的重塑。与此同时，世界还存在着三个持续发生的重大因素: 一是美国经济长期疲弱和不断地相对衰落，它也因此不再有足够的经济实力单独支撑国际货币体系，单一美元本位制度的经济支柱正在被瓦解。二是欧洲经济的整合，这个逐渐整合起来的经济力量将经过本次全球金融危机的考验，重新支撑起另一个本位货币———欧元，它撕裂了美元一统天下的国际货币体制，也为人民币国际化腾挪出空间。人民币国际化的战役已经打响，其排头兵即是中国资本，尤其是金融资本。中国资本走出去，已势不可当，它将像当年中国产品走出去一样，全球会在一夜之间发现: 中国的资本已经遍布世界的各个角落。中国经济的增长也将因此不再局限于中国自己的资源，它将由世界范围内的资源、市场、技术和人才来支撑，其空间无可限量。

债务危机案例第6篇

论文摘要：财务危机又称财务困境，不仅给企业带来重大的经济损失和形象伤害，处理不当甚至会导致企业倒闭。企业财务危机形成的原因是多方面的，必须采取有效措施防止其发生。 

 

一、财务危机的概念及危害 

财务危机又称财务困境。是指企业因财务运作不善而导致财务状况恶化的动态过程。财务危机不仅给企业带来重大的经济损失和形象伤害，处理不当甚至会导致企业倒闭。 

 

二、企业财务危机形成的原因 

 

企业内部控制薄弱、管理混乱。企业由于内部控制薄弱、管理混乱，出现违法违纪事件、会计反映不实、费用支出失控、经济效益低下、财产物资严重损失等经济现象。这种状态积累到一定程度，最终导致危机的发生和企业的彻底失败。 

资本结构的不合理将使企业财务负担沉重，偿付能力严重不足，有可能出现财务危机。中国企业财务结构上，普遍存在着资产负债率较高、银行贷款过多的问题。负债结构上，长期负债较少，短期负债过多，过度的负债会削弱企业的支付能力。当企业出现支付危机时，一方面使自己失去信任而加大其财务风险，另一方面又因逾期借款而使融资成本加大。 

投资缺乏科学性。一方面由于企业投资决策者对投资风险的认识不足，盲目投资，导致企业投资损失巨大，从而财务危机不断。另一方面是企业对投资项目的可行性缺乏周密系统的分析和研究，加之决策所依据的经济信息不全面、不真实以及决策者决策能力低下等原因，使得投资决策失误频繁发生。投资项目不能获得预期的收益，投资无法按期收回，形成不良资产或巨额损失，加大财务风险。 

商业信用过度使用。现代社会企业间广泛存在着商业信用，大量采用赊销方式销售产品。从会计核算的角度看，这可以增加企业利润，但相当多的企业在信用销售过程中对客户的信用等级了解不够，盲目赊销。造成大量应收账款失控d一旦信用链上的某一环节出现故障，资金链断裂，企业将会发生支付危机和偿债危机。 

 

三、企业财务危机的防范 

 

(一)加强危机的管理 

1、加强对危机的教育，使企业全体员工树立牢固的危机意识。企业在制订发展目标，决策企业经营活动，组织企业经营战役时，要有危机观念，从思想上不放松对危机的控制。危机出现时，不胆怯、不畏缩，迎难而上，同心协力，摆脱困境、克服危机。 

2、加强对危机的防范。在危机尚未发生之前，未雨绸缪，事先对企业的资本经营活动进行战略设计。制定防范危机方案，以便对危机进行预控。在财务管理上，应用财务预警指标对企业举债、用债、偿债过程中所涉及的环节、因素进行预测分析，充分估计各种不利因素可能引发危机的程度，以便采取措施加以应对。

3、加强对危机的控制和处理。加强财务危机的管理。除了加强会计核算，进行财务预警分析，健全会计信息质量保证体系外，必须建立健全一套既符合国家监控要求，又符合企业发展要求的财务危机管理机制，特别是建立健全一套企业财务危机应急管理系统。在危机发生时，通过设立的危机控制机构和人员，制定周密的危机应急处理方案，按照既定的程序，以迅速有效的手段和方法，及时控制和扭转被动的财务局面，使企业最大限度地避免或减少危机损失。 

 

(二)制定和实施应急行动方案 

制定和实施应急行动方案是危机指挥中心进行危机应急管理的重点。目的是降低现金需求，谋求资金来源最大化。可通过一定的手段和方法。迅速制定处理方案，控制和扭转财务被动局面。 

1、债务展期与债务和解。债务展期是与债权人洽商推迟到期债务要求付款的日期：债务和解是债权人自愿同意减少债务人的债务。包括同意减少债务人偿还的本金数额，或同意降低利息率，或将一部分债权转化为股权，或将上述几种选择混合使用。债务展期与债务和解在企业发生财务困境时能为企业赢得时间，进行财务调整。操作起来也方便简捷。当企业发生财务危机时，首先应该想到的应该是债务展期与债务和解。此外，利用商业信用，争取供应商继续进行信用融资。如以储代购，缓解周转资金占用；以销货的百分比偿还应付账款：以退货抵消部分应付账款：签订新的定货合同抵消债务等也是实践中常用的有效方法和措施。 

2、资产变现。正常情况下，企业通过资产运作，利用经营活动创造的现金流量偿付到期债务。而通过变卖某些资产偿付到期债务也是企业陷入财务困境时的一条途径。处分不良债权，加速回收应收账款；处分存货，包括制成品、原料、零部件；处分闲置资产、无效资产，出租、出售无用资产：减少固定资产投资或收回对外投资。 

3、与企业出资者协商增资的可能性，增加企业可运用的资金，共渡难关。 

4、促进销售增长，提高收现比例，减短赊销期，使收入期限短于支出期限，应付资金不足的局面。 

债务危机案例第7篇

财务危机又称财务困境。是指企业因财务运作不善而导致财务状况恶化的动态过程。财务危机不仅给企业带来重大的经济损失和形象伤害，处理不当甚至会导致企业倒闭。

二、企业财务危机形成的原因

企业内部控制薄弱、管理混乱。企业由于内部控制薄弱、管理混乱，出现违法违纪事件、会计反映不实、费用支出失控、经济效益低下、财产物资严重损失等经济现象。这种状态积累到一定程度，最终导致危机的发生和企业的彻底失败。

资本结构的不合理将使企业财务负担沉重，偿付能力严重不足，有可能出现财务危机。中国企业财务结构上，普遍存在着资产负债率较高、银行贷款过多的问题。负债结构上，长期负债较少，短期负债过多，过度的负债会削弱企业的支付能力。当企业出现支付危机时，一方面使自己失去信任而加大其财务风险，另一方面又因逾期借款而使融资成本加大。

投资缺乏科学性。一方面由于企业投资决策者对投资风险的认识不足，盲目投资，导致企业投资损失巨大，从而财务危机不断。另一方面是企业对投资项目的可行性缺乏周密系统的分析和研究，加之决策所依据的经济信息不全面、不真实以及决策者决策能力低下等原因，使得投资决策失误频繁发生。投资项目不能获得预期的收益，投资无法按期收回，形成不良资产或巨额损失，加大财务风险。

商业信用过度使用。现代社会企业间广泛存在着商业信用，大量采用赊销方式销售产品。从会计核算的角度看，这可以增加企业利润，但相当多的企业在信用销售过程中对客户的信用等级了解不够，盲目赊销。造成大量应收账款失控d一旦信用链上的某一环节出现故障，资金链断裂，企业将会发生支付危机和偿债危机。

三、企业财务危机的防范

(一)加强危机的管理

1、加强对危机的教育，使企业全体员工树立牢固的危机意识。企业在制订发展目标，决策企业经营活动，组织企业经营战役时，要有危机观念，从思想上不放松对危机的控制。危机出现时，不胆怯、不畏缩，迎难而上，同心协力，摆脱困境、克服危机。

2、加强对危机的防范。在危机尚未发生之前，未雨绸缪，事先对企业的资本经营活动进行战略设计。制定防范危机方案，以便对危机进行预控。在财务管理上，应用财务预警指标对企业举债、用债、偿债过程中所涉及的环节、因素进行预测分析，充分估计各种不利因素可能引发危机的程度，以便采取措施加以应对。

3、加强对危机的控制和处理。加强财务危机的管理。除了加强会计核算，进行财务预警分析，健全会计信息质量保证体系外，必须建立健全一套既符合国家监控要求，又符合企业发展要求的财务危机管理机制，特别是建立健全一套企业财务危机应急管理系统。在危机发生时，通过设立的危机控制机构和人员，制定周密的危机应急处理方案，按照既定的程序，以迅速有效的手段和方法，及时控制和扭转被动的财务局面，使企业最大限度地避免或减少危机损失。

(二)制定和实施应急行动方案

制定和实施应急行动方案是危机指挥中心进行危机应急管理的重点。目的是降低现金需求，谋求资金来源最大化。可通过一定的手段和方法。迅速制定处理方案，控制和扭转财务被动局面。

1、债务展期与债务和解。债务展期是与债权人洽商推迟到期债务要求付款的日期：债务和解是债权人自愿同意减少债务人的债务。包括同意减少债务人偿还的本金数额，或同意降低利息率，或将一部分债权转化为股权，或将上述几种选择混合使用。债务展期与债务和解在企业发生财务困境时能为企业赢得时间，进行财务调整。操作起来也方便简捷。当企业发生财务危机时，首先应该想到的应该是债务展期与债务和解。此外，利用商业信用，争取供应商继续进行信用融资。如以储代购，缓解周转资金占用；以销货的百分比偿还应付账款：以退货抵消部分应付账款：签订新的定货合同抵消债务等也是实践中常用的有效方法和措施。

2、资产变现。正常情况下，企业通过资产运作，利用经营活动创造的现金流量偿付到期债务。而通过变卖某些资产偿付到期债务也是企业陷入财务困境时的一条途径。处分不良债权，加速回收应收账款；处分存货，包括制成品、原料、零部件；处分闲置资产、无效资产，出租、出售无用资产：减少固定资产投资或收回对外投资。

3、与企业出资者协商增资的可能性，增加企业可运用的资金，共渡难关。

4、促进销售增长，提高收现比例，减短赊销期，使收入期限短于支出期限，应付资金不足的局面。

债务危机案例第8篇

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欧洲债务危机主要成因

早在2008年10月华尔街金融风暴初期，北欧小国冰岛的债务问题就浮出水面，而后中东欧债务危机爆发。鉴于这些国家经济规模小，国际救助比较及时，其债务问题未酿成较大全球性金融动荡。2009年12月，希腊的债务问题凸显，今年3月进一步发酵，开始向“欧猪五国”（五国第一个英文字的缩写，即“PIIGS”，Portugal－葡萄牙、Italy－意大利、Ireland－爱尔兰、Greece－希腊、Spain－西班牙）蔓延。美国三大评级机构则投井下石，连连下调希腊等债务国的信用评级。至此，国际社会开始担心，“欧猪五国”的债务危机可能蔓延全欧，由此侵蚀脆弱复苏中的世界经济。

一、金融危机是主要导火索

实际上，欧洲债务危机是美国次贷危机引发的国际金融危机的延续与深化。一般情况下，在一国经济繁荣时期，私人借贷即债务相对较高，而在危机时期或危机之后，由于经济下滑，财政收入减少，以及抗衰退增加支出，政府财政状况会恶化，债务会增加。本次金融危机的源头在美国次贷危机，其引发的华尔街金融风暴涉及全球金融市场，导致世界经济全面衰退，结果点燃希腊等欧洲国家已经暗藏多年的债务风险。一方面，金融危机使2009年欧元区GDP下降4.1%，降幅超过美国的－2.6%，为过去60年最严重。经济衰退使各国政府税收减少，财政收支状况恶化；另一方面，为应对金融危机与经济衰退，各国政府不得不采取财政刺激政策，扩大财政支出又使政府财政赤字增加，由此加大财政收支缺口。

事实上，自2004年以来，欧盟部分国家已经突破《稳定与增长公约》规定的财政赤字不得超过GDP的3%和政府债务不得超过GDP的60%标准。如2007年，希腊的财政赤字达到3.9%，政府债务高达104%，均超过《稳定与增长公约》规定的上线。金融危机加剧欧洲各国的财政与债务状况。据统计，2009年，欧元区的平均财政赤字占GDP的6.3%，公共债务占GDP的78.7%，尤其是PIIGS国家（葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙）的财政赤字分别占GDP的13.6%、12.5%、11.2%、8%和5.3%，政府债务占GDP的113%、66%、54%、77%和119%。其财政赤字与债务规模上升，遭致评级机构对其信用评级的下调，进而引发信心危机，使融资成本上升，融资难度加大，最终导致债务危机爆发。

二、体制性缺陷是深层原因

欧元区“天生”的体制性缺陷，即货币政策和财政政策的“二元性”是导致债务危机的根本性原因。基于各国政治意愿，欧元区成立之初只统一货币政策，未统一财政政策，财政大权依然被视为各国经济范围内的事。这种二元结构自一开始就遭到质疑，但直到债务危机爆发，其危害性才真正显现，具体表现在两个方面：

一是从事前预防来看，这种二元结构无法对欧元区成员国财政状况进行有效监督和及时纠正，造成成员国财政纪律松懈。分散的财政政策和统一的货币政策使各国在面对危机冲击时，过多依赖财政政策，并且有扩大财政赤字的内在倾向。事实上，欧盟对此缺陷设有防火墙，即《稳定与增长公约》规定的成员国财政赤字不得超过GDP的3%，否则将被惩罚。然而到2005年初，欧盟同意其成员国财政赤字可“暂时”超过3%，这为而后突破防火墙埋下了伏笔。

二是从事后应对看，二元结构充分暴露出欧元区危机处理能力不足。为便于实行统一的货币政策，单一货币区成员国即便不能统一财政，也应在财政上保持步调一致。针对欧元区财政“短板”的天生缺陷，欧盟《稳定与增长公约》的规定应该成为成员国必须遵守的财政纪律。但事实证明，公约执行力相当有限。由于在制定和实施财政政策时缺乏协调机制，债务危机爆发后，各国在救助过程中争吵不休，又各自为政，致使危机持续扩散。可以说，货币政策与财政政策的“二元性”相当于欧元区各成员国的货币政策“一条腿”被绑在一起，而财政政策“另一条腿”则自行其是，最后造成“一条腿走路”的困境，结果导致公共支出过度膨胀，财政赤字大幅上升，进而出现债务累积和信用危机。

三、结构性矛盾是重要诱因

首先，近几年，随着欧盟成员日益扩大，由15国增加到27国，欧元区由12国扩大到16国，成员之间的经济发展水平开始参差不齐。德国、荷兰等西欧国家与希腊、西班牙等南欧国家之间出现经常项目严重失衡。德国、荷兰等具有很强的出口竞争优势，长期拥有经常项目顺差，2009年顺差余额达到GDP的5%。而希腊、西班牙等南欧国家因劳动生产率相对低下，出口竞争力较弱，出现巨额经常项目逆差。结果，欧元区自身出现内外发展失衡问题，由此加大货币政策的调整难度。

其次，虽然希腊等南欧国家经济发展水平比西欧低，自加入欧元区以来，迫于政党与工会的压力，这些国家在福利制度方面极力向富国看齐，在税收与财政不允许情况下，过度提高公务员工资和退休养老金等福利待遇。加之人口老龄化的加速，不仅给政府造成巨大财政压力，而且使单位劳动成本上升，使希腊等南欧国家在与亚洲等新兴市场的低成本竞争中更处于劣势。

最后，经济全球化进程的加快，以及欧元的持续升值，使南欧国家以往具有的传统产业的竞争优势丧失殆尽。加之欧元区实施统一货币政策，各国在面临内外失衡时无法通过货币政策，以提高出口竞争优势，只能采取财政刺激政策，以维持国内经济增长。在经济扩张期，只要经济持续增长，政府税收就会增加，财政支出可通过增加税收来弥合。但当金融危机爆发时，经济衰退、税收减少，希腊等国的财政赤字骤然恶化，成为债务危机的主要引爆器。

四、游资炒作起推波助澜作用

2001年希腊加入欧元区时，为达到《马斯特里赫特条约》提出的要求，即政府预算赤字不超过GDP的3%、未清偿债务总额不超过GDP的60%，希腊政府通过与美国投行高盛集团合作，与其签订一系列金融衍生品协议，将财政赤字降为1.5%。最近披露，当时希腊的真实财政赤字是GDP的5.2%，远远高于3%。尤其是，以各种手段让债务维持在规定水平之下的国家不只希腊一家，还有葡萄牙、意大利、西班牙，甚至德国也造假。

当时对财政赤字情况的隐瞒，为今天危机爆发埋下祸根。债务危机爆发后，高盛等投行又大肆做空欧元，导致全球市场一片恐慌，美欧股市连连下挫，欧元大幅贬值，经济出现“二次探底”风险。在对冲基金等游资推波助澜下，希腊等债务危机国家的融资成本飙升，使其无法用借新债来还到期的债务，由此助长危机爆发并蔓延。

阅读2

欧洲债务危机演进过程

一、希腊成为欧洲债务危机的引爆点

2009年12月，希腊财政赤字和公共债务问题曝光。随后，国际信用评级机构纷纷下调其信用评级，希腊债务危机全面爆发。今年上半年，欧洲央行、国际货币基金组织（IMF）等一直致力于为希腊债务危机寻求解决办法，但分歧不断。因为，欧元区成员国担心，无条件救助希腊可能助长欧元区内部“挥霍无度”，并引发本国纳税人不满。同时，欧元区内部协调机制运作不畅，致使救助希腊的计划迟迟不能出台，导致危机持续恶化，并向欧元区其他国家蔓延。

葡萄牙、西班牙、爱尔兰、意大利等国接连爆出财政问题，德国与法国等欧元区主要国家也受拖累。美国评级机构则落井下石，连连下调PIIGS国家的信用评级。2010年4月26日，标准普尔将希腊信用评级从BBB+降至BB+，沦为“垃圾级”；将葡萄牙信用评级连降两级至A-。国际市场对欧元信心大降，欧元兑美元一路下跌，主要股指连续下挫，整个欧洲被债务危机阴霾笼罩。直至5月2日，欧盟与IMF才联手推出3年内向希腊提供1100亿欧元的救助计划。然而，此时市场已被恐慌情绪控制，投资者对希腊可能陷入“国家破产”的担忧无法平息，救助计划未能达到预期效果，金融市场依然加剧震荡。

对冲基金则借机蓄意冲击欧元，致使欧元陷入自建立以来最严重的危机，市场开始担心欧元前途。为制止希腊债务危机蔓延，造成多米诺骨牌效应，欧元区16国首脑于5月8日召开特别峰会，正式批准救助希腊的1100亿欧元方案，同时要求创建针对欧元区任何陷入困境国家的紧急基金，表示将“不惜一切代价”保卫欧元，一场史无前例的“欧元保卫战”由此打响。

二、欧洲债务存在系统性扩散风险

虽然欧盟采取空前救援措施，但市场依然担忧希腊债务危机向全欧扩散，原因是希腊债务危机只是欧洲债务的冰山一角。

第一，欧元区国家无一财政盈余且债台高筑。据欧盟统计局统计，2009年欧元区整体财政赤字和政府债务占GDP的比例均超《稳定与增长公约》规定的上限，而且经济下跌4.1%，失业率上升至9.4%。经合组织（OECD）预测，2010年欧元区财政赤字将增至6.6%，政府债务升到84%，失业率达10.1%，GDP增长则低于1%。关键是，不仅小国希腊、葡萄牙、爱尔兰等国财政赤字与政府债务严重超标，而且西班牙、意大利、德国、法国（四国GDP占欧元区的76.8%）等大国的两项指标均超警戒线，尤其是西班牙与意大利已被列入债务危机的黑名单PIIGS国家内。2009年，意大利财政赤字为5.3%，但政府债务高达118.6%，2011年将增到135%，债务风险明显上升。西班牙债务危机已被引爆，成为继希腊后第二个危机国家。2009年，西班牙财政赤字高达11.2%，为欧元区第二高赤字国，失业率达到18%，居欧元区最高。左翼少数派政府为预防危机发生，大力推进劳工改革并收紧银根，由此得罪传统盟友工会，被其他党派孤立，政府陷入下台危机，又遭评级机构惠誉降级，经济濒临崩溃边缘，政局相当不稳。

第二，小国债务危机引发市场大幅震荡。6月初，欧洲上演了一幕节外生枝的惊恐场面。不被人关注的小国匈牙利，更迭后的新政府夸张性自曝“家丑”，声称“发现上届政府伪造部分经济数据，其财政状况远比先前预计糟糕”，在金融市场掀起巨大风波。欧美股市再次大幅下挫，欧元兑美元汇率跌破1.20关口，创四年来新低，欧洲信用违约掉期（CDS）报价大幅上扬，融资成本进一步提高。一个小国债务问题引发市场如此惊恐，缘由主要是遭华尔街金融风暴袭击后的世界经济异常脆弱，市场犹如惊弓之鸟，承受风险能力明显减弱，对任何风吹草动都会做出过度反应。需要关注的是，波罗的海小国的债务与财政状况很严重，任何内外星火都可能引发其债务危机，一旦发生难免再次上演匈牙利式“小鬼闹宫”的惊恐场面。

第三，英国是欧洲另一枚隐形债务炸弹。英国的财政赤字问题非常严重。OECD统计，2009年英国财政赤字达11.3%，2010年将升到11.5%，高于欧元区平均水平，远超过3%的警戒线。同时，英国的政府债务已超60%的警戒线，2010－2011年将分别增到78.2%和91%，而且其银行尚有1000亿美元的有毒资产未处理。新任首相卡梅伦上台不久即宣布，英国的财政赤字问题比预期严重，将影响经济、社会乃至居民生活，并将持续多年，因而削减财政赤字将是新政府的第一要务。7月13日，英国国家统计局公布，英国国债达4万亿英镑，比该机构之前的说法高4倍，比独立分析人士评估的高2倍；平均每位英国人背负6.5万英镑债务，每个家庭需工作5年才能付清。

第四，欧洲内部债务/债权链错综复杂。这是欧洲的特殊情况，其国家间债务与债权链相当紧密，单一国家的债务违约会迅速扩散成系统性风险。国际清算银行统计，希腊的债权人以欧洲为多，其中法国、瑞士、德国、葡萄牙分别持有750亿、640亿、430亿和100亿欧元；西班牙的债权人是德国、法国、英国，分别持有2360亿、2220亿和1140亿欧元；而西班牙则持有葡萄牙860亿欧元的债权。一旦欧洲债务链上任何环节出问题，均可引发大范围系统性违约风险。加之，债务危机具有极强的传染性，即使财政状况相对稳健的德国、法国也会被卷入其中。因此，一国债务违约势将掀起欧元区“地震”，投资者会对整个地区丧失信心。

三、欧洲债务昭示西方债务问题岌岌可危

据统计，2010年2月全球政府债务总额已突破36万亿美元，2011年将达40万亿美元。与历史不同，当前全球主要债务国多为发达国家。虽然欧洲爆发债务危机，但美国、日本等债务状况比欧洲更糟，财政赤字更高。故此，欧洲债务只是发达国家债务链上的一环，全球经济发展面临的主要威胁是整个西方的债务危机。

一是西方债务呈结构性与长期化趋势。OECD预测，2011年其成员国平均债务占GDP比重将超100%，财政赤字将达6.7%（2010年为7.8%）。如果不采取措施削减支出、提高税收、改革劳动力市场、提高竞争力，此困境将延续至2025年。世界银行报告认为，金融危机使发达国家债务与财政赤字达到不可持续的地步。2010年，七国集团（G7）的政府债务占GDP比重将达到113%，为1950年以来最高，而且形势更加严峻。因为前者为战争所致，后者是金融危机后遗症。关键是，所有发达国家均面临人口老龄化，养老金与保健开支增加，且经济潜在增长率下降，面临增收与减支两难困境。IMF预测，发达国家的政府债务高峰期尚未到来，最困难时期应在2011－2018年，2023年债务占GDP比重只能降到80%，如果能削减政府开支达到GDP的8.8%，2030年前才能使债务恢复到危机前水平，即降至60%警戒线以下。瑞士洛桑国际管理学院更悲观，认为主要工业国（日本、德国、英国）将深受债务之困至2084年。可见，未来20余年西方国家将深陷债务危机不能自拔，无疑将影响其经济持续发展，新兴市场持有的债权安全风险将上升。前车之鉴是，拉美债务危机使其陷入“失去的二十年”，至今阴影仍挥之不去。前地区债务危机最终导致政经剧变，国家分崩离析。当然，历史不会原本复制，西方国家会使用种种手段，将自身债务风险转嫁给债权人。故此，其解决债务危机的路径将给世界经济发展带来更大风险。

二是日本债务居发达国家之首。目前，日本国债高达600万亿日元，约占GDP的189%，居发达国家首位。二战结束时，日本国债规模为GDP两倍，国家几近破产，今天的债务规模在重蹈当年覆辙。IMF估计，2010年日本国债占GDP比重将达227.3%。新任首相菅直人已多次表达对财政赤字的不安。OECD预测，2011年日本的财政赤字将由2009年的7.2%攀升至8.3%。学界对债务前景相当悲观，经济评论家浅井隆预言，2014年日本将“破产”；法政大学教授小峰隆夫称，目前虽然日本财政状况十分恶劣，但恐慌主要来自欧洲债务，因为“既然狼出现在希腊，民众担心这匹狼可能也会出现在日本”。据他估计，日本债务将在2020年前后超过家庭金融资产，从而引发政府是否能够偿还公债的疑虑。若政府维持财政扩张政策，日本财政可能在10－15年内崩溃，但若市场信心动摇，引爆点将更早到来。然而，需要指出的是，日本债务主要由本国公民持有，即使爆发债务危机，对其他地区影响也较小。

三是美国债台高筑是全球最大威胁。高失业率、庞大赤字、沉重债务，是后危机时代美国面临的三大棘手问题。2009财年美国的财政赤字达1.45万亿美元，占GDP的11%，2010财年赤字将攀至1.56万亿美元，占GDP的10.7%，未来10年赤字累计将达9万亿美元。美国财政部公布，2010年美国国债将达13.6万亿美元，相当于每个美国人负债超过4万美元；2015年美国国债将攀升到19.6万亿美元，占GDP的102%。评级机构穆迪公司预测，2010年底美国国债将达92.6%，2011年达97.4%，2013年更高达101%。穆迪据此认为，如果债务比率和利息成本继续上升，政府又不采取任何稳定措施，可能将导致评级被下调。问题是，美国国债中相当部分由外国人持有，一旦爆发债务危机，全球债权人的财富将类似次贷危机那样被吞噬。

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危机影响与治理措施

一、危机冲击力大但影响可控，经济“二次探底”可能性小

（一）引发全球金融市场剧烈动荡。欧洲债务危机的最大冲击波首先体现在金融领域，引发全球金融市场剧烈震荡。受欧洲债务危机影响，今年以来国际金融再次动荡不已。全球股市连连下挫，美股曾日跌千点，数次跌破万点大关；国际汇市加剧波动，欧元持续走贬，兑美元一度跌破1.20。估计，在债务危机困扰下，又有美评级机构推波助澜，欧元对美元总体呈震荡走低态势，未来很可能跌回起点，即1欧元兑1美元。在欧债危机背后，总能隐约看到美国的影子，其中不乏两种货币（美元与欧元）与两种模式（美国的盎格鲁－撒克逊模式和欧洲的莱茵模式）之博弈。迄今，市场对欧洲债务问题及其蔓延的担心仍未平息。另外，欧洲债务危机将使欧美银行再次遭受损失。据统计，英国、德国、美国银行分别持有的西班牙债务是希腊债务的7倍、5倍和3倍。美国银行共持有“PIIGS”国家1900亿美元债务。如金融机构为避险再次收紧贷款，可能导致全球信贷再次紧缩。

债务危机严重影响欧洲银行业。6月21日，惠誉将法国巴黎银行信用评级从AA下调至AA-。同日，标普调高西班牙银行业的坏账损失预期，2009－2011年累计信贷损失将达993亿欧元，比之前预期多出177亿欧元。这进一步加剧市场对欧洲银行业的担忧。7月19日，穆迪将爱尔兰的评级从Aa1降至Aa2，主要原因包括该国债务上升、银行救助计划以及增长前景疲弱。7月28日，惠誉公布调查结果称，债务危机使欧洲银行发债融资几乎陷入停顿，过去3个月欧洲银行业一直处于资金缺血状态，投资者对欧洲银行业债务展期能力的担忧日增。

（二）拖累世界经济复苏进程。欧洲债务危机的最大影响是，给脆弱复苏中的世界经济平添诸多不确定性，再次打压投资与消费信心。在巨额救援机制背后，从危机中的希腊、葡萄牙和西班牙，到大国德国、法国和英国等，均开始紧缩财政。然而，欧洲是本次世界经济复苏中最薄弱地区，不少国家经济尚未复苏，一些国家经济虽开始复苏，但主要靠政策支撑。该地区退出政策本应晚于其他地区，但迫于债务危机各国不得不提前收紧银根，加之欧元主导利率已处于历史低位，货币政策几无下调空间，其他复苏动力亦无处可寻。市场普遍担心，财政紧缩将使欧洲陷入“双底衰退”。世界银行认为，受债务危机和财政紧缩影响，今年欧元区经济只能增长0.7%，2011－2012年将分别增长1.3%和1.8%，为全球复苏最乏力的地区。OECD预测，今年全球经济负增长的国家主要集中于欧洲债务国，包括希腊、西班牙、冰岛和爱尔兰，分别为-3.7%、-0.2%、-2.2%和-0.7%。欧盟委员会将欧洲债务列为经济复苏的主要威胁，认为各国削减财政赤字势必拖累经济复苏。

另外，欧洲债务危机通过信心、金融、贸易、资本等渠道对全球经济产生负面影响。IMF总裁卡恩认为，欧洲债务危机是阻碍全球经济复苏的“最大挑战”。香港《亚洲周刊》文章认为，欧洲债务危机表明全球金融海啸并未过去，而是进入一个表面稳定、实际更脆弱的新阶段，更大挑战随时会出现。眼下的直接影响是，各国宏观经济决策难度明显加大，可能推迟退出政策实施，使未来通胀风险上升。然而综合分析，欧洲债务危机不致导致全球经济“二次探底”，原因有五：一是欧洲债务仍是欧洲问题，对其他地区影响可控；二是本轮世界经济复苏靠新兴市场牵引，其复苏势头依然强劲；三是美国、日本经济复苏明显好于欧洲，且与新兴市场互动性增强；四是二十国集团（G20）机制内国际合作能力增强；五是经济周期性复苏态势依旧。结论是，欧洲债务危机使全球发展风险上升，但世界经济“二次探底”可能性较小。

（三）导致欧盟内部矛盾加深。欧元区成立时，部分成员国并未满足经济趋同标准，而是在政治推动下“匆忙上马”，债务危机使各国分化愈加严重，“统一货币、不同财政”的经济模式运行难度加大。为应对债务危机而采取的财政紧缩措施，很可能导致一些国家出现更严重的经济下滑和通货紧缩风险。由于工资和福利水平的相对刚性，加入欧元区时就资质不佳的国家可能会出现新的社会和政治局势变化。如果希腊政府迫于民众压力，最终无法执行过于严格的紧缩计划而要求对债务进行重新安排，甚至被迫退出欧元区，欧元体系将受重大冲击，并产生全球性负面影响。此外，危机使南北欧矛盾加深，且社会与政治风险上升，欧元地位受损，欧盟扩大步伐将减缓。近期，欧洲舆论甚至重提上世纪90年代“小欧元区”（德国、法国、荷兰、比利时、卢森堡5个经济较为趋同的国家）的话题，显示未来内部协调难度加大，结构改革迫在眉睫。

（四）新兴市场债权风险上升。与历次债务危机不同，当前全球债务风险主要来自发达国家，受损方则为新兴市场，尤以持有大量美元资产的东亚为重。风险不仅来自债务国偿债能力减弱，更因其偿债意愿下降。因为西方货币为硬通货，只要其央行增发钞票，使债务货币化，并借助通胀，即可稀释债务。债权人面临两大风险：一是不能“印钞”的欧元区国家的债务违约风险，因救助机制建立暂时消失，但未来依然存在；二是可以“印钞”的美国、英国潜在的“纸币”风险，即通过大量发行货币制造通货膨胀使债务缩水。欧洲债务危机爆发后，各国外汇储备投资不是在好资产与坏资产之间选择，更多是在坏资产与更坏的资产之间选择。这为中国外汇储备的保值与增值提出严峻挑战。

二、危机治理措施出台，最困难时期已经过去

（一）急推财政紧缩政策。为解决债务危机，增强市场信心，欧洲各国开始大力紧缩财政。希腊：5月6日，议会通过财政紧缩方案，计划3年内紧缩开支300亿欧元，把财政赤字占GDP的比例由2009年的13.6%降至2014的3%以下。法国：5月20日，总统萨科齐宣布将改革财政制度，削减预算赤字，并实施养老金制度改革。法国政府还计划修改宪法，将实现公共财政平衡作为政府永久性目标列入宪法。萨科齐承诺，3年内将财政赤字占GDP的比重控制在3%以内。西班牙：5月27日，议会通过政府此前出台的150亿欧元财政紧缩方案。德国：6月7日，总理默克尔宣布，德国将在未来4年内削减财政开支逾800亿欧元，以遏制预算赤字急剧增长（今年将超过GDP的5%），并为欧盟其他成员国“树立榜样”。英国：6月22日，财政大臣奥斯本公布紧急预算案，宣布将通过削减公共开支和增税来减少财政赤字，从本年度到2014－2015财年，每年削减政府开支320亿英镑，从明年起将增值税税率从17.5%提高到20%，争取在2015－2016财年实现结构性财政平衡并出现盈余，削减财政赤字的80%将通过紧缩财政实现，20%靠增税完成。这是二战后英国最“紧缩”的预算案。意大利：7月15日，参议院通过了政府提出的249亿欧元紧缩公共开支预算法案。这项法案设定的目标是将财政赤字占GDP比例今年减少到5%，2011年减到3.9%，2012年减到2.7%。此外，爱尔兰、葡萄牙等国也公布财政紧缩方案。至此，欧洲正式步入“勒紧裤腰带过日子”的“艰苦”时代。

另外，日本政府也于6月22日公布了“十年财政战略”，计划在2015财年前使财政赤字占GDP比例比2010财年减少一半，2020财年前实现盈余；2021财年后，国家和地方公债余额占GDP比例将稳步下降。6月召开的G20多伦多峰会也要求，发达国家在力求稳定复苏的同时，2013年前将财政赤字减半，2016年前稳定并减少政府债务占GDP的比例。

（二）加强内部经济治理。为防止债务危机升级，欧盟相继出台1100亿欧元希腊救助方案和7500亿欧元欧洲稳定机制，力求希腊不会出现债务违约并试图阻止危机在欧元区扩散。但救助方案被指“治标不治本”。市场信心依然不足。对此，欧盟及其成员国又迅速迈出了加强内部经济治理改革的步伐，试图通过强化财政纪律、增进经济政策协调、消除成员国间经济失衡和建立一套永久性的危机应对机制来修正欧元区固有的体制性缺陷，避免危机重演。

在6月17日召开的欧盟峰会上，欧盟表示将加强内部经济治理，强化财政纪律和加强对成员国的宏观经济监督，以免债务危机重演。欧盟领导人同意，自2011年开始，成员国预算方案接受欧盟委员会评议，对违反财政纪律的成员国实施惩罚。欧盟领导人还要求拟定一套评判体系，以及时发现成员国之间的竞争力差距和经济失衡状况。

（三）着手经济结构改革。面对日益严峻的宏观经济风险，在削减财政赤字的同时推行结构性经济改革显得日益迫切。5月25日，欧洲理事会常任主席范龙佩、欧盟委员会主席巴罗佐和欧盟委员会负责经济和货币事务的委员奥利・雷恩共同呼吁欧盟成员国将巩固财政和结构性改革并举，因为只有实现经济增长才能实现削减赤字的目标，提高未来欧盟经济增长潜力。世界银行行长佐利克5月31日在英国《金融时报》发表文章警告，不应“一味厉行节约”，还要找到“通往繁荣的可持续道路”，应抓住发展中国家增长提供的机遇，避免步入“失落的十年”。

6月17日，欧盟峰会通过未来10年欧盟经济发展规划，即“欧洲2020战略”，要求通过提高欧盟经济竞争力、生产率、增长潜力、社会融合和经济趋同，使欧盟经济走出危机并变得更强大。根据这一战略，未来欧盟经济发展目标是：实现以知识和创新为基础的“灵巧增长”；以提高资源效率、提倡“绿色”、强化竞争力为内容的“可持续增长”；以扩大就业、促进社会融合为目标的“包容性增长”。为此，欧盟在创造就业、增加科研投入、减少温室气体排放、提高教育普及率和消除贫困等5个核心领域确立了量化指标。新战略重在推动结构性改革，消除制约欧盟经济增长的瓶颈，充分挖掘增长潜力，使欧盟经济重回可持续增长轨道。

7月21日，IMF报告建议，欧元区当前应加强政策协调，制订有力的中长期调整计划，建立财政可持续性，实施结构性改革，促进经济增长，要找出银行体系的薄弱环节，并从根本上进行重组。同时IMF建议，欧元区通过实施完善的财政和结构政策，完成地区范围的金融稳定框架，来建立有效的经济和货币联盟。

（四）进行银行业压力测试。为平息市场对欧洲银行业健康状况的猜疑及提高透明度，6月17日召开的欧盟峰会宣布对欧洲银行业进行压力测试。7月23日，欧洲银行业监管委员会公布了欧洲银行业压力测试结果。结果显示，欧洲大多数银行“健康状况”良好，有能力抵御可能出现的经济“二次探底”和债务危机的双重打击。在参加测试20个欧洲国家的91家银行中，绝大多数都顺利过关，只有7家不合格，其中除德国地产融资抵押银行外，另有1家来自希腊，其余5家均为西班牙地方银行。7家银行只需注资35亿欧元，即可抵御未来可能出现的风险。英国、荷兰、意大利和北欧地区的银行在压力测试中表现出色。91家接受测试的银行资产规模占欧洲银行业的65%。欧洲银行业监管委员会称，整体上，这91家银行在假定的最糟糕情形下，核心资本充足率虽将从2009年的10.3%降至2011年底的9.2%，但仍高于测试所设定的6%的“安全线”，表明欧洲银行业总体依然健康。

欧盟委员会、欧洲央行和欧洲银行业监管委员会发表联合声明称，这次压力测试公布的信息将确保外界了解欧洲银行业状况，对恢复市场信心具有重要推动作用。声明强调，这次压力测试所假定的最糟糕情形实际上不太可能发生，但绝大多数欧洲银行仍经受住考验，由此可以证明，欧洲银行业作为一个整体能够抵御住可能出现的宏观经济风险和金融冲击。欧盟官方虽对压力测试结果表示满意，但分析人士认为，整个压力测试是一场平复市场担忧的“政治游戏”，能否达到预期效果、如愿打消投资者疑虑仍是未知数。

（五）加强金融改革与监管。在美国次贷危机爆发后，打击金融市场投机、加强金融监管的呼声就一度高涨，但在过去一两年，西方国家在这方面进展缓慢。最明显的例子包括金融衍生品市场仍无序发展，信用评级机构未能得到有效监管，二者成了欧洲债务危机的“加速器”。对此，欧元区国家领导人再次提到金融市场投机以及信用评级机构的作用问题，并采取了一系列措施。

债务危机案例第9篇

欧洲领导人的初衷可能是在稳定市场信心，但实际上解决债务问题需要非常小心。因为债务是过去透支未来形成的，还债或者说债务问题的解决却正要伤害（债务人/债权人）现在与未来的经济。因此我们强调对于实体经济，更可能是《危机过后，痛苦开始》。对于中国经济来说，同样的，欧债危机最终真正的解决，无论是经济收缩/去杠杆化，还是货币贬值，对于中国出口都是真正伤害的开始。

从希腊的案例来看，伤害（尤其是债务人）未来的经济往往不能稳定市场对于债务偿还的担忧。看一看过去一年救援希腊（同时要求财政紧缩）的成绩单吧：希腊10年二季度负增长3.5，到四季度负增长6.6，而今年二季度是负增长7.3。一年过去了，市场更加确信希腊会违约。

日前，欧洲领导人提出解决银行业流动性危机的方案：提高银行业资本充足率（一级核心资本与风险资产比重达到9%以上）。根据可考依据，这个标准对一些欧洲大银行来说尚且不易，法国农业信贷与法兴银行只是刚高于这个标准，德意志银行低于9%。欧盟提出达标需要各家银行自己融资。如果完不成，则在满足一定条件的前提下可向EFSF求助。EFSF一共只有4400亿欧元！如我们一直强调的，欧央行没有发挥应有的积极作用。银行看上去还是需要本国政府救赎，这可能使得债务危机蔓延。

显然，这不是解决当前银行流动性危机的方案。正如之前我们向大家揭示的，银行要满足现在的监管要求，只能继续抛售欧猪五国债券等资产，这样也就加剧债务危机升级，正中投机资本设局。不能想象，银行会在当前0.6倍PB的股票市场融资，如果这样做二级市场将更加抛弃银行。欧洲领导人每次提出“解决方案”时市场都反映积极，可是冷静回想才发觉，这是解决方案吗：在经济衰退时要求财政紧缩？在流动性危机时提高监管要求？

欧洲银行去杠杆化的手段将不是补充资本金，而是收缩资产负债表。这才是人们担心银行流动性危机的原因：银行收缩信贷导致实体经济萧条。欧洲企业相比美国严重依赖间接融资，欧洲80%vs美国30%。

欧盟方案中当然也有一些积极信息，但是瑜不掩瑕。欧盟建议用来替代临时性的EFSF的永久稳定机制ESM应当在2012年7月启动，而不是原计划的2013年年中。但实际上现在问题实质是谁出钱，而不在名称与形式。

9月FOMC会议纪要显示有五位成员（一共12位）表示倾向于加大资产购买等刺激政策。当时的预期无疑处于最悲观阶段，实际上最近美国一系列数据表明衰退风险很小，这也验证了我们一直以来认为美国下半年经济会好于上半年，三季度GDP能达到2%左右的水平的判断。因此在11月美联储不太可能有太大的动作，可能仅限于降低存准利息之类。但如果未来欧债危机演化到实体萧条，那么对美国经济将产生实质影响。届时我们认为美联储除了推出争议较大的QE3外，还有可能推行的政策工具有：

1）明确长期国债上限：如维持十年期国债上限2%至201X年。

2）购买机构债/私人部门证券（间接贷款给私人机构）。

3）用私营部门商业票据担保，提供零息贷款给商业银行。