（一）应对风险时会发生高成本
首先，我国中小投资公司的管理层对费用的控制意识不强，在日常行为中不加节制的浪费，甚至与公司生产业务关系不大的支出也被划分至管理费用科目中，使管理费用成为了管理层的专款；其次，缺乏管理费用的管理体系，一方面缺乏成文的管理费用使用条例，另一方面未建立费用奖惩体系，使管理费用严重超支却无需承担责任，从而陷入了费用管理的恶性循环中。
（二）各部门风险管控责任制度不完善
我国中小投资公司内部控制机构设置不合理，风险管控责任制度不完善，工作分工不明确，不能真正实现权力制衡。为了制定内部控制制度而制定内部控制制度，事前没有经过认真地调查和论证，制定的制度不合理，在公司实际运行过程中难以执行，或没有得到公司职工的充分认同，使公司员工产生抵触情绪，以致不能真正发挥出风险管控责任制度的本来效果。有的部门没有按照有关要求认真检查和评估内控系统的运行情况，未能及时发现问题并提出改进建议和处理意见。
二、我国中小投资公司加强经营风险管理的措施
由于我国中小投资公司在经营过程中存在如此多的风险，因此在公司经营过程中，要牢固树立风险意识，切实采取防范措施，最大限度地防止经营风险。我国中小投资公司要做好公司经营风险的防范，需要从以下几个方面努力：
（一）增强公司防范风险的意识
我国中小投资公司对风险要做到“防患于未然”，要增强公司的防范风险意识，不仅从公司领导，更要让公司的每位员工意识到风险防范与管理对公司的重要性，让公司的员工都树立起风险防范意识。公司的风险管理要以预防为主，即通过增加、补充或规范公司各工作的控制环节来减轻可能面临的风险；其次，要建立公司监督机构对公司高风险区域经常进行检查，及时发现已存在的或潜在的风险。总之，公司的风险管理必须贯穿并渗透于公司经营的全过程。
（二）建立有效的内部控制制度
内部控制即为保证单位经济活动正常进行所采取的一系列必要的管理措施，不仅包括单位最高管理当局用来授权与指挥经济活动的各种方式方法，也包括核算，审核，分析各种信息资料及报告的程序和步骤，还包括对单位经济活动进行综合计划，控制和评价而制定的各项规章制度。首先提高公司内控意识，俗话说：“思想决定高度”，我国公司要落实法律法规，实行公司负责人责任制。公司负责人必须以战略的眼光对待内部控制，带头自觉执行内控措施，积极实施内控政策。其次要建立适合公司本身发展的内控机制，完善公司经理层的运作机制，通过市场竞争把真正具有经营管理能力的人才吸引进来，避免行政干预代替公平竞争。加强对经营者的制衡约束，通过直接监督、间接监督和制度约束来完善内部控制制度，使公司的各项规章制度和具体的行为准则在合理高效的公司治理结构下有效发挥作用。
（三）推行经营风险审计
以公司经营风险为导向的审计称为经营风险审计，通过专门的审计方法对公司存在的风险进行评估，区别于传统的财务审计。审计关注的重点不仅仅是公司财务错报，而是通过对公司的公司治理、内部控制制度、公司经营策略、公司法律环境等方面的测试，评估公司的经营风险。以公司经营风险为导向的审计越来越被许多国家所重视。随着以公司经营风险为导向的新的审计方法在审计理论研究与实务运用中的日趋成熟，国际审计与鉴证准则委员会、美国、英国、加拿大等国的审计准则制定机构，都已制定和修订了一系列的相关准则，简称“风险审计准则”。可见推行经营风险审计对公司的风险防范至关重要。
（四）建立完善的风险管理制度
要能够很好的防范公司经营风险，必须建立一套有效的公司风险防范制度。公司治理和公司内部控制制度是从公司组织架构上控制因内部管理失误造成公司经营风险。而在公司经营过程中可能遇见的各种具体的风险，还必须建立相应的具体风险防范制度进行防范。如公司的市场风险，信用风险，资金流动风险，法律风险，会计风险，信息风险，策略风险等。公司经营是有风险的，但风险与机会是并存的。风险越大，可能机会越多，正因为如此，一个好的公司不应该回避风险，但应当在经营活动中做到尽可能降低风险和积极预防风险。
三、结语
[摘要]集约化经营管理是现代企业管理的重要特征之一。中国保险业要深刻领会做大做强的战略意义，正确理解做大做强的辩证关系，坚定不移地走有效益的发展之路，从粗放化经营管理转为集约化经营管理。要实现集约化经营管理，必要前提是：树立正确的企业发展观，以效益为中心，追求内涵式增长。基本方略是：适度控制保费规模，调整和优化业务结构；在产品开发、营销手段和客户服务等方面进行全面创新；构建风险管控体系，全面提升竞争力。重要支撑是：信息技术；人才。
一、实现集约化经营管理的必要前提
要实现从粗放化经营管理模式到集约化经营管理模式的转变，一个必要的前提，就是要树立正确的企业发展观。
那么，什么是正确的企业发展观呢？众所周知，企业的经营管理有粗放型和集约型两种方式。一般来说，粗放型经营管理以企业的外延式的扩张为基本特征，主要依靠生产要素数量的扩张来实现企业的发展，注重的是速度和规模；集约型经营管理则以企业内涵式的增长为基本特征，主要依靠生产要素的优化组合来实现企业的发展，注重的是效率和收益。作为企业经营管理的一般规律，在企业发展初期，往往会比较注重企业外延式扩张。这对企业在短期内迅速提高市场认知度、迅速占有市场、迅速完成原始积累是有着重要的、不可替代的作用的。但是，当企业发展到了一定的阶段后，就应该将经营管理的方式转到注重企业内涵式增长上来，即在保持适度的增长速度和增长规模的同时，把企业的效率和收益放到更加重要的位置。只有这样，才能保证企业的可持续发展。因此，正确的企业发展观，就应该以效益为中心，追求内涵式增长。
企业的发展观是否正确，关系到企业的生死存亡，这是为无数企业的经营实践所证明了的。日本保险业在20世纪90年代中后期的系列破产案就是一个有力的佐证。
第二次世界大战后，伴随着日本经济的恢复和发展，日本的保险业步人了高速发展的轨道。但自20世纪90年代中后期开始，随着日本社会和经济环境的变化，日本保险业一些潜在的问题开始暴露出来，再加上保险公司自身的原因，终于引发了一系列保险公司破产倒闭的事件。那么，是什么原因结束了日本保险业曾经有过的辉煌呢？
其一，是因为泡沫经济导致了巨额利差损的产生和投资的失败。日本经济在20世纪80年代中后期至90年代初期出现了严重的泡沫现象，整个社会都出现了虚假繁荣的景象，保险业也不例外。在日本银行放松了银根之后，日本保险业的大部分资金流向了股票、债券等有价证券和房地产市场。由于货币利率居高不下，一些保险公司在此期间设计和销售了大量的高预定利率的、储蓄性较强的养老保险和个人年金。预定利率最高时达6.25％，并长期维持在5％左右。这样，随着日本泡沫经济的破灭，利率的一再下调及日本政府随后实施的零利率政策，多家保险公司就出现了利差损。而房地产市场的低迷，使得多家保险公司在房地产投资方面形成了大量的坏帐和不良资产。再者，泡沫经济破灭以后，证券市场股价低落，债券难兑，又使许多保险公司的投资效益连年下滑，难以弥补巨额的利差损和其他损失。
其二，是因为保险公司对保险市场的过度开发破坏了保险业的可持续发展。自20世纪70年代末开始，日本的保险业进入了高速增长期，特别是寿险中介人（包括个人营销员及经纪人）的大量涌现和激烈竞争，使得对保险市场的开发很快就到达了极限。这样，到了90年代中后期，日本的保险市场就开始萎缩。但是，尽管保险市场的可拓展空间已日益狭小，但保险公司仍在拼命扩张。随着保险市场的恶化，保险公司业务来源的减少，有些保险公司饥不择食，一些不该保的也保了，该分保的也不分保了，承保质量急剧下降，增大了保险公司的风险。结果是当泡沫经济破灭后，有些收入低的客户只能退保。如千代田生命在1996年至2000年间，有效保单的持有率连年下降，平均退保率达20％以上。这种在日本保险史上从未有过的退保潮，让许多保险公司一下子陷入了窘境。
其三，是因为日本政府推出的保险业改革方案对日本保险业带来的冲击。1996年11月，日本政府宣布了一项改革方案。该方案的主要内容是：保险公司的生存要按市场经济的原则优胜劣汰；政府由原来的保护保险公司转为保护投保人；要求保险公司信息公开，保险公司必须将经营状况、财务资信评级、偿付能力通过媒体对社会公众公布。这样一来，那些资质较差的公司就难以生存下去了。
由此可见，日本保险公司的系列破产案虽然有着诸多原因，但最根本的原因却是保险公司忘记了稳健经营的原则，一味追求规模而忽略了效益。
回顾中国保险业近10年的发展历程，我们固然可以为中国保险业蒸蒸日上的发展景象感到自豪，但是我们更应该时刻警惕中国保险业潜在的危机。应该看到，虽然中国保险业的发展速度很快，业务规模也达到了相当的水平，但是，中国保险业抵御风险的能力并没有随着业务的扩张而同步提升。不可否认，这种情况的存在有一些客观原因，但更主要的原因是在保险公司自身。在我国保险业的快速发展中，的确有不少保险公司心态浮躁，头脑发热，盲目攀比发展速度，刻意追求发展规模，只注重眼前利益，忽视长远利益。占领市场是为了获取利润，如亏损经营，那么，已经占领了的市场也会得而复失。
因此，中国保险业在当前及未来的发展中，迫切需要实现经营管理模式的转变，要从注重外延式扩张转移到内涵式增长上来，从粗放式经营管理转移到集约式经营管理上来。而要顺利地完成这种转变，就必须树立正确的企业发展观。
二、实行集约化经营管理的基本方略
（一）要适度控制保费规模，积极调整和优化业务结构
看一个企业优秀与否，并不是看其规模和市场份额大不大，而主要看其盈利能力。从中国企业的发展状况来看，虽然有些企业进入了世界500强，但盈利能力较弱。比如，中国石化进人世界500强后，虽然1998年的总收入排第73位，但利润却排在倒数第7位，利润率只有1％，与排在第一位的埃克森公司高达6％的利润率相差甚远。可见做大未必就是做强。据专家认为，一个保险公司适度的市场份额应该是10％左右，如市场份额过大，或业务增长率与GDP增长速度不相匹配，保险公司就会有潜在的经营风险。目前，中国的保险公司尽管在规模上发展很快，但与国际著名的保险公司相比，资产盈利能力仍然是比较弱的。比如，2001年中国保险公司的资产利润率一般都不到1％，而世界前20位的保险公司资产的最低利润率为1.76％。因此，中国保险业的业务结构调整工作迫在眉睫。
业务结构调整，从根本上讲，就是要大力发展有效益的、边际利润率高的业务，坚决退出无利润区，将利润建立在每一张保单上；要将扶持优秀业务和淘汰劣质业务结合起来，大力推出有效益的险种。比如，从人寿保险来说，当前，就是要加大力度发展传统人身险和短期意外险业务，提高保障型业务和传统个险期缴型业务的占比，适度控制分红险业务和万能寿险等投资类产品，特别是对于客户比较欢迎的分红险业务，更要有清醒的认识。2002年，全国寿险分红产品保费收入是1121.7亿元，占人身险保费收入的49.3％，成为新的业务增长点。但是，分红产品的高速增长不一定全是好事。其一，欧美国家的分红产品开发和销售比较多，但是我国目前的情况与欧美不同。在欧美的商业保险市场上，保障型的保险产品已基本饱和，投资理财则成了主要需求。我国的保险市场目前还处于发展初期，广大老百姓最主要的需求还是保障。其二，分红险中，趸交所占的比例较大，有不少老百姓把20年的保费一下子交上了，这样就会带来行业后劲发展的不足。其三，有些保险公司在销售分红险时，片面强调投资效应和收益率，但是，如老百姓一旦发现了更好的投资渠道时，就会出现大量的退保现象。
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（二）要在产品开发、营销手段和客户服务等方面进行全面创新
1.产品开发。精良的产品，既能受到客户的欢迎，给客户带来实惠，保险公司也能有较高的利润。目前，保险产品中既受到客户欢迎、又有较高盈利水平的产品并不多。业务结构调整后，保险公司要加快新产品的研制步伐，积极开发内含价值高的新产品，以代替内含价值较低、效益较差的产品，逐渐形成一方面有着人性化设计、符合客户需求，另一方面又有较高的边际效益、有利于公司的长远发展的产品体系。
2.营销手段。以往，保险公司要增大保费规模，往往只是想到增人增职场，而很少想到在营销方式和营销方法上进行创新。这是走人了误区。近年来，不少保险公司盲目增员，而留存率却很低。营销员的高流失率使得保险公司对营销员的培训始终处于低水平的重复状态。因此，在将来的营销策略上，要提高营销员的招聘标准，走精兵之路，并着重在营销手段的创新上下功夫。第一，要妥善协调好产、寿险双方的利益和责任关系，努力推动产寿联动的工作。第二，要加强与银行等兼业机构的合作。要丰富银行适销险种，提高银行点均产能。同时，还要进一步扩大与其他兼业机构的合作，如大型商场等。第三，要大力开展网上销售活动。电子商务的开展，对于保险公司减员增效，实现集约化经营管理，有着十分重要的意义。
3.客户服务。目前，保险公司的竞争已从价格竞争转为服务竞争。客户服务的好坏直接关系到保险公司的信誉，关系到保险公司是否能持续发展。但粗放化经营管理往往是只追求保费规模，而忽略客户服务，以致于客户投诉不断。这种情况必须引起足够的重视。
（三）积极构建风险管控体系，全面提升竞争能力
保险公司的风险控制直接关系到其偿付能力和盈利能力，它既是衡量公司竞争力强弱的一项重要标准，也是公司稳健经营的重要保证。因此，我们要引进先进的风险控制理念，整合各种风险控制手段，积极构建风险管控体系。
1.要建立和完善内控体系。要加强稽核、财务、精算、单证契约管理、核保核赔、机构管理六大内控系统之间的沟通与协调，建立事前预警、事中监控、事后检查相结合的内控体系平台。同时，还要拓展稽核深度，加大稽核力度。
2.要积极推进核保核赔体系的建设。实行核保核赔集中管理，有利于风险防范，有利于提高专业化经营水平，有利于规范经营、提高效益。因此，实行核保核赔集中管理是实行集约化经营管理的一项十分重要的工作。当前，就大多数保险公司来说，就是要加快建立适应集中管理要求的规章制度和业务流程；加快建立两核中心信息技术支持系统；落实核保核赔人制度，加强培训和考核，初步建立起一支具有专业水准的两核队伍。
3.要加强对新设机构的风险控制。第一，要严格控制机构数量。新设机构对保险扩大保费规模、提高市场占有率起到了积极的作用。但是，我们更要清醒地认识到，扩张机构虽然能增加保费收入，但短期内不会产生效益。新建机构在当地为抢占份额，成本一定会迅速上升，如果管理不严，就会长期亏损。面对激烈竞争的市场环境，保险公司要站稳脚跟，做大做强，那么，对开设新机构就得十分审慎。要考虑到投入产出的比例、经营者的素质、成本的承受能力等综合因素。如不能达到盈亏的平衡点，就不能开设新机构。同时，对于长期经营不善的机构，要坚决撤、并。第二，要确保新设机构质量。要从提高新设机构的经营管理水平，提高人均产能和效益出发，建立责任制和报告制度、健全预算管理、落实稽核制度。
三、信息技术和人才是实行集约化经营管理的重要支撑
（一）信息技术目前，信息技术在保险公司中，发挥着起来越显著的作用。可以说，没有信息技术，就没有现代保险业的发展。保险公司要提高经营管理的效率和效益，就必须发挥信息技术的作用。正因为如此，国外的保险公司都十分重视对信息技术的投入。一般来说，用于信息技术的资金通常占企业运营总成本的10％以上，信息技术人员占员工总数20％左右。我国的保险公司在实行集约化经营管理过程中，同样应该十分重视信息技术的作用。抓住全面信息化这一战略目标，以融人经营管理和业务发展的全局为工作指针，加强管理，锐意创新，扎扎实实地做好工作。
（二）人才
中国保险业改革与发展的实践表明，优秀的人才资源是提升公司核心竞争力的基础，是建设国内一流保险公司的重要保证。目前，中国保险业正面临着经营管理模式的转型。如果说粗放化经营往往采用人海战术，更需要的是“人手”的话，那么，集约化经营讲究的是精耕细作，需要的是人才。为此，人才队伍的建设对保险公司实行集约化经营管理、实现可持续发展来说，显得尤为重要。
1.人才培养。在人才培养战略的实施中，要建立完整的教育培训体系。要以提高从业人员的整体素质为目的，积极开展与高校的合作关系，建立完备的人才培训基地；要充分利用电视电话、互联网、卫星通讯等现代信息通讯技术，开发设计各类应用教学软件，建成远程电视教学和远程网络教学系统；要加强与国外保险公司和高等院校的合作与交流，有计划的选拔各类重要岗位的人才去国外培训。要根据保险行业的特点，加强各类培训教材的开发，加强讲师队伍建设，实行课程、教务的标准化管理。要以培养和选拔高级管理人员为重点，通过干部交流和挂职锻炼，让干部和技术骨干在实践中增长才干。
1内控体系建设
在公司经营中的地位和作用内控体系是公司经营管理的制度体系，贯穿于公司经营管理的全过程和各个部门、岗位和层面，纵向到底、横向到边，对公司顺利实现经营目标起着举足轻重的保障作用。
1.1内控体系建设是建立现代企业制度的组成部分
现代企业制度相对于传统企业制度而言，更多地强调有效激励和自我约束的有机结合。内控体系作为现代企业制度的重要组成部分，在转变企业经营机制，依法合规经营，科学决策和有效管理，增强企业核心竞争力，以及人才流、资金流、物资流体系建设方面，发挥着重要的保障作用。建立完整的内控体系和完善的内控制度，由传统管理模式过渡到现代管理模式，实现管理创新，有效防范风险，实现公司有效运行和管理到位，确保经营目标圆满完成，是内控体系建设的主要任务。
1.2内控体系建设是促进公司持续有效发展的内在要求
随着公司法人治理结构的不断深化和内部管理机制的不断完善，公司及分支机构的经营规模、组织架构和管理层次不断变化，新情况、新问题、新举措不断出现，内部管理的多层次、大跨度、高标准要求越来越多，基层经营单位管理基础薄弱的弊病凸显。这就要求建立和实施内部控制标准化体系，强化内部管理，提升经营水平。内控体系建设就是要针对公司内部控制存在的问题，督促公司及时弥补内控漏洞，改善内部控制的薄弱环节，在制度上杜绝违法违规行为的发生。
1.3内控体系建设是化解和规避风险的前提
条件市场化经营的不断推进，公司间的市场竞争日益激烈，公司面临的各种风险也不断扩大，加强风险管控的要求起来越迫切。内控体系是公司经营风险的第一道防线。在公司及分支机构建立事前防范、事中控制、事后监督及纠正的动态过程和机制，通过对公司风险的有效评估，及时发现、防范和化解风险，以保证公司激烈的市场竞争中立于不败之地。
1.4内控体系建设是实现公司发展战略的基本保证
分支机构的经营活动及发展业绩关系到公司发展战略目标的实现。强化公司及分支机构内部控制，把近期利益和长远利益、局部利益和全局利益结合起来，在经营管理中做出符合公司发展战略要求，有利于提升可持续发展能力和自我约束能力的长久价值选择，制定相应的管理和控制措施，促进各级管理岗位正确履行职责，不断提高管理效率，实现公司转型升级的发展战略。
2当前分支机构内控建设存在的主要问题
分支机构内控体系建设存在的问题，主要表现为五个不到位上。
2.1内控监督体系不到位
内部控制是一项经常性的管理工作，需要有专门机构或者指定适当的机构具体负责组织协调内部控制的建立实施及日常工作。现行架构体系由于在架构上与被监督部门同属一个层次，缺乏独立性、超脱性和权威性，其工作受到限制，提出的整改建议有时得不到认真落实，影响了其监督作用的发挥。同时岗位职责分工控制不到位，从控制活动来看，岗位分工不尽合理，流程控制体系不完善。特别在基层经营单位，由于编制有限、人员紧张、岗位安排不到位，很多单位存在一人多岗、不相容岗位兼职现象，实际工作中很难兼顾内控监督管理工作。
2.2内部控制意识不到位
由于经营业绩是利益分配的主要依据，一些分支机构管理层对内部控制和风险管理的重要性认识不够，甚至缺乏对内部控制知识的基本了解，没有正确处理和把握好业务发展与内控管理的关系，受短期利益驱动，重业务发展，轻内部管理，盲目追求经营指标，风险防范意识较差，甚至不惜冒着违规操作的风险以求实现短期业绩。
2.3内控制度落实不到位
内控制度的全面性、系统性和实效性不够，一些分支机构只注重内控制度的制定，而忽略执行效果，导致内控制度未能发挥其应有的作用。有的分支机构内控制度的修订、补充和完善不及时，滞后于业务发展。特别是对新开办的业务和新开发的产品，相关部门领导和监督部门人员，很难在短时间内熟悉掌握相关业务知识和制度规定，不能及时对其实施有效的监督管理，存在风险隐患。
2.4内控文化建设不到位
一些分支机构缺乏对员工进行内部控制意识和职业道德方面的教育，没有很好地将制度与文化、习惯、行为标准有机的结合起来，创造出良好的内控制度执行氛围，员工的风险鉴别能力、化解能力以及自我约束能力相对较弱。尚未形成包括管理理念、职业道德、组织结构、权责分配体系和人力资源管理等内容的具体有科学性、系统性和可操作性的内控文化。
2.5内控监督检查不到位
内部审计制度是公司内部控制监督的重要组成部分。内部审计工作存在着独立性不强和权威性不够、内审理念与手段相对落后、以及专业内审人员不足等现实问题。内部审计监督仍然停留在一般的经济事项的监督上，对内部控制系统的健全性、遵循性和科学性缺乏全面的测评，内控薄弱点的监督评价力度不够，防护性作用和建设性作用没有得到充分发挥。
3加强内控体系建设的主要措施
针对公司分机构内控体系建设存在的问题，加强公司及分支机构内控体系建设，主要应采取这样几项措施。
3.1强化管理层在内控建设中的主导地位
公司内控体系建设水平的高低，关键在于管理层对于内控建设的认知程度。一是增强各级领导的内控意识。要提高分支机构管理层对内控建设的重要性和紧迫性的认识，充分认识内控建设在规范经营行为，促进管理，提高经济效益和维护公司合法权益等方面所起的重大作用，树立正确的业务发展观和先进的内控管理理念，在追求业务发展的同时，更重视风险防范和内控建设，坚持内控优先，在防范风险的基础上发展业务，使内控建设真正落到实处。二是强化各级管理层的内控责任。明确各级机构管理层在建立健全本单位内控机制方面的责任，坚持集体领导，分工负责，一级对一级负责。落实责任追究制度，将内控建设水平作为评价经营班子建设的重要内容和奖惩依据。三是加强基层机构负责人管理。基层机构是内部控制的末端，也是防范风险的重点，抓好基层机构负责人的监督管理，是确保依法合规经营、防范经营风险的重要环节。加强对分支机构主要负责人的选拔任用管理，建立健全监督考核制度，注重教育培训，增强基层机构负责人的责任意识、合规意识和内控管理能力。
3.2建立健全内控管理体系
一是完善内控管理组织建设，建立以各级机构一把手为责任人，以合规监察为主体，营销、前台、后援相互连贯，业务管理、财务管理和监察审计密切协同，公司上下多层次控制的科学完整的内控体系。二是完善风险识别和评估体系。找准风险控制点，建立覆盖所有业务风险的监控、评价和预警系统。重视市场风险、信用风险、操作风险的监测和风险提示，及时评价制度落实和经营安全问题。三是完善内控信息沟通机制。建立内控管理信息联络和定期联系制度，及时、真实、完整地传递控制意图、交流信息、沟通问题，为内控管理的执行、反馈提供信息保障。
3.3完善内控制度建设
坚持统一性，规范性和可操作性的原则，健全和完善内部控制制度。严格执行公司各项管理办法和规章制度。结合分支机构实际制定适应自身经营管理需要的管理规定和业务流程。要根据形势变化和业务发展需要，及时调整、修订、补充和完善相关的内控制度，避免内控制度对经营管理行为控制上的滞后，增强内控管理的规范化和标准化。
3.4强化内审监督机制
内部审计监督是公司内部控制不可缺少的重要环节。充分发挥内部审计功能，有助于有效防范经营风险，为经营决策提供预警信息，以提高经营效益。一是完善内部协调机制。加强合规监察部门与业务管理部门分工协作，充分发挥相互间在强化内控管理中的职能作用。形成监督检查合力，发挥内控体系的整体功能。二是突出内审重点，改进内审方式。借助对内部控制系统的评价结果确定审计的重点、范围和方法，加强对重点部门、重要岗位的监督检查，从以现场审计为主逐步过渡到非现场审计为主，由事后审计控制为主转变为事前、事中、事后审计相结合，并以事前预防、事中阻滞为主，力求把风险消除在萌芽状态。三是增强内部审计的覆盖面。充分发挥内部审计对内部控制的监督和评审功能，把内审工作定位于高层次的职能监督，工作重心向全面风险管理和综合经营管理转移，审计目标从偏重财务审计转向经营审计，审计的重点放在合规性审计、风险审计和主要负责人责任审计等方面。
3.5建立内控激励约束机制
责权结合，奖惩分明。一是制定内控管理奖惩制度。对认真履行职责、忠于职守、坚持原则，在内控管理和防范风险工作中成绩显著的机构、部门和员工予以表彰和奖励。树立依法合规经营的良好风气。对管理失职、监督不力、违规操作的责任人给予一定的处罚。二是实行严格的内控问责制。建立覆盖全员的责任追究体系，将内控问责制落实到每个岗位，对不履行或不正确履行职责造成违法违规，损害公司与客户的合法权益，给公司带来不良影响和后果的行为，严格按照岗位职责进行责任认定与追究，做出相应的处理。三是建立内控管理考评机制。把内控管理纳入经营管理绩效考核和评价体系，设置权重，使考评结果与资源配置紧密挂钩。同时把内控管理成效作为管理层人员业绩考核的主要内容，作为提拔使用和薪酬分配的重要依据，以此来保证内控管理目标的实现。
3.6加强内控文化建设
①保持公司的良好信誉、名声、口碑很重要（口碑，就是我们做的超出了客户的期望值），诚信经营，这也是一个公司成立之初就该定下的经营理念，也是公司赖以生存的前提条件。也是保证业务不断扩大的前提条件。业务要扩大，并不是只有跑客户一条途径，那样永远处在不断开发新客户丢失老客户的过程中，进入一个怪圈，后边会更难办。保证老客户的稳定，并带来新客户，这是一种特别见效的广告形式，客户口口相传，和他的朋友说上一句这家公司态度好，产品质量好，信誉好、售后无忧，往往比我们自己跑去跟客户说上十句、百句甚至更多的话都管用。
②市场中有一条永远不变的规律就是“物以稀为贵”如果大多数人不诚实，不诚信，说话出尔反尔，这时诚信的公司就更加宝贵，市场资源社会资源就会源源不断的流进这些诚信的企业中去。
③把眼光放长远，不要急于一时之利，不要光看眼前，可能有的时候某一单生意很小，不赚钱甚至赔上一点也没关系，有失才有得，起码我们赚了口碑，这就是诚信经营，后边就有可能为我们带来更多的业务，所以不管多大的生意都要尽全力去做。引用胡雪岩的一句话“做生意眼光放的有多远，生意做的就有多大”。
④答应客户的事一定要做到，有的时候可能为了兑现自己的一句诺言，可以不惜一切代价，吃多少苦、受多少累、甚至受了很多委屈那是自己的事，客户关心的只是结果，如果我们付出了很多，苦也吃了，累也受了，结果是客户不满意，那所有的前期付出都等于没有，这也是诚信经营。
⑤遇到了问题先要想着怎样去解决，不要急着推卸责任，不管是谁的责任，都是公司的事情，问题都要解决，事情处理了之后再找原因，该谁的责任谁承担，那是公司自己内部的事，万不可当着客户的面你怪我我怪你，相互推卸责任。遇到问题不敢承担只会找借口推卸责任的人，永远不会成功。
二、产品质量，是公司立足的根本
把事情做到你能做到最好的，就是别人达不到的高度。干活做事不要想对付，用心去做每一件事。不管大小，无论多少，只要做就要保证公司出去的每一件产品都是精品。有的时候可能会想差不多就得了，明明发现了问题也不去改正，该重做的就重做。不要贪图一点小利，应付客户就是应付自己。大部分时间干活只要用点心，认真一点，遇事多想一步或者多问一句就可以避免很多不必要的失误。如果等到完成以后才发现问题，不光东西要重做还会更费劲，浪费材料事小、浪费精力、体力、时间是无法弥补的。我说这话并不是说绝对不能犯错误，允许人犯错误，但要看错误是怎么造成的，敢不敢承担。如果真的是无心出现错误很正常，但是如果因为不用心、马虎、大意所犯的错误就是不能原谅的。任何时候不要抱侥幸心理，想客户可能看不见，蒙混过关，要知道每个客户都很挑剔，首先我们要做到自己看着没问题才能拿去给客户。
三、价格合理，是留住客户的必要条件
关键词：股权结构；公司绩效；相关关系
一、理论基础
1.相关概念的界定。股东的权利被统称为股权，股权是指在企业所有权与管理权分离的前提下，股东因向公司投入资本而具有与公司相关的各种权利，包括公司会议中的各种决策参与权利及选举投票的权利、按投资比例获取公司盈利的权利、公司倒闭进行财务清算时分配公司剩余财产的权利等等。股权结构是指企业所有股本中的不同性质的股本所占的比重关系，包括股权的属性、流通性和集中度三个方面，股权结构从根本上决定了公司的治理结构及公司的绩效水平根据最大持股人持股比例可以将公司的股权结构分为绝对控股、相对控股以及股权分散三中模式。我国股权分置改革后，股权集中度就成了股权结构最重要的影响因素。它是指公司的各个股东持有股份的比例是集中还是分散的状况，是判断一家公司股份分布合理性及公司发展稳定性的重要标准。
2.与股权结构和公司绩效相关的基本理论。（1）两权分离理论。两权是指企业的所有权和管理经营权，两权分离是指企业的所有权和管理经营权分离，两权分离是指企业的所有权和管理经营权分离，企业的所有者和管理经营者各自承担自己的责任，各自行驶自己的权利。管理经营者负责公司的具体管理和经营等各项政策的制定和事物的处理，所有者不负责具体操作，只负责监督管理经营者，两权分离是现代企业制度的基本要求。关于两权分离理论，最早是由马克思提出的，后来经济学家亚当斯密也对此进行了详细的阐述。我国的股份制公司不同与国外股份制公司，有着我国特有的特点，我国股份制企业在刚开始创建时就已经具备了两权分离的特征，这是由于我国计划经济时代下，大部分公司的所有权归国家所有，但国家并不直接管理经营公司，而是委托其他机构对公司进行管理经营，自我改为市场经济体制后，企业上市后虽也吸收了大量社会资金，产生了众多股东，但国家仍是公司最大的股东，但国家依然将管理经营权委托给其他机构，因此很多企业存在着所有者缺失，使得公司的管理经营得不到有效的监督，对公司的经营管理绩效产生影响。
（2）委托理论。委托理论是基于现代企业制度企业所有权与经营权分离下的理论，主要论述的是企业所有者与管理经营者之间相互制约、相互制衡的机制问题，委托人给予人一定的权利和报酬，雇佣人为其管理企业，并通过设置一定的激励和监督机制，来使人更好的为委托人服务。在现实情况下，委托人与人的利益并不一致，委托人以企业利益最大化为目标，而人以个人利益最大化为目标，因此人在其管理经营企业的过程中并不以企业利益最大化为经营管理目的，而委托人又无法实时直接进行控制，委托人与人之间信息不对称，人往往存在损害委托人利益的行为。委托人为使人更好的为其服务，不使自身利益受损，就需要设计一个机制，促使人以企业利益最大化为目标，更好的为委托人服务，这种激励机制可以是工资福利，也可以是人入股企业，只要激励带来的收益超过激励付出的成本，就是有效的激励机制，否则则是无效的。企业除了需要设计激励机制，还要设计一种约束机制，制定严格的内控机制和业务操作规程，控制人的权限，只给予人一定的权限，对于违规运营或者越权管理的人给予惩罚，从而约束人的行为，减少成本和给企业造成的损失。
二、实证分析
本文运用多元线性回归模型来研究上市公司股权结构与公司绩效的相关关系，以2011年的上市公司为研究对象进行实证分析。
1.指标选取。上市公司股权结构影响公司的绩效，因此在多元线性回归模型中上市公司股权结构是解释变量X，公司绩效是被解释变量Y。衡量解释变量的指标有股权结构指标和股权集中度指标，股权结构指标包括国有股比例（GYG）和流通股比例（LTG）；股权集中度指标包括一大股东持股比例（CRS）和第2大、第3大、第4大及第5大股东持股比例之和制衡度指标（Z2345）。衡量被解释变量的指标包括净资产收益率（ROE）和主营业务资产收益率（CROA）。在多元线性回归模型中除了解释变量和被解释变量外，还有其他影响公司绩效但不作为此次研究解释变量的控制变量，包括公司规模（SIZE）、杠杆指标（Leverage）和成长性（Growth）。下表列示了各变量的定义。
2.样本选择及数据来源。本文选取在我国上交所和深交所上市的A股公司为研究样本，为去除企业经营管理状况异常的公司，提出上市的A股公司中 的ST， *ST和PT类公司以；为去除所选行业的影响，本文选取实施多元化传略的涉及多个行业的综合类上市公司为研究对象，2011年符合条件的上市公司数量为173家。本文中的各变量数值均是通过巨潮资讯网、上交所、深交所等网站披露的财务数据通过Microsoft Office Eacel和SPSS软件计算得来的。得到2011年这173家企业的各变量数值统计表如下：
标变量描国有股比例GYG和流通股比例LTG的P值均大于0.05，说明国有股比例与流通股比例与公司的净资产收益率ROE与公司和主营业务资产收益率CROA无明显的相关关系。而股权集中度CR1和股权制衡度Z2345的P值均大于0.05，且t的绝对值大于1.895，说明股权集中度CR1和股权制衡度Z2345与公司的净资产收益率ROE与公司和主营业务资产收益率CROA有明显的相关关系，且股权集中度CR1的系数为正值，说明股权集中度CR1与公司的净资产收益率ROE与公司、主营业务资产收益率CROA呈正相关关系，即股权集中度越高，公司的净资产收益率ROE与公司和主营业务资产收益率CROA越高；股权制衡度Z2345的系数为负值，说明股权制衡度Z2345与公司的净资产收益率ROE与公司和主营业务资产收益率CROA呈负相关关系，即股权制衡度越高，公司的净资产收益率ROE与公司和主营业务资产收益率CROA越低。
三、结论
由于两权分离制度及委托关系的建立，股权结构在激励机制、外部接管市场、权竞争及监督机制等方面影响公司治理结构，进而影响公司行为，最终影响公司绩效。本文以173家上市A股综合类公司为研究样本，运用多元线性回归模型进行实证研究，结论是企业股份中的国有股所占比重、流通股所占比重对企业的绩效影响并不大，也就是说它们与企业绩效无显著相关关系；而股权集中度是影响企业绩效的重要因素，它与企业绩效表现出正相关关系，变动方向相同股权制衡度是影响企业绩效的又一重要因素，但它与公司绩效表现为负相关关系，变动方向相反。
参考文献：
[1]顾广贤，王珂.股权结构、公司规模与公司绩效――基于公司成长性的差异化分析[J].上海金融学院学报. 2010（06）.
关键词：组合激励；公司绩效；公司经营者；因子分析；逻辑回归
一、引言
在两权分离条件下，Jensen和Meckling，Fama，Holmstrom，Hart等人运用委托理论框架分析了管理者的行为，从而引发了更多理论研究对管理层激励问题的关注[1]。在实证研究中，Jensen & Murphy[2]、魏刚[3]、李增泉[4]、李维安等[5]等学者。文章拟从组合激励的层次方面展开关于我国上市公司经营者组合激励与公司绩效关系的实证研究。
二、实证研究设计
（一）基于因子分析的logit回归分析
本文的研究是在对公司综合经营绩效评价的基础上分析经营者组合激励与公司经营绩效的关系，以验证组合激励机制的有效性。
（二）基于因子分析的logit回归分析思路和步骤设计
文章试图在因子分析的基础上，运用logit回归分析来验证，具体的思路和步骤如下：
步骤一，首先按照研究要求提取T年和T-1年的样本指标数据。
步骤二，对相应的指标按照极差变化方法对原始数据进行标准化处理。在分析之前，适度指标应先转换成正向指标。标准化按下公式：
步骤三，运用spss15.0软件，对上述标准化处理后的数据进行因子分析，分别计算两年的因子得分数。
步骤四，叛别T年和T-1年的上市公司综合经营绩效得分高低，并将结果作为二分因变量Y。如果T年得分高于T-1年，说明公司经营绩效上升，记为1；如果T年得分低于T-1年，说明公司经营绩效下降，记为0。
步骤五，将因变量值和经营者的薪酬、持股比例、选聘方式、社会兼职等值引入到logit回归模型中。
（三）变量选择及假设
我国上市公司经营者物质与非物质组合激励形式主要表现在薪酬激励、股权激励、职位晋升激励、担任社会职务等声誉激励。本文研究的变量命名为：
1、研究假设
根据理论分析，提出本文研究的假设：
假设1：假设薪酬越高与经营绩效提高的概率就越大。[6]
假设2：上市公司经营者持股比例越高，上市公司绩效增长的概率越大[7-8]。
假设3：假设选聘方式与企业经营绩效相关以及内部晋升与公司经营绩效提高的概率正相关。[9-10]
假设4：假设社会兼职与公司经营绩效提高的概率正相关。[11]
2、样本选择
本文选取的各项指标为2014和2015年度上市公司年报公布数据。从实证研究的一般性和可得性出发，本部分从我国沪、深两证券交易所所有上市公司中按照：
条件一：高管人员在上市公司中任职满一年（2014-2015年度）；
条件二：高管人员候选选择为职业经理人；
获得了239家上市公司作为数据样本。为了保证研究数据的准确性、可靠性，本文所有的研究数据均来源于深圳国泰安信息数据库。
3、因变量的评价指标选择
正确设置公司绩效指标是至关重要的。为保证变量的可度量性和数据的可获得性，本文共选取20个指标来反映公司经营绩效各个方面的信息。
三、基于logit模型的实证研究
（一）统计描述
通过样本中各变量的数据特征及相互关系（见表2、表3），发现“零持股”现象的普遍使得股权激励的效果没有得到相应的发挥。从统计描述表可以看出职位获取仍以内部晋升为主，外部招聘少。提高经营者的社会声誉，可以从一定程度上提高企业的综合经营绩效，但这种趋势还不明显；年末持股比例与报酬总额体现出明显的正相关关系，说明经理的控制权在经理的薪酬谈判中占据重要位置。[12]
（二）主要检验结果
其中y为上市公司综合经营绩效提高的概率，x1…xn，为各个自变量，ε为随机误差项。主要研究结论如表5所示。其中第3、6、9行表示系数的标准误差，第4、7、10行表示Z统计量。
由表4可知，模型1-3中，实证的检验结果刚好和假设一相反，这说明我国上市公司经营者薪酬水平不合理，经营者薪酬水平超过了公司经营绩效的增加水平，薪酬激励没有起到较好的激励效果。
模型1-3中，经营者的社会兼职与公司经营绩效增加的概率呈现出正值，并且通过了10%的显著性检验。
通过给予经营者适当的社会实务，可以提高的社会声誉，满足经营者的非物质需求，有利于提高公司的经营绩效。
模型2和3中，虽然经营者的选聘方式虽然表现出正的系数，但是都没有通过10%的显著性检验，可能原因是内部晋升还没有被看成一种重要的人员激励方式，激励效果还没有得到很好的体现。模型2中，虽然经营者的持股比例表现出正相关关系，与假设二表现出了一致性，但是该自变量没有通过10%的显著性检验，不能进入到方程。
四、研究结论
根据以上的理论和实证分析，基本结论和政策涵义包含四个方面：
第一，从经营者的薪酬来看，职业经理人的薪酬和公司的经营绩效间存在负相关关系，我国公司实行的年薪制很难起到“奖优罚劣”的目的。
第二，社会兼职与公司经营绩效的提高表现出正的相关关系，进一步完善经理人声誉机制对防范经理人行为的发生具有重要的作用。
第三，经营者持股是长期激励的主要方式，改变我国目前经营者“零持股”或“持股比例低”的普遍现象，发挥股权激励的实际效果。
第四，应以完善声誉机制为基础，加快内部晋升机制和外部经理人市场建设。（作者单位：西南科技大学经济管理学院）
参考文献：
[1]何枫，陈荣.公司治理及其管理层激励与公司效率――关于中国上市公司数个行业的实证研究[J].管理科学学报，2008（08）：142-152.
[2]Jensen M，K J Murphy.Performance pay and top-management incentives[J].Journal of Political Economy，1990，98（02）：225-264
[3]魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000（03）：32-64.
[4]李增泉.激励机制与企业绩效[J].会计研究，2000（01）：24-30.
[5]李维安，张国萍.经理层治理评价指数与相关绩效的实证研究――基于中国上市公司治理评价的研究[J].经济研究，2005（11）：87-98.
[6]肖继辉.基于不同股权特征的上市公司经理报酬业绩敏感性[J].南开管理评论，2005，8（03）：18-24.
[7]于东智，谷立日.上市公司管理层持股的激励效用及影响因素[J].经济理论与经济管理，2001（9）：42-46.
[8]吴淑锟.股权结构与公司绩效的U型关系研究[J].中国工业经济，2002（01）：80-87.
[9]胡铭.公司高层经理与经营绩效的实证分析[J].财贸经济，2003（04）：59-62.
[10]周立，贺颖奇.我国上市公司高级经理人补偿决定因素的实证研究.当代经济科学，2003（3）：67-73.
[论文摘要]自20世纪60年代以来，利益相关者理论逐渐兴起，为我们认识和理解企业尤其是公司的本质提供了新的有力工具，也必然要求企业在其公司治理的架构中实现利益相关者的要求，从而带来公司治理的转变。
“利益相关者”(stakeholders)最初是经济学的概念，后来逐渐扩展到其他领域。20世纪60年代利益相关者理论(stakeholder theory)在西方发展起来，80年代后开始影响企业管理方式及公司治理模式的选择。作为其两大理论基础的产权理论和契约理论，本是“股东至上”理论最坚实的思想根基，却在历史发展中成了批判“股东至上”理论的靶子，从而证明利益相关者理论的正确。目前利益相关者的界定还存在争议，但要旨不外乎：在现代社会中，公司不应仅仅作为谋求股东利润最大化的工具，而应视为最大限度顾及和实现包括股东在内的所有利益相关者利益的组织体系或制度安排；公司的权力来源于公司所有利益相关者的委托，而非之根植于股东的授予；公司的管理者应对公司所有利益相关者负责，而不限于惟对股东负责。(注：卢代富：《公司社会责任与公司治理结构的创新》，载于《公司法评论》2002年卷。)
传统公司治理理论下构建的公司治理结构是股东的“单边治理”，现代企业中，包括股东在内的所有利益相关者都对企业的生存和发展注入了一定的专用性投资，同时也分散了一定的经营风险、为企业的经营活动付出了代价，因而都拥有企业所有权。企业在其经营决策和治理架构中必须要考虑他们的利益，并给予他们相应的发言权，否则他们就会威胁撤出其投资，从而影响企业的生存和发展。(注：转引自陈宏辉：《企业的利益相关者理论与实证研究》，浙江大学博士论文，2004年。)利益相关者理论“把企业看作是一个不断演化的利益集合体”。全球企业从20世纪70年代开始普遍遇到了一系列的现实问题，主要包括企业伦理问题、企业社会责任问题、环境管理问题等。这些问题都与企业经营时是否考虑利益相关者的利益要求密切相关，迫切需要企业界和学术界给出令人满意的答案。(注：任海云、李丽：《对利益相关者共同治理必然性的分析》，载于《中国管理信息化》，2007年4月。)实例证明，在这些方面处理得当的企业，往往在赢得商业价值的同时，也赢得社会价值，而且后者较之前者来说，是公司长远发展的坚实基石。
一、“利益相关者”理论对公司治理的影响
(一)公司治理目标由“股东利益最大化”向“公司价值最大化”转变
利益相关者理论是传统的“所有与控制框架”的突破。现代企业中，公司的股票往往分散掌握在众多股东手中，公司的所有权与控制权在很大程度上分离，经营者实际控制公司运作，债权人、职工、社会也为公司提供了一定的专用性资本并承担公司运营的风险。这些主体的利益并不总是一致，甚至经常存在冲突。股东利益的最大化不等于公司价值的最大化，甚至还会损害其他利益相关者的利益，比如恶意收购。利益相关者理论认为公司的目标也应考虑股东之外的利益相关者，如债权人、职工、供应商、顾客、政府和社区等，公司治理应当是这些利益相关者利益冲突的协调机制，平衡协调利益冲突，使所有利益相关者的利益达到最大化。
(二)公司治理主体由一元向多元转变
公司治理广泛关系到各相关者的利益，公司的存在和运行需要股东、职工、债权人、供应商等相关利益人的投入和支持。尽管他们的投入在法律性质上不同，支持的出发点也有异，但他们的共同投入和支持构成了一个动态的公司。缺少任何一方，公司都难以正常运转。玛格丽特·M·布莱尔认为，公司应该承认利益相关者的所有权并吸收其参与公司治理。公司治理的主体已不局限于股东，而是越来越多元化。虽然如何确定相关利益主体在公司治理中的地位和作用，还远未形成完整的理论体系，但有许多实践已经在这方面做了有益的尝试。例如，职工持股计划、职工进入董事会和监事会、董事会结构的重构以及发挥机构投资者和债权人的作用等等。有些措施也已得到立法上的认同与重视。比如德国的“主银行制”，日本企业的“交叉持股”。
(三)公司权力在各利益相关者的博弈过程中重新分配
现代公司的特点是所有权与控制权相分离，公司的经营者掌握了公司的实际控制权，在股东与经营者之间形成了一种委托—关系。但是二者利益并不一致，而且经营者由于 “内部人”的地位，往往会，损害股东利益。这样就必须建立一种对经营者有效的监督和制衡机制，随之又产生了 “成本”问题。公司治理的主要目的就是既有效地监督和制衡经理人员，又使成本最小化。传统的方式有调整董事会的维度结构，增强董事会的独立性；提高股东的控制权，加强股东在公司治理中的地位；发展机构投资者，从而有效行使股东权利。(注：刘丹：《利益相关者与公司治理法律问题研究》，中国政法大学博士论文，2003年。)但这些主张只能从一个方面部分地解决问题，难以从根本上改变公司治理的现状，要彻底解决这个问题还需另觅他径。利益相关者理论认为，公司治理改革的要点在于：不应把更多的权利和控制权交给股东，相反，公司管理层应从股东的压力中分离出来，将更多的权利交给其他的利益相关者，如职工、债权人。其中，一个重要的改革方案就是增加职工的所有权和职工对公司资产的控制权，赋予主要的利益相关者进入公司董事会和监事会的权利。(注：②刘丹：《利益相关者与公司治理法律问题研究》，中国政法大学博士论文，2003年。)公司实际上是每个利益主体为实现其利益最大化的载体，正是这种利益驱动机制的存在，才使公司有了直接的发展动力，各利益主体都试图在公司治理中掌握“话语权”，从而在博弈中达到一种力量的均衡，形成有效的公司治理。
(四)人力资本受到前所未有的重视
传统理论认为，向公司提供资本进行投资的人是公司的所有者，公司的目标是要维护投资者的利益。这里所说的“资本”仅限于物质资本，而不包括人力资本。如果说这种“资本强权观”在早期的机器大工业时代还具有说服力的话，那么在当今知识经济时代已经越来越不合时宜。无论是经营者掌握的经营企业的才能，还是工人掌握的先进生产技术，已经越来越多的影响着企业的生存和发展。现代的立法不仅允许投资者以技术入股，而且管制日趋放松，在高科技企业，技术等人力资本对企业的贡献更是远远超过物质资本。公司治理中表现在经营者地位的提升和职工参与公司治理。
二、如何在利益相关者理论下完善我国的公司治理
公司治理在20世纪90年代后成为了国内学术界关注的热点，但绝大部分的研究者都将目光停留在主流企业理论的框架之中。“股东至上主义”实际上支配了我国企业改革的进程，有学者称这种改革思路“既违背了制度变迁过程中的路径依赖原则，又过于简化，甚至扭曲了现代公司的制度特征”。(注：转引自陈宏辉：《企业的利益相关者理论与实证研究》，浙江大学博士论文，2004年。)
任何制度安排，包括公司治理制度的安排，都是特定国家的政治、法律、经济、历史、文化等环境因素的产物。各种类型的公司治理模式之所以能够长期共存，正是它们能最好地适应各自的环境，平衡各种利益相关者的要求。在全球化背景下选择合适的公司治理模式对于像我国这样正处在转型期的国家来说更有现实意义。与英美等国相比，我国现阶段的公司治理外部市场还很不发达，证券市场、经理人市场、劳动力市场、接管市场的发育情况都存在多种问题。与此同时，法律体系尚不健全，社会舆论监督机制也不完善。所以，从我国企业外部市场的发育程度、银行与企业的关系、立法传统与社会文化习俗、转轨经济的路径依赖程度等维度来看，日本和德国的利益相关者模式也许能够给我们更多的启示。
(一)国有企业的利益相关者参与公司治理制度设计
在政府扮演所有者角色条件下，改制后的国有企业形成了“行政干预下的经营者控制型”企业治理结构。这使国有企业改革陷入了难以摆脱的困境：一是由于政府追求的目标是多元的，当由政府对企业实施所有权约束时便会陷入“管”则干预过多，“不管”则失去控制的两难之中；二是行使监督权的政府官员可能与经营者“合谋”，侵蚀国有资产；三是职工和小股东难以行使监督权，其利益易受到损害。为此须实现企业治理结构的创新，其核心是扬弃“股东至上主义”的逻辑，遵循既符合我国国情又顺应历史潮流的“共同冶理”逻辑。企业不仅要重视股东的权益，而且要重视其他利益相关者对经营者的监控；不仅仅强调经营者的权威，还要关注其他利益相关者的实际参与。具体有以下几点建议：首先，防止国有股“一股独大”，充分保护小股东的权益，给予他们更多“话语权”。第二，在董事会、监事会中要有股东以外的利益相关者的代表，如职工代表、债权人代表等，重视和加强工会和银行在公司治理中的作用。第三，政企分开，建立完善的经理选任机制，减少行政委派，聘任职业经理人，完善对其的激励约束机制，减少内部人控制，防止国有资产流失。
(二)上市公司的利益相关者参与公司治理制度设计
目前，我国上市公司普遍存在的问题是，财务、审计、法律制度不够健全，证券市场不够发达，上市公司信息披露不够严格，存在虚假陈述、内幕交易等现象，严重损害小股东和其他利益相关者的利益。所以，对于上市公司的治理，应注意：首先，加强上市公司信息披露监管，对于违反规定的公司给予严惩。第二，加强中小股东的“话语权”，防止大股东侵害中小股东利益。第三，完善经理人市场，改善经理选聘机制，减少和防止内部人控制，完善经理激励及约束机制。第四，建立和完善职工参与制度，由立法规定职工进入到公司董事会、监事会，参与公司治理。第五，重视银行在公司治理中的作用，建立“主银行制”。商业银行参与公司治理有利于克服信息不对称的问题。
(三)民营企业(主要是家族企业)的利益相关者参与公司治理制度设计
近年来，民营企业的规模和影响日益增大。民营企业大多以家族企业的形式进行运作。因此这些民营企业涉及的相关者并不多，但是随着民营企业规模的扩大，很多民营企业也采取了公司甚至上市公司的形式，这些企业的影响已不仅仅局限于企业本身，在公司治理中应更多考虑利益相关者的要求。第一，由于民营家族企业的股东与实际管理者基本上一致，或者两者之间具有血缘关系，因此大股东和经营者利益的实现不存在太大问题。可能受到侵害的是小股东利益，在公司治理中应当防止大股东与经营者合谋，侵害小股东利益，所以应赋予小股东权利行使与救济机制。第二，现代企业对经营者素质的要求已越来越高，因此民营企业应引进职业经理人，以克服家族经营的不足。第三，应当建立职工参与制度及银行监管制度，此原理同上市公司，在此不再赘述。
[参考文献]
〔1〕刘丹.利益相关者与公司治理法律问题研究〔D〕.中国政法大学博士论文，2003.
〔2〕孙永祥.公司治理结构：理论与实证研究〔M〕.上海：三联书店，2002.
〔3〕陈宏辉.企业的利益相关者理论与实证研究〔D〕.浙江大学博士论文，2004.
一、传统职业经理人法律地位理论研究
所谓公司职业经理人的法律地位是指职业经理人在公司中所享有的民事权利和承担民事义务的资格。具体表现为职业经理人与公司中其他公司机关之间的权利分配关系和职业经理人的行为对于公司外第三人的法律效力如何。受董事会中心主义的影响，董事会是股东的受托人，负责公司的业务执行，在公司经营中起核心作用。但是，经理通常不被看作公司机关⑴、或公司级机关，有时被定位为董事会的辅助执行机关，公司经理充其量只是公司董事会下属的辅助董事长和董事会管理的机关，它本身不是公司级机关，更不是独立的组织机关⑵。仍然不是独立的公司业务执行机关。由此可见，在传统公司治理中职业经理人不具有独立的法律地位。传统公司治理理论否认职业经理人的独立法律地位是因为该理论是建立在委托——基础之上的。委托——理论源于民法中理论，我国《民法通则》第36条规定：人在权限内，以被人的名义实施民事法律行为。被人对人的行为，承担民事责任。第64条第一款规定：包括委托、法定和指定。委托是基于被人的委托而发生的关系。传统公司治理理论有的认为，股东与经理之间的责任和义务提倡“委托——”范式，有的认为董事会和职业经理人之间是委托关系（PringcipieCAgentRelationship），即董事会以经营管理知识、经验和创造能力为标准，选择和任命适合本公司的职业经理人。而该经理作为董事会的人，在董事会的授权范围内从事内务事务管理权，并接受董事会的监督。⑴其中，董事会是经营者，经理是管理者。董事会只是把部分经营权力委托给经理人，经理人只是公司意定人。在委托理论下中，职业经理人的特征表现为两个方面：第一，公司中职业经理人的产生基于有偿雇佣，是公司的“高级雇员”⑵，经济学上称资本所有者的“牧羊人”，即受股东委托的人，经理和全体股东之间是合同的买卖关系，产权的交换关系⑶。第二，公司职业经理人的权力受董事会委托范围的限制。凡是超越该范围的决策和公司章程规定的董事会职权所辖事宜，都需报董事会决定⑷。经理的一切权限来自董事会，经理是附属于董事会而不是独立于董事会之外的。⑸第三，公司职业经理人不是公司机关。职业经理人所享有的“经理权之行为并非公司本身的行为，而是经理人自己的行为”⑹将公司职业经理人以公司名义对外直接从事的法律行为，认定为权中所包含的代表权功能，适用理论归于公司承受。委托理论目前在法学和经济学界成为解释公司职业经理人法律地位的重要学说，但是，该理论却存在着不可回避的缺陷和漏洞，对现实问题的解释使人困惑，主要反映在以下方面：第一，从民法基本原理出发，在委托关系中人与被人是一种内部关系的体现，人始终以被人的身份出现，其所为的民事法律行为所约束的双方当事人是被人和第三人。但是，在公司经营管理实践中，职业经理人常常拥有公司的控制权，代表公司对外从事公司行为，董事长和总经理兼任的现象也屡见不鲜。有调查表明，在我国股份公司中有近65%的公司采用“董事长兼任总经理”体制。职业经理人已超越人的身份和地位，独立代表公司从事公司行为，而委托理论却无法解释。第二，公司职业经理人与公司中其他雇员的地位差异在委托理论中无法体现。雇员与公司是通过劳动合同建立起雇佣劳动关系，适用民法基本原理分析既是委托关系。公司如委托一般雇员对外采购或销售产品、提供劳动服务等，该雇员均处于人的地位，须完全依公司负责人或部门负责人的授权行事，该雇员是不具有独立法律地位的。而公司职业经理人则不同，他对于公司的经营管理具有独立控制的能力与权力，对外可以代表公司处理有关公司整体利益的经营行为。这一点从我国《公司法》中规定的公司经理的职权在实施过程中得到体现。公司职业经理人的经营管理行为不可能不与第三人签订交易协议和文件。职业经理人在公司中的地位已脱离雇员身份，他某种程度上可以决定公司的命运和雇员的地位、待遇和去留。单纯将职业经理与公司的关系适用委托的观点已颇为牵强。第三，公司职业经理人的法律地位与其所担负的责任和所体现的价值不相吻合。在公司经营管理实践中，公司职业经理人素质的高低，管理能力的强弱直接决定着公司经营状况的好坏。然而，职业经理人仅仅处于人的法律地位不明确，使得经营状况的好坏，职业经理人自身价值的社会意义都被委托人的“决策贡献”所淹没。相反，即使职业经理人能力低下、重大经营失误或故意损害公司及股东利益，最终的责任都要有委托人承担，但事实上委托人可能还被蒙在股里。第四、委托理论适用于职业经理人的法律地位不利于交易秩序的稳定。在我国商业实践和司法实践当中，公司签章往往代表着交易的法律效力。
如果签章的不是董事长或执行董事，而是掌握公司日常经营管理、对外实施公司经营计划时的签章，其效力就因为如果总是依委托理论或表见这一靠法律对当事人主观善意与否的认定来判断交易的合法有效性，势必使日益快速的交易秩序混乱起来。第五，委托人混乱。委托理论中对职业经理人的委托人认定并未统一，有的主张是股东，有的主张是董事会。忽略职业经理人背后的公司治理机制的具体特征而空谈委托理论是站不住脚的，上述委托理论所遗留的问题就是委托方和职业经理人之间的法律地位不明确，而委托理论本身又无法解决双方在公司实践当中的问题，可见放弃委托理论，赋予职业经理人独立的法律地位已刻不容缓。
综上所述，传统公司治理理论中有关公司职业经理人法律地位的理论和学说不能合理解释公司实践中职业经理人的地位和作用，对于职业经理人和公司其他机关尤其是公司董事会的关系也无法做出清晰的说明。职业经理人在公司内部权利体系中仍然占据着举足轻重的位置，起着其他公司机关所无法替代的作用，公司快速发展的脚步亟待公司治理理论的先导，因此理论界对职业经理人的法律地位提出即符合实际又符合法理的理论迫在眉睫。
三、建立以信托关系为特征的新型职业经理人法律地位
相对于董事会来说，由职业经理人代表行使公司经营管理权具有诸多优势。第一，从职业经理人的产生看，职业经理人作为人力资本的载体，本身与物质资本载体——股东在联系上已脱离了，属于职业经理人市场中的一员。从法律角度上分析，他不是由股东选举产生，相对于股东而言，他本是独立的自然人，他即便曾是该公司的一名雇员，被在聘为公司职业经理人之时，他与公司是两个相对独立的民事主体，在聘任关系中，职业经理人享有独立的法律权利和法律义务，与公司和股东来说，他是一个外部主体，他们之间不是内部选举或代表关系，而是一种外部关系。这样，从产生上，我们不得不被职业经理人的独立性特征所吸引。第二，职业经理人来自职业经理人市场，作为宏观大市场的一个组成部分，职业经理人市场遵循着市场经济的运行规则，如任职资格规则、竞争规则（包括反不正当竞争规则）和退出规则等。市场是开放的，也是无情的，在市场中形成的职业经理人相对于在封闭环境中形成的董事来说具有无可比拟的优越性。职业经理人以专业的管理知识、过硬的职业道德和快速的更新换代等优越性已经在现今经济状况中当中傲然凸显出来了。可见，在公司价值由股东本位到公司本位、再到社会本位的发展道路上，确立职业经理人在公司中独立的经营管理机关地位是顺应公司价值理论发展的产物，而代表股东利益的董事会中心主义已是“强弩之末”渐呈衰败之势，终将被职业经理人中心主义所取代。
然而，传统的职业经理人法律地位理论即委托说不能对这一所有权理论的变革作出合理的解释，因为在上述学说中，职业经理人是董事会经营权的附属，没有独立的法律地位，因此，我们不得不为职业经理人的法律地位寻找科学合理的民商法法理的支持，这样，职业经理人的法律地位才会更加稳固，公司治理的理论才得到实质进展。顺应这一要求，笔者主张现代职业经理人的经营权依信托关系从董事会所代表的公司法人财产权取得。信托关系是指委托人将财产权转移于受托人，受托人依信托文件所定，为受益人或特定目的而管理或处分信托财产的法律关系。⑴信托起源于英国，在英美法系国家，信托是财产管理的主要方式。利用信托原理，一个人在没有能力或不愿亲自管理财产的情况下，将财产转移给自己信任并有能力管理财产的人（即受托人），并指示受托人将信托财产及其收益用于受益人的利益。信托制度的核心就是，将信托财产的管理与支配所有权权能与实际受益权分开，在承认受托人对信托财产享有上述所有权权能的同时，还承认受益人享有的受益权权能，并强调对信托财产及受益权的保护。将公司职业经理人的法律地位建立在信托关系上，而不是委托关系或合伙关系，是基于信托关系的法律特征与委托关系和合伙关系的不同，适用信托关系解释职业经理人独立的法律地位和独立的经营权来源和运用根据，更符合法理的要求，具体表现为以下方面：
第一，信托关系区分财产所有权的管理、支配所有权权能和受益权权能分属不同的主体所有。受益权权能在英国信托法原理上被称为“衡平法上的所有权”，是一种只享受享受财产的收益，却不能干预受托人的管理支配权，因为两者是不同的独立主体。因此，信托关系下，董事会与公司职业经理人分属不同的利益主体，具有相对的独立性，董事会尊重职业经理人的经营管理权，职业经理人在享有相对独立的经营管理权的情形下，又要服从董事会的监督。分权与制衡体制在信托关系下体现的淋漓尽致。
第二，信托关系区分委托人、受托人和受益人三者不同的法律地位。委托人是信托关系的创设者，他决定信托关系的具体形式和内容，信托关系一旦成立后，委托人本身就失去了对信托财产的直接管理支配权和受益权，只能监督受托人将针对受托财产的管理收益依据信托合同给予指定的受益人。信托关系要求受托人不仅要按照信托文件的条款行事，而且还要受法律、法规的约束，以防其违反信托义务，损害受托人义务。在公司治理中，公司职业经理人只享有经营管理权，不具有对公司利润中有关股东收益的支配权和公司重大事务的决策权，这些权利由委托人——董事会来独立的安排，他自己不是受益者，真正的受益者是股东和公司。因此，信托关系保证了受益人——股东和公司的应得利益，同时使董事会和职业经理人各司其职，而这一切都是出于法律法规和信托文件的明确要求。其中起主要作用的是信托文件。在公司中，信托文件主要指公司章程和董事会对职业经理人的授权委托书，信托文件是契约性文件，其达成主要依赖董事会和职业经理人的诚实信用和平等互利，对于双方的权利义务是由双方和议而达成的，在包括受益人在内的三方当事人形成了制度性约束，而制度性约束相对于人为主观性、随机性约束的优越性是众人皆知的。
第三，信托关系解决了公司职业经理人一定程度下对外的代表权。实践中职业经理人经营管理权的实施不可能全部依赖董事会的一一委托授权，表见的原理的适用有受到诸多限制，因此，许多学者将职业经理人的对外代表权认定为权中具有代表权权能。⑴笔者却认为不妥。代表权是一种内部关系，公司代表权主体是董事会，而不是职业经理人，职业经理人作为相对于公司和董事会来说是一种外部聘用关系，具有相对的独立性，但这种独立性与董事会的独立性不相矛盾，而是通过信托文件予以明确的，各行其是、各司其职。在信托文件中规定，职业经理人在经营管理权限范围内享有对外独立的受托人地位，这样是提高公司的运行效率，明晰各主体之间权利和责任，维护交易秩序的科学选择。若认定权具有代表权功能，则不能将职业经理人与董事会的地位彼此明确，相反会更加混乱。
第四，信托关系使公司职业经理人与公司雇员相对于公司的关系得以区分。以发生于英国的上诉法院案例作为说明。⑵
案例：Lister&Co.v.Stubbs(1890)
案情：原告是一家纺织公司，被告是原告公司的一位高级雇员，受命代表公司购买原材料。但他接受了原材料销售企业的大笔贿赂，并将所得款项投资于土地和股票。原告公司先请求法院禁止令，禁止被告处理这些投资，然后请求追踪这些投资，理由是，被告是原告公司的受托人。
判决：驳回纺织公司的请求，因为被告与原告并不处于一种受托人关系，只存在一种对人关系，即债权—债务关系。
主审本案的CottonL.J.分析指出：这些投资不是原告公司的钱，从而不可以使被告成为它的受托人。相反，它是以这样一种方式获得的：根据适用于这个案件的所有规则，原告在时可以针对被告获得一项命令，要求被告将这笔钱交给原告。这就是说，它是被告由于接受贿赂而对原告欠下的一笔债务，但被告由此获得的钱，不能看成是原告的钱。
关键词：高管薪酬；粘性；经营业绩；资本结构
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2013）08-0055-06
一、引言
公司制企业是现代市场经济中最主要的微观主体，是人力资本和财务资本在契约关系下的有机结合（周其仁，1996）[1]。在公司所有权与经营权分离条件下，公司高级管理人员所有者掌握企业的实际资源，做出和执行公司重大决策，对公司的经营发展和价值创造直接负责，是公司保持竞争优势的核心要素。高级管理人员作为公司最重要的人力资本，具有高价值附加性、稀缺性和不可复制性，理应获得高回报。目前，薪酬激励机制被认为是促进高级管理人员提高经营水平，提升企业价值，防范其产生机会主义行为和逆向选择，降低成本的主要方式。
随着中国市场经济体制的建立和完善，近年来中国上市公司高管薪酬逐步趋于市场化定价，薪酬总额不断增加。这一方面体现了稀缺的高级管理人才价值，有利于激发经营管理者工作热情和刺激社会人力资本积累的动力。另一方面激增的高管薪酬又引起对分配不均的关注。特别是本轮金融危机后，高管薪酬逆市而上，一些公司高管薪酬甚至表现出与公司经营业绩的非匹配性。那么哪些因素影响了中国上市公司的高管薪酬？高管薪酬是否存在行业和地区的差异？高管薪酬的变化能否反映企业经营业绩和资本结构的变化？这些问题是本文所关注的。本文与已有研究的不同主要体现在选取产权更为清晰、市场化程度更高的民营上市公司作为考察对象，采用动态面板数据模型和系统广义矩估计分析方法，对上述问题展开讨论。
二、文献综述
委托理论被较早地用于高管薪酬决定因素及其与公司业绩、资本结构关系的研究中。该理论认为企业是委托人和人之间围绕着风险分配而形成的一系列契约关系的结合体。企业通过公开发行股票成为上市公司后，内部经营者对公司的剩余索取权取决于其持股比例大小、企业风险、资产规模和现金流量模式等（Jensen和Meckling，1976）[2][3]。基于该理论，Murphy（1985）实证研究了高管持股与职位晋升对薪酬的影响[4]。Jensen和Murphy（1990）估算了“薪酬—业绩”的敏感系数，认为大型公众持股公司高管薪酬对企业业绩的敏感性过低[5]。Joskow和Rose（1994）认为高管薪酬不仅仅取决于当期的公司业绩，还与滞后的股票收益有关。Mehran（1995）、Bloom和Milkovich（1998）、Leone等（2006）、Jackson等（2008）基于多元回归的分析还认为高管薪酬与股票收益、总资产收益率及托宾Q值等反映企业经营业绩和资本结构的指标间存在显著的正相关关系；20世纪80年代，一些学者将博弈理论与早期委托理论相结合提出了锦标赛理论（Tournament Theory），以揭示高管薪酬的决定与差距。Lazear和Rosen（1981）认为公司高管要想获得更高的薪酬水平，就必须通过晋升竞赛来实现[6]。Rosen（1986）还指出在企业中的晋升作为序贯淘汰锦标赛（Sequential Elimination Tournament）时，需要向较高等级职位的管理者支付额外的奖励以诱使竞赛参与人保持较高努力水平[7]。Leonard（1990）、Main等（1993）、Eriksson（1999）、Conyon等（2001）的实证研究较好地支持了高管薪酬锦标赛的存在性，而Carpenter和Sanders（2002）等的实证分析却与锦标赛理论相矛盾[8]。除此之外，国外学者还研究了其他因素对高管薪酬的影响，如Finkelstein和Hambrick（1988）、Kostiuk（1990）的研究表明高管薪酬与公司的规模有关。Basu Sharma和Anthony（2000）以加拿大和澳大利亚的公司为样本，研究认为管理人员的薪酬更多地决定于公司收入增长而不是利润增长。Harvey和Shrieves（2001）[9]认为上市公司财务杠杆的使用将降低管理层薪酬。Berk（2007）[10]通过债务融资和权益融资的比较分析，认为公司建立资本结构与管理者薪酬补偿相互协调的机制有利于降低公司资本成本，也避免了管理者因为公司破产而遭受的巨大人力资本损失。
国内对高管薪酬的研究起步较晚，魏刚（2000）[11]、李增全（2000）[12]、谌新民和刘善敏（2003）[13]认为高管薪酬与公司业绩并不存在显著的正相关关系，但杜兴强和王丽华（2007）[14]、冯根福和赵珏航（2012）[15]在随后的研究中证实二者在统计意义上显著正相关，并且高管薪酬还受到公司规模、资本与股权结构、在职消费、行业特征、区域范围等因素影响。在一定条件下，高管薪酬也表现出较强的粘性特征，公司业绩下降时高管薪酬的下降幅度要显著低于业绩上升时高管薪酬的增长幅度（方军雄，2009[16]）。吕长江和赵宇恒（2008）[17]、纳超洪（2009）[18]还发现管理层权利较大的公司，高管人员更易通过权利应用和隐蔽投资行为自定薪酬，导致高管薪酬与公司业绩匹配度降低。邱伟年（2006）[19]、巫强（2011）[20]检验了锦标赛理论在中国的适用性，认为中国上市公司中的高管薪酬锦标赛机制是存在的，但其形态和激励效果与国外公司明显不同，国内高管薪酬差距受外生性因素影响较大，薪酬激励与公司业绩负相关。另外胡亚全和周宏（2012）[21]检验了相对业绩评价（Relative Performance Evaluation，Holmstrom，1979，1982）假说在中国上市公司的存在性，认为如果将人薪酬与公司业绩相关联的话，公司将面临与人行为无关的公司业绩支付的风险，为此必须在薪酬合约中通过与同市场或同行业的企业业绩的比较，过滤掉一些影响公司业绩的因素，使得对人努力程度的评价更为准确。
综上所述，已有研究认为高管薪酬与公司业绩、公司规模、行业特征和资本股权结构等因素存在一定的关系，但所得结论并不一致。国外研究基本建立在完备的资本市场和职业经理人市场基础上，分析结果与中国转型市场经济特征存在一定的相悖。国内研究围绕全部上市公司展开，缺乏对公司所有权特征的仔细考虑，因而所得结果存在较大差异，针对性也较弱。本文在已有研究基础上以中国民营上市公司为总体，从中抽取样本对高管薪酬进行研究，能较好的反映市场化过程中的高管薪酬决定，及其与公司业绩等因素的相关性。
三、民营上市公司高管薪酬影响因素的实证分析
中国民营上市公司是民营经济与证券市场发展交互作用的产物。自1992年第一家民营企业“ST深化源”掀开民营企业上市的序幕以来，中国民营企业采用首次公开募股（IPO）、“借壳上市”、管理层收购（MBO）、控股改制等各种方式在境内外资本市场上市融资。截至2011年4月，中国民营上市公司数量已突破1 000家①。与国有上市公司相比，民营上市公司产权更为清晰、运营机制更为灵活、资源配置更为有效、领导者更富企业家精神，因此市场化导向程度更高，更符合市场经济的基本要求。
（一）民营上市公司高管薪酬与主要指标的统计描述
目前对民营上市公司的界定，学术界还没有达成共识。本文认为民营上市公司首先必须具备两个条件：第一，存在终极控制人，且该终极控制人必须为自然人或自然人控制的具有民营性质的法人组织。第二，股权关系必须为实际控股。根据这两个基本条件对国泰安数据库《中国民营上市公司数据库》（2011），提供的上市公司进行初步筛选②。本文根据以下原则对原始数据进行筛选：（1）剔除2003至2010年间主要分析指标不全的公司；（2）剔除S、ST、*ST、SST、S*ST类财务指标存在异常的公司；（3）剔除发行人民币特种股票B股的公司；（4）剔除每股净资产、市净率为负的公司；（5）剔除行业发生变更的公司。
通过以上筛选，得到本文实证分析所需的2003至2010年中国内地207家民营上市公司有效样本，其中沪市146家，深市61家。分地区来看，东部地区129家，占比62.32%；中部地区39家，占比18.84%；西部地区39家，占比18.84%。分行业来看，A类农、林、牧、渔业3家，占比1.45%；B类采掘业0家，占比0%；C类制造业126家，占比60.87%；D类电力、煤气及水的生产和供应业3家，占比1.45%；E类建筑业3家，占比1.45%；F类交通运输、仓储业3家，占比1.45%；G类信息技术业18家，占比8.70%；H类批发和零售贸易14家，占比6.76%；I类金融、保险业1家，占比0.48%；J类房地产业14家，占比6.76%；K类社会服务业4家，占比1.93%；L类传播与文化产业0家，占比0%；M类综合类18家，占比8.70%③。本文的样本选择基本不存在地域与行业偏差，能较好反映中国民营上市公司的地区和行业分布特征。
高管薪酬包括显性报酬和隐性报酬，前者如基本工资、股权激励、福利和津贴等，后者包括在职消费、非货币利等。但由于中国资本市场还不成熟，财务披露中缺乏股权激励和隐性报酬等方面的信息。因此，本文借鉴现有文献的作法，选择民营上市公司金额最高的前三名高管薪酬（含津贴）总额作为高管薪酬的衡量指标。
经典薪酬决定模型将高管薪酬看作是公司规模、成长性和经营业绩的函数。但事实上，高管薪酬还受到公司资本结构的影响。按照优序融资理论（Pecking Order Theory），公司资本结构与公司市场价值有关，其合理与否会影响到公司的治理结构和股东、债权人、管理者等相关者的利益。从管理层的角度来看，由于负债存在刚性，公司资本结构越高，公司破产的风险也就越高，即管理者的人力资本破产成本由于资本结构的提高而增大，从而影响到他们对薪酬的要求。吴晓求与应展宇（2003）[22]、Berk等（2007）[10]的研究发现资本结构与高管薪酬之间确实存在着正相关关系。因此本文在讨论高管薪酬影响因素时，将同时考虑经营业绩和资本结构两个因素，为保证计量模型分析结果的稳健性，在每个因素中又选取两个指标，各指标定义及说明见表1。
表2列出了以上变量的分地区统计描述，表3列出了高管薪酬的分行业统计描述。由表2可见，考察期内样本公司的高管薪酬平均水平表现出东部最高、西部次之，中部最低的现象，而且就标准差所反映的高管薪酬分散程度来看，也表现出相同的趋势。反映公司经营业绩的两个指标“每股收益”和“净资产收益率”的均值变动表现为由东向西逐步递减的趋势。反映公司资本构成的两个指标“现金流动负债比率”和“资产负债比率”的均值在地区间的变动，表现为东部最大，西部次之，中部最小的特点。由表3可见，高管薪酬的行业差异非常明显，在十一类行业中，金融、保险业的高管薪酬最高，而农、林、牧、渔业的高管薪酬最低，前者均值甚至达到了后者均值的近19倍。占民营上市公司大多数的制造业，其高管薪酬在十一个行业中基本居中。这说明同一行业中不同地区、不同规模的企业高管薪酬差距是普遍存在的。
（二）民营上市公司高管薪酬影响因素的系统广义矩估计
根据前文分析，本文认为民营上市公司高管薪酬主要受到经营业绩和资本结构的影响，同时公司个体特征，如公司规模、治理结构、所在行业和地区都会对之产生影响，另外，高管薪酬还存在着粘性特征。因此，本文采用动态面板回归模型来分析高管薪酬的上述影响因素。考虑到分析结果的稳健性，对于经营业绩和资本结构因素，每个因素又选取两个指标，最终产生四种搭配，形成四个动态面板模型。
上述模型中，各变量定义见表1，为消除各变量可能存在的异方差和自相关，又不改变变量之间的关系，对除虚拟变量外的各变量取自然对数。模型中i表示地区，t表示年份，t-1表示第t年的滞后一期，？琢i为非观测的个体固定效应，？茁i为待估参数，？祝it为一组控制变量，uit为独立同分布的随机扰动项。
根据已有研究文献，本文加入反映公司个体特征的四个控制变量，即公司规模、公司治理结构、行业和地区。（1）公司规模，用公司资产负债表披露的资产总额（ASE）来反映。公司规模越大，高级管理人员可控制的资源也就越高，涉及的经营管理问题也就越复杂，因而对高管的能力要求也就越高，付给高管的报酬自然也就越高。（2）公司治理因素，用高管兼任情况（Presmn）来反映。如果董事长与总经理两职兼任取1，否则取0。董事长和总经理两职分离与否体现了董事会的独立性及经营层决策空间的大小。具有双重角色的高管人员，所承担的责任和享受的决策权均增大，所受到的监督则变小，因此其期望报酬可能更高。但存在在职消费及其他权利增加等隐性报酬的条件下，两职兼任又有可能会使高管人员对现金报酬的敏感性降低。为了检验高管兼任因素对薪酬的影响，需加入这一虚拟变量。（3）行业特征，如前所述，公司所处行业不同，高管薪酬差异巨大，需要加入这一虚拟变量作为控制变量。（4）地区特征，高管薪酬的地区特征也较明显，需要加入这一虚拟变量作为控制变量。
许多研究认为高管薪酬存在粘性（Jensen和Murphy，1990[5]；孙铮和刘浩，2004[23]；方军雄，2009[16]）。出于个人声誉和未来职业生涯的考虑，高管人员一般不愿意接受薪酬的下降，当年薪酬一定程度上受到前期薪酬的影响。这种薪酬粘性可以用动态面板数据加以恰当的分析。但由于解释变量中包含了被解释变量的滞后期，就产生了变量的内生性问题。对此，Anderson和Hsiao（1981）[24]提出用被解释变量的二阶滞后项作为工具变量来加以解决。但Arellano和Bover（1995）[25]认为Anerson-Hsiao估计量不是最有效率的，会损失一部分有用信息。于是，他们提出可以使用所有可能的滞后变量作为工具变量，进行差分广义矩估计，即差分GMM。在此基础上，Blundell和Bond（1998）[26]认为标准的差分GMM估计方法可能存在自变量滞后项和自变量差分滞后项的相关性不高而导致的弱工具变量问题。如果把自变量差分项的滞后项作为水平方程的工具变量，且与自变量当期项的相关性高，则会得到更有效的工具变量。因此，他们将差分GMM与水平GMM结合在一起，作为一个方程系统进行GMM估计，即系统GMM。与普通工具变量法相比，系统GMM可以估计不随时间变化的个体效应的系数，提高估计的效率，而且还可在GMM估计中通过AR（1）检验，剔除模型误差项自相关的影响。正如Blundell等所说“在动态面板模型中，考虑使用系统GMM估计量就可以克服标准GMM估计量中许多令人失望的特性”[27]。因此本文采用系统GMM对上述四个面板动态方程进行估计，结果列于表4。
从表4中的整体回归结果来看，在控制了所处地区和行业、公司规模及高管兼任等个体特征后，四个回归方程较好的反映了高管薪酬的决定因素，模型设定恰当、整体显著。四个方程扰动项差分的一阶自相关检验均拒绝了原假设，二阶自相关检验均以较高的概率接受了原假设，说明四个方程扰动项无自相关。Sargan检验结果表明在10%以上的显著性水平上四个方程的所有工具变量均有效。四个模型中高管薪酬的一阶滞后系数值都显著为正，说明中国民营上市公司的高管薪酬确实存在着粘性，当期的薪酬往往受到以前薪酬水平的影响，一旦达到某一较高水平，高管薪酬将很难向下调整。从本文所选的反映经营绩效的两个指标来看，模型Ⅰ中，净资产收益率的水平值显著为正，一阶滞后没有通过显著性检验。模型Ⅳ中，净资产收益率的水平值没有通过检验，但一阶滞后在5%的水平上显著为正。模型Ⅱ中，每股收益的水平值和一阶滞后都为正，且至少通过了10%的显著性水平检验。模型Ⅲ中，每股收益的一阶滞后在1%的水平上显著为正。所以总体来看，民营上市公司的高管薪酬与经营业绩之间存在较为显著的正相关关系，高管所得的高额薪酬基本上与其付出的管理努力和经营绩效相匹配。从本文所选取的反映资本结构的两个指标来看，模型Ⅰ和Ⅱ中现金流动负债比率的水平值和滞后值都没有通过显著性检验，但模型Ⅲ和Ⅳ中资产负债率的水平值都显著为正，说明中国民营上市公司高管薪酬也显著的受到公司资本结构的影响。另外，控制变量中的公司规模与高管薪酬存在显著的正相关关系，四个方程中该变量都通过了1%的显著性检验。而反映高管兼任情况的虚拟变量在四个方程中都没有通过显著性检验。这可能是由于中国民营上市公司的治理结构已逐渐优化，高管人员通过两职兼任对董事会独立性施加影响、规避监督的行为受到了约束，也可能是在两职兼任情况下，较高的隐性报酬弱化了高管人员对薪金的敏感度，对这一问题的讨论将是本文的后续研究。
四、结论
近年来，上市公司高管薪酬不断攀升的现象引起了社会的广泛关注，其中不乏质疑之声，认为高管薪酬与公司业绩表现出非匹配性，高额薪酬不但无助于价值和财富的创造，反而会拉大社会收入差距。针对这一问题，本文选取了中国三大地区、十一大行业中在2003至2010年间具有连续财务数据的207家民营上市公司作为样本，通过建立动态面板数据模型，从薪酬粘性特征、与经营业绩和资本结构等的关系角度，分析了高管薪酬的影响因素。首先，系统广义矩估计表明中国民营上市公司高管薪酬存在着粘性特征，以前年度的薪酬水平会对当期的薪酬产生显著的影响。其次，引入反映经营绩效和资本结构的四个变量后，回归结果表明民营上市公司高管薪酬与经营绩效间存在着显著正相关关系，高管薪酬与资本结构间的相关性也较强。最后，从控制变量角度来看，高管薪酬的行业和地区差距明显，公司规模的大小会对高管薪酬产生较大的正向影响，但反映治理因素的董事长与总经理兼任指标似乎与民营上市公司高管薪酬没有显著的相关性。基于此，本文认为中国民营上市公司高管薪酬的水平基本符合市场经济的价值规律，现阶段仍应重视高管薪酬的评价与激励作用，但也应设计更为科学的绩效考评和激励机制来提高高管薪酬与经营业绩的匹配度。
注释：
①参见中华全国工商业联合会：《中国民营经济发展形势分析报告（2011）》。
②国泰安数据库《中国民营上市公司数据库》（2011）涵盖了沪深两市2003年以来公开披露的民营上市公司基本情况、股权结构、公司治理和财务指标数据，涉及企业总数1 132家，与全国工商联公布的数据略有出入。
③东部地区包括：北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东和海南；中部地区包括：山西、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北和湖南；西部地区包括：内蒙古、广西、重庆、四川、贵州、云南、、陕西、甘肃、青海、宁夏和新疆；行业分类遵照中国证券监督管理委员会的《上市公司行业分类指引》。
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